獨家｜AI醫療影像獨角獸數坤科技再衝IPO

近日，《健聞諮詢》從接近數坤科技的消息源處獲悉，公司已經在內部啟動IPO相關的準備工作。

另一位知情人士則透露，數坤科技從去年就開始準備上市相關事宜，其背后的投資人也給出了明確的建議，認為現在是一個非常好的窗口期，「目標肯定是儘快，因為市場給到的機會不會一直都有。」

數坤科技成立於2017年，是AI醫療影像賽道的明星企業，2021年完成D輪融資后，估值一度達到94億元。截至目前，數坤科技總共獲得了19張第三類醫療器械註冊證，是行業內獲證最多的公司。

此前，數坤科技投資方之一、遠毅資本創始人楊瑞榮在接受《健聞諮詢》專訪時曾透露，數坤科技大概率將在2025年實現盈利。另一位接近數坤科技的投資人也表示，數坤目前的營收比較可觀，完全能夠滿足港股的發行條件，「最難的時候基本已經過去了」。

AI醫療影像曾經是一條風光無限的賽道，2017年和2020年，它曾先后藉助資本想象和政策機遇掀起過兩輪狂熱浪潮。但當商業化的困境無處藏匿時，行業拐點也隨之到來——2021年，推想、數坤、科亞醫療等最受矚目的幾家頭部公司赴港IPO，卻紛紛折戟，最終只有鷹瞳科技一家上岸。

進院渠道單一、盈利模式不明，是市場對AI醫療影像商業化頑疾的共性評價。但在更細微的觀察視角中，這個行業始終有其自身的信仰和存活之道，最顯著的表現就是「分化」——有人持續拿證，有人賣身重組，也有人起死回生。楊瑞榮曾經説過一句現在看來頗有遠見的話，「當行業向下走時，數坤可以把其他競爭對手都熬走。」

熬走了競爭對手，等來了行業的上升周期，或許是當下這一刻數坤科技的最大底氣。今年以來，全球資本市場的大環境有所改善。以港股為例，截至今年8月，共有14家生物醫藥及醫療器械企業在港交所上市，已經超過2024年全年。此外，還有36家相關企業排隊等待。

與此同時，政策層面也釋放了積極信號。2024年11月，國家醫保局首次將AI輔助診斷納入《放射檢查類醫療服務價格項目立項指南》，雖未開放單獨收費，但為醫院與AI企業探索服務分成提供了政策依據。

某種程度上，數坤科技此番重啟IPO進程，不僅僅是一家企業的資本化嘗試，更是一個細分行業的風向標。不管成功與否，它都將代表市場對整個AI醫療影像賽道商業化能力的新一輪評判。

重啟IPO，現在是一個好時機嗎？​

數坤科技的第一次IPO，站在了醫療影像AI賽道的頂點——2021年，數坤科技作為業內的第四家企業，赴港申請IPO。在數坤科技之前，科亞醫療、推想、鷹瞳科技相繼在港交所遞交了招股書。

巧合地是，就在數坤科技遞表的第二天，鷹瞳科技通過港交所聆訊，成為AI醫療影像第一股。這極大地鼓舞了行業的信心，彼時市場對於AI醫療影像賽道的判斷是，即將迎來一輪上市潮。

就連數坤科技背后的投資人也一度以為行業的收穫期來了。一位核心投資人告訴《健聞諮詢》，2021年正是他預估的資本回報期，如果數坤科技順利上市，將給他們帶來極為豐厚的回報。

然而局勢的變化顛覆了大多數人的想象，數坤科技的IPO以失敗告終。彼時，數坤科技正處於埋頭拿證的高產時期，即便已經完成七輪融資、估值飆升至94億元，但依然處於虧損狀態。IPO夢碎后，數坤科技已經不太可能在蕭條的資本市場中拿到新的融資。

失去供血后的公司想要生存下去，賺錢是唯一的出路。

早在第一次申請IPO前，數坤科技就已經與飛利浦達成合作，將AI產品和飛利浦的醫療器械設備一起打包銷售賣進醫院，並獲得了數千萬元的業績。但這一模式帶來的幫助有限。

據接近飛利浦的業內人士透露，飛利浦和數坤雙方確實都有捆綁銷售的需求，但早期的AI產品還不夠成熟，也沒有明確的收費項目，所以在醫院里賣不上價，銷量也有限，「只能算是一種營銷方式而已。」

更重要的是，飛利浦沒有像聯影醫療一樣長遠佈局的打算，半路組隊的飛利浦和數坤科技，比起聯影醫療與聯影智能這對「親父子」，並不佔優勢。

爲了解決支付的難題，數坤科技將目光瞄準了兩個方向。

一是基層市場。相較於醫療資源豐富的大城市，基層醫療機構普遍存在優質醫療資源不足、醫生診療水平參差不齊、服務能力有限等問題。在這樣的場景下，AI醫療影像產品發揮作用的空間顯然更大。

數坤科技董事長毛新生曾在一次發言中表示，「年輕醫生是最需要賦能的，數坤的AI技術正在幫助基層的年輕醫生，在影像診斷中獲得與三甲醫生同樣的水平。」

在蘇州市吳中區，數坤科技與政府部門合作打造了「數字人體智慧健康服務項目」，居民只需要一次低劑量CT檢查，就能借助AI技術同步完成肺癌和冠心病風險的精準評估。后來，基於在吳中等地的成功經驗，數坤科技又將這套數智集成解決方案推廣至北京昌平、河北保定、寧夏中衞、深圳福田等多個地區，希望實現規模化複製。

