2026年，股、債、黃金的牛市是否能延續？

本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：陳健恆 許艷等

摘要

►從本期調查結果來看，投資者對2026年中美經濟走勢判斷仍存一定分歧，尤其是美國層面的不確定性擔憂較多，對國內經濟增長的分歧主要體現在增長趨勢，但投資者對中美貨幣政策延續寬松的預期較為一致。美國方面，基於中美貿易關係、中期選舉、美聯儲主席換屆等諸多不確定性擾動，投資者對明年美國通脹和經濟增長的判斷分歧仍較大，進而對美股、美債的判斷也存在一定的分歧，絕大多數投資者認為2026年仍會降息，但降息幅度分歧較大，基於普遍的寬松預期，投資者對美股相對看好，對10年美債點位預期的分歧也主要體現在下行幅度層面。中國方面，相比之下投資者對明年中國政策支持力度加碼的信心較強，無論是財政政策還是貨幣政策，投資者均預期會有進一步的加碼，尤其是貨幣政策層面，多數投資者認為降息空間打開的同時也會加大國債淨買入力度，投資者對明年經濟增長的分歧更多體現在節奏上，同時基於寬松政策預期，投資者對明年A股的看法普遍更為積極，對債市等避險資產的偏好則有所回落，不過黃金則相對例外，投資者對黃金的預期也較為樂觀，我們認為背后或反映中美不確定性擾動仍在以及各國債務持續擴張背景下，投資者對黃金長期持有的信心正在強化。

展望2026年，我們認為債券利率整體仍將下行，收益率曲線或延續牛市變陡趨勢。從宏觀邏輯來看，近兩年全球經濟呈現以AI為代表的新經濟走強、傳統經濟走弱的分化格局，新經濟受益於科技革命紅利，傳統經濟則受到貿易摩擦、地緣博弈等因素拖累。儘管新經濟走強帶動了科技等板塊股市行情的向好，但由於傳統經濟在GDP和就業中佔比更高，傳統經濟的走弱一定程度上仍在拖累整體經濟的增長，包括居民和企業部門融資需求的收縮。2026年，我們認為美國仍將面臨高通脹、高利率、高工資的「三高」問題，雖然AI企業受到的相關制約較小，但「三高」持續仍會壓制傳統行業利潤，導致傳統產業放緩投資和招聘，並最終帶動經濟走弱，而爲了應對經濟壓力，美聯儲2026年或停止縮表並降息，進而帶動美國國債收益率下行、曲線陡峭化。中國經濟同樣呈現分化，新經濟相關的投資和用電量增速較高，但傳統經濟中的地產、基建、消費、外貿則均受到不同程度的擾動有所走弱，疊加過剩產能抑制政策下，相關行業融資和投資需求下滑，拖累整體融資需求，我們預計2026年國內資產荒的邏輯將更為突出，倒逼貨幣政策進一步放松，推動債券利率下行。對於大類資產而言，我們認為經濟分化下，金融市場或同樣呈現結構性特徵，AI敍事或推動科技股繼續表現突出，而各國債務困境與摩擦加劇，債券、黃金等避險資產可能也將迎來不錯表現。我們認為科技股牛市與債券利率的下行其實並不矛盾，2025年美國股市和債市已同步上漲，且股市牛市本質是債券和存款等無風險利率下行引導的結果。我們認為2026年中美股市仍將有科技股結構性行情，中美債券利率均大概率保持下行趨勢。疫情后全球各國財政持續發力數年，債務和利息負擔加重，進一步發力空間有限，經濟刺激重任轉向貨幣政策。當前美歐政策基準利率仍相對高於疫情前，中國名義利率雖低於疫情前，但實際利率更高，國內外貨幣政策均有放松空間。若2026年美國進一步降息，中國匯率約束也可能有所減弱，為應對人民幣升值壓力，我們認為不排除中國可能加快貨幣政策放松節奏，貨幣市場利率存在補降空間，對應債券收益率曲線牛市變陡。我們預計2026年1年期存單利率低點將降至1.0%附近，10年期國債收益率低點則可能降至1.2%-1.5%區間。

► 海內外基本面和政策層面：

國內方面， 投資者普遍預期明年財政政策繼續發力，貨幣政策可能也會進一步放松，更多降準降息可期。投資者對明年財政擴張力度有所分歧，多數投資者認為明年政府債券淨增量較今年小幅增加。多數投資者認為反內卷難以扭轉通脹格局，明年PPI和CPI仍將維持弱勢。投資者對明年四個季度經濟增長形態分歧較大，部分基於政策發力認為是前高后低，部分基於基數認為是前低后高。近八成投資者認為央行會在2026年下調7天期逆回購操作利率，其中逾四成認為會下調10bp、相對主流。近期央行宣佈了恢復國債購買，至於淨買入的量，投資者預期到2026年底之內會有不低規模的淨買入，多數投資者認為央行會淨買入國債規模在5000-2萬億元左右，其中44%的投資者認為淨買入規模在5000-10000億元區間，43%的投資者認為在1-2萬億元。

海外方面，多數投資者認為2026年美國CPI會維持在3%左右或降至其以下。關税政策方面，多數投資者（44%）認為中美在不少議題上仍存分歧，關税水平可能維持高位。投資者對於美國中期選舉結果分歧較大，更多投資者認為特朗普推出政策落地難度較大。美聯儲政策方面，市場分歧仍在，33%的投資者認為到2026年底美聯儲將降息3次（75bp），31%的投資者認為到2026年底美聯儲將降息1-2次（25-50bp）。

► 海內外市場判斷層面：

國內市場方面，本期投資者對10年國債利率明年最低點的預期來看，絕大多數投資者認為到年底10年國債收益率最低點可能到1.7%甚至更低，其中認為10年國債最低可能到1.7%、1.6%、1.5%、1.4%甚至更低的投資者分別佔33%、26%、15%、10%。本期逾六成投資者認為2026年A股和港股還會繼續上漲並再創近年新高。近八成投資者認為到2026年年底，黃金價格可能進一步上漲。

海外市場方面，主流投資者認為到2026年下半年，美元指數的大方向仍是較當前水平持平或小幅走弱，相應地，逾半數投資者認為人民幣可能持續升值到7.0。此外，投資者對從現在到明年年底美股和美債走勢的看法均較為分化，美股方面，認為美股將繼續走強、高位震盪和出現大幅回調的投資者佔比分別約為四成、三成和三成；而10Y美債水平方面，各選項的頻率整體圍繞「3.5%~3.75%」呈現類似正態的分佈，與對美聯儲降息觀點的調查結果較為一致。近八成投資者認為明年黃金價格可能進一步上漲，其中近四成認為會上漲至4000~4500美元區間、相對主流。

► 信用債層面：

2026年信用利差方面，整體來看，無論是3年以內還是3-5年期品種，認為高等級利差壓縮的佔比相對較高，均接近六成。但認為低等級壓縮的佔比呈現期限分化，其中3年以內的比例達到44%，與上期基本持平；3-5年期的佔比則小幅下降至34%。與上期調查對比來看，市場對2026年短久期信用債更為樂觀，3-5年品種則呈現評級分化，高等級更為樂觀，低等級則相對悲觀。背后可能與擔心2026年理財整改完成對低等級長久期品種需求下降有關。

2026年信用債板塊選擇方面，投資者對信用債久期相對偏謹慎，超過四成的投資者選擇中短久期，其中選擇中短久期非金融信用債的佔比相對較高，超過一半。中短久期信用債仍是投資者的基本盤。選擇3-5年、5年及以上中高等級非金信用、3年以上中高等級金融信用和3年以內低等級非金融信用佔比相近，都在兩成左右。中短久期非金融下沉和中高等級拉久期都是部分投資者增厚收益的策略。但是選擇既下沉又拉久期的投資人較少，且期限越長選擇越少。

► 資產配置和投資策略：

投資策略上，目前投資者對2026年債市策略定調仍偏防守為主，主要體現在選擇波段交易佔比有所抬升，同時選擇通過含股性產品增加彈性的佔比明顯太高，側面也反映了投資者風險偏好的回暖，此外，選擇加槓桿策略的投資者佔比亦有小幅抬升，我們認為或反映投資者對明年貨幣政策延續寬松、銀行間流動性維持充裕的預期有所走強，其他債市策略的佔比則均有不同程度的下降。

理財資金2026年投向上，投資者對明年股市和黃金的表現相對更為看好，相比之下，對應理財、貨基、債券的偏好則有不同程度的回落，其中債券或債基的降幅比例較大，體現了投資者對明年債券類資產回報率的普遍擔憂。