另一面，數坤科技也在積極開拓國際市場。目前，數坤科技已有多款AI產品通過美國FDA與歐盟MDR CE認證，並且在全球超過5000家醫療機構投入日常使用。

這些商業化策略也取得了一定成效。一位接近數坤科技的業內人士透露，比起2021年赴港交所遞表時超1億元的虧損，「數坤現階段已經沒有現金流方面的壓力，更容易受到二級市場的認可。」

更重要的是，當前正處於資本市場的窗口期，「現在是最近幾年里二級市場表現最佳的一個階段，融資規模與發行價格都更好一些。如果錯過窗口期，后續大環境再發生變化，數坤科技想要推進IPO進展將會更難。」有投資人表示。

自2021年招股書過期后，數坤科技在IPO方面的動態一直備受關注。2023年，有消息稱數坤科技內部開始籌備上市事宜，即將向A股交表；今年7月，又有媒體披露數坤科技IPO輔導新進展，擬登陸科創板。

於數坤科技而言，這或許是蟄伏數年后終於等來的，進入二級市場的最佳機會。

如若上市，會開啟一波新周期嗎？

曾經備受關注的那一批AI醫療影像頭部企業，在最近幾年的行業低谷期里走上了命運迥異的道路，有的黯然賣身，有的破產重組，有的淡出行業視線，也有的依舊在持續創新、探索商業化，守住行業第一梯隊的地位。

數坤科技毫無疑問是后者，在行業困境中闖出一條生路，再次站到了二級市場的門前。

對於數坤科技能否順利進入二級市場、如果成功上市表現又將如何，投資人們的看法也各不相同，但一個底層的邏輯是一致的——在此刻接受市場檢視的數坤科技，代表的並不僅僅是自己，而是AI醫療影像這個行業。

「相比於2021年的時間節點，當下市場對於AI的理解是有一些不同的。」投資人陳安安指出，自從兩年前ChatGPT出世后，市場普遍認為AI技術比從前更具有落地性，整個大市場對AI應用的認可度比以前更高了。

但回到醫療影像AI這條細分賽道來説，商業化落地的難題依然存在，「公立醫院作為主要的買單方，在產品採購、醫保支付等方方面面都要受到政策影響，即便認可你的產品，也未必會為之付費。」

陳安安認為，相比於四年前上市的鷹瞳科技，數坤科技所選擇的商業模式更易跑通，「鷹瞳當年發行時間點把握得很好，但從它上市后的表現來看，實際上是失敗的。股價一路下行，直到今天還沒有完全被資本市場認可，最主要的原因還是商業模式存在問題。」

在醫療AI的商業化道路上，鷹瞳科技與數坤科技選擇了不同的發展路徑。

鷹瞳科技早期的營收主要來自於與民營體檢機構的合作，採用按次收取服務費的模式。從目前的結果來看，這一模式未能完全走通。2021年～2024年間，鷹瞳科技的年度虧損分別為1.4億元、1.8億元、1.3億元和2.6億元。鷹瞳科技近年來也在嘗試調整商業化路徑，將客户重點轉向了各級基層醫院，合作形式也隨之變得更加多元，覆蓋了單純的軟件銷售以及軟硬件一體化的解決方案等模式。

相比之下，數坤科技的收入則主要來源於向醫院直接銷售「數字醫生」AI軟件產品。這種以解決臨牀實際需求為核心的模式，讓其產品更快速地融入到醫院的日常診療流程中。從目前的市場覆蓋來看，數坤科技的產品已在全國數千家公立醫院實現臨牀落地，商業化進程更為深入。

至於數坤科技未來的命運，陳安安認為還是要取決於其具體的業績表現，「最初上市的時候可以講故事，但所有的問題最終都會在你的報表被披露，能不能得到市場和機構的認可，是大家用腳投票的結果。」

另一位二級市場的投資人李青則是對AI醫療影像賽道整體信心不足，「一級市場投資人的出發點是擁抱，二級市場投資人的出發點是質疑。」

李青認為，AI醫療影像目前尚未出現足夠成熟的產品。「假如診斷結果出現錯誤，誰來為此負責？如何量化產品對醫生診斷工作的幫助並進行定價？這些都是需要解決的問題。」

醫療診斷不同於其他AI應用，不能僅依據概率分佈的底層思維對病人的疾病進行診斷，核心原因是目前的模型技術還不夠成熟，與傳統有經驗的閲片醫生相比，還存在很多缺陷，無法形成閉環。

「可能在某些場景下，AI的效率比醫生更高，比如閲片。但醫院里看病診斷並不是完全以效率為導向的，最終需要獲得相對有效的結果，這是一個多維評價體系，不能只從效率出發。」李青表示，這也意味着，AI醫療影像短期內還無法完全打開國內的市場空間，商業化落地依舊受限。

從依賴資本輸血到探索基層落地、國際市場，數坤科技的轉型折射出行業從狂熱走向務實的必然路徑。在政策支持與市場窗口期的背后，AI醫療影像仍面臨着技術可信度、支付機制與如何嵌入診療閉環的長期挑戰。

數坤科技能否叩開資本市場的大門，答案或將決定一批同行者的命運——這一次，市場等待的不再是故事，而是實實在在的盈利能力與商業價值。​

（為保護受訪人隱私，文中陳安安、李青皆為化名）

(本文來自第一財經)