2026年最看好大類資產選擇上，投資者的選擇同樣體現了風險偏好的持續回升，以及對近期漲幅相對靠前資產的青睞，主要體現在選擇A股/港股的佔比進一步走高，此外大宗商品的偏好也有所抬升，避險資產中，前期漲幅相對領先的黃金仍受到投資者的關注，佔比進一步走高，選擇美債和中國高等級信用債的佔比有小幅抬升，但選擇中國利率債的佔比則有較大幅度的回落。

風險

政策超預期轉向收緊；問卷設計可能存在侷限性等。

正文

一、宏觀經濟與政策

問題1：美國今年徵收關税以來，美國CPI和核心CPI都有小幅的走高，目前兩者的最新9月份數據都在3%，與年初接近，但高於年中水平。美國關税暫時無法退回到徵收前的低位，但美國消費也因關税影響有所走弱。您預計到2026年下半年，美國CPI會到什麼水平？

調查結果顯示，投資者對於美國CPI的判斷較為分化，41%的投資者認為到2026年下半年美國CPI會進一步降至3%以下，33%的投資者認為仍維持3%的水平，27%的投資者認為會高於3%。9月美國CPI和核心CPI均温和上漲，低於市場預期，我們認為或反映出美國消費和投資等內需受到一定壓制，不過前期搶進口的商品的庫存消化完畢后，在關税影響下，這些漲價因素或將會再度出現，明年美國通脹反覆的風險仍在。

圖表1：您預計到2026年下半年，美國CPI會到什麼水平？

注：本期問卷於北京時間2025年10月31日面向銀行、保險、基金、券商、信託等從事固定收益領域人士，共收集61份問卷；上期調查時間為2025年8月1日，下同資料來源：調查問卷，中金公司研究部 

問題2：最新的中美談判取得一定的成果，例如美國把中國20%的芬太尼關税下調了10%。但整體而言，目前美國對中國的關税水平依然比較高，平均在45%-50%水平。您預計2026年，中美談判是朝着進一步改善的方向還是有所惡化，關税税率會進一步下調，持平還是上升？

從調查結果來看，多數投資者（44%）認為中美在不少議題上仍存分歧，關税水平可能維持高位；有26%的投資者認為中美關税整體是朝着好的方向發展，關税逐步下調；有22%的投資者認為特朗普可能要等待中期選舉的結果，關税政策有可能加碼。我們認為，未來美國關税談判進展和實際落地情況仍存在一定變數，關税政策的不確定性風險仍然較大。

圖表2：您預計2026年，中美談判是朝着進一步改善的方向還是有所惡化，關税税率會進一步下調，持平還是上升？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題3： 您認為在特朗普的帶領下，共和黨是否能贏得明年的中期選舉？

從調查結果來看，投資者對於中期選舉結果分歧較大。更多投資者認為特朗普推出政策落地難度較大，其中44%的投資者認為共和黨可能丟失參衆兩院其中一院的控制權，2%的投資者認為共和黨可能同時丟失參衆兩院的控制權。此外，41%的投資者認為共和黨應該可以維持對參衆兩院的控制權。

圖表3：您認為在特朗普的帶領下，共和黨是否能贏得明年的中期選舉？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題4：美聯儲9月份和10月份兩次議息會議連續降息，今年已經累計降息50bp。美國目前面臨一定的滯脹風險，但明年或將更換美聯儲主席。您預計從現在到2026年年底，美聯儲還會有多少次降息（每次降息對應25bp）？

調查結果顯示，投資者對美聯儲降息預期也存在分歧，多數投資者認為到2026年底美聯儲降息集中在1-3次。33%的投資者認為到2026年底美聯儲將降息3次（75bp）。31%的投資者認為到2026年底美聯儲將降息1-2次（25-50bp），18%的投資者認為到2026年底美聯儲將降息4次（100bp），認為不降息和降息5次或以上的投資者佔比分別為10%和8%。整體來看，10月美聯儲如期降息25bp，但鮑威爾會上稱「稱12月降息並非必然，美聯儲內部的意見分歧非常大」 [1]，鷹派發言使市場對降息預期明顯降温，此外明年美聯儲主席面臨換屆，我們認為或也將增加未來貨幣政策走向不確定性。

圖表4：您預計從現在到2026年年底，美聯儲還會有多少次降息（每次降息對應25bp）？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題5：美元指數今年整體有走弱，不過最近幾個月大體在97-99區間波動。展望未來一年，您認為到2026年年底，美元指數可能在什麼水平？

調查結果顯示，近半數投資者認為美元指數到2026年底或將處於95-100的區間附近，較當前水平變動不大。認為美元指數將繼續走強至100以上的投資者佔比偏小（5%），相比之下，更多投資者認為美元指數可能進一步走弱至低於95的水平，具體來看，約四成投資者認為美元指數將小幅走弱至90~95，認為該指數將大幅下行至90以下的投資者同樣佔比較小（3%）。整體來看，大多數投資者認為2026年底的美元指數將較當前水平持平或略降。

圖表5：您認為到2026年年底，美元指數可能在什麼水平？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題6：美股在4月份暴跌后，5月以來重新上漲並再創新高。您認為從現在到2026年年底美國股市如何演變？

從調查結果來看，約四成投資者認為雖然當前美股已經屢創歷史新高，但考慮到大美麗法案的通過，以及日韓等國家承諾將對美國進行大量投資，因而美股或仍將繼續走強10%~15%，持有該觀點的投資者佔比稍高。此外，認為美股將隨着美國新經濟和老經濟的分化疊加降息進程放緩而高位震盪的投資者，以及認為美股將隨着美國企業盈利因「三高」環境放緩等因素而出現放緩的投資者的佔比均為約三成。因此整體來看，投資者對美股未來走勢的看法是較為分化的。

圖表6：您認為從現在到2026年年底美國股市如何演變？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題7：美國國債利率最近幾年相對波動，2025年以來，美國國債整體趨勢是震盪下行，目前10年期美國國債利率回落到4.0%以下。您認為到2026年年底，美國10年期國債收益率水平會到多少？

從調查結果來看，認為到2026年底10Y美國國債利率將下行至3.5%~3.75%（對應在當前水平上進一步下行25~50bp）的投資者最多，佔比約為三成。其余選項的頻率則整體以上述水平為中心，在兩側呈現類似正態的分佈，認為2026年底美債利率將高於3.75%的投資者佔比合計38%，而認為2026年底美債利率將低於3.5%的投資者佔比合計29%。整體而言，該結果與第4題中「認為美聯儲到2026年底還將降息1-3次的投資者最多」的調查結果較為一致，亦反映出投資者對明年美債走勢判斷上的分歧較大。

圖表7：您認為到2026年年底，美國10年期國債收益率水平會到多少？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題8：四中全會提到的「十五五」規劃中，要實現中等發達國家收入水平，意味着對未來經濟增長增速仍有較高期待。爲了維持經濟增速，您認為2026年還有哪些經濟刺激政策出臺？（可多選）

從調查結果來看，投資者對2026年經濟刺激政策的期待主要集中在財政政策和貨幣政策，66%的投資者預計明年財政可能繼續提升赤字率，增加政府債券發行額度或增加化債額度，64%的投資者預計明年貨幣政策繼續放松，央行可能進一步降準降息，62%的投資者預計明年央行將加大購買國債力度。由於房地產市場復甦偏慢而外需面臨下行風險，我們預計明年經濟下行壓力仍較大，宏觀經濟政策將着力穩增長，明年財政政策或將繼續發力。當前通脹偏低而實際利率偏高，降低名義利率以應對低通脹或是重要的政策方向，我們預計明年貨幣政策放松空間仍較大，進一步降準降息可期，央行購買國債力度可能也會明顯加大。

圖表8：您認為2026年還有哪些經濟刺激政策出臺？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題9：今年財政力度明顯加大，算上赤字和化債，2025年政府類債券的淨增量相較於2024年增加了接近3萬億元人民幣。您預計2026年財政力度是否會進一步加大，2026年政府類債券淨增量會比2025年增加多少？

從調查結果來看，投資者對明年財政擴張力度有所分歧，21%的投資者認為明年政府類債券淨增量可能與今年持平或略降，分別有15%、25%、21%、1%的投資者認為明年政府類債券淨增長比今年增加0.5萬億元以內、0.5-1萬億元、1-2萬億元、2-3萬億元，只有3%的投資者認為會增加3萬億元以上。我們認為明年財政政策總體可能保持積極，不過考慮當前赤字率水平較高，從長期財政可持續性角度，明年財政赤字增長幅度可能有限，我們預計明年政府債券淨增量可能較今年小幅增加。

圖表9：您預計2026年財政力度是否會進一步加大，2026年政府類債券淨增量會比2025年增加多少？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題10：7月份以來，反內卷政策在商品和股票層面都引發了較大反響，但從實際情況來看，不少企業反而加大了生產力度，而不是減產。您認為反內卷政策可以將PPI和CPI在2026年轉正麼？ 

從調查結果來看，多數投資者認為反內卷難以扭轉通脹格局，明年PPI和CPI仍將維持弱勢。具體來看，59%的投資者認為反內卷在一定程度上防止工業品價格下跌，但是終端需求不足使得總體效果受限，明年PPI同比可能仍為負值，CPI僅僅在0附近；28%的投資者認為反內卷仍是大趨勢，明年PPI同比和CPI同比可能明顯回升到正值。我們認為需求不足使得反內卷效果有限，內需不足背景下明年通脹仍難有明顯起色，我們預計明年PPI同比仍處於負值區間，CPI同比可能大體運行在0附近。

圖表10：您認為反內卷政策可以將PPI和CPI在2026年轉正麼？   

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題11：今年GDP增速走勢是前高后低，隨着財政力度走弱，后半段經濟放緩。您預計2026年經濟增長的四個季度形態如何？ 

從調查結果來看，投資者對明年四個季度經濟增長形態分歧較大，39%的投資者認為明年政策刺激靠前發力，經濟走勢仍是前高后低，不過30%的投資者認為受今年基數效應影響，明年經濟走勢可能是前低后高。我們認為經濟走勢的關鍵還是環比變化，如果明年財政政策繼續靠前發力，明年一季度經濟增長或受到一定支撐，不過受高基數和外部風險因素拖累，經濟反彈幅度或相對受限，而二季度以后經濟下行壓力可能加快顯現。

圖表11：您預計2026年經濟增長的四個季度形態如何？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題12：目前7天逆回購的基準利率水平是1.4%，您認為2026年，央行會多大幅度下調7天逆回購的利率？

本期近八成投資者認為央行會在2026年下調7天期逆回購操作利率，其中逾四成認為會下調10bp、相對主流，三成左右認為會下調20bp，5%認為會下調30~40bp，而另有兩成左右投資者認為2026年央行不會下調。從結果來看，下調7天逆回購利率是本期投資者的主流看法，不過對降息幅度的判斷相對謹慎。我們傾向於認為7天期逆回購操作利率在2026年有望出現較為可觀的降幅，「十五五」階段我國整體仍需保持一定水平的經濟增速，而當前經濟內生動能依然有待政策提振的背景下，貨幣政策仍有進一步寬松的需要，同時在美聯儲降息周期或延續疊加美元信用動搖情況下，人民幣日后或仍有一定升值空間，也為我國貨幣政策維持寬松提供一定條件。

圖表12：您認為2026年，央行會多大幅度下調7天逆回購的利率？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題13：央行在去年8月份到12月份累計淨買入了1萬億人民幣國債。但2025年以來，央行暫停了淨買入國債，直到10月份央行宣佈恢復國債購買。您預計從現在到2026年年底，央行總共會淨買入多大規模的國債？

到2026年底之內，多數投資者認為央行會淨買入國債規模在5000億元-2萬億元左右，其中44%的投資者認為淨買入規模在5000億元-10000億元區間，43%的投資者認為在1-2萬億元。此外還有少數投資者認為淨買入量會更大，10%的投資者認為淨買入量會達到2-3萬億元規模，還有非常少（3%）的投資者認為甚至能達到3萬億元以上。央行的淨買入國債一定程度上有利於改善國債供需關係，也是財政貨幣協同的一種體現。對於年內而言，我們認為在預算內政府債券剩余額度不多的情況下，即使考慮結存5000億元地方還限額，預計四季度政府債券淨增量或環比和同比均回落超過1.2萬億元，供給壓力明顯減輕，在這樣的情況下，年內政府債券的供需格局或更偏債市友好。

圖表13：您預計從現在到2026年央行總共會淨買入多大規模的國債？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題14：今年以來，人民幣總體震盪走強，對美元升值，目前在7.1附近。到2026年下半年，您認為人民幣如何變化？

本期逾五成投資者認為從現在到下半年，美元大方向仍然是偏弱，人民幣可能持續升值到7.0、這個看法相對主流；另外認為人民幣可能持續升值到7.0下方，大體在6.5-7.0區間的佔比相對較多，23%左右；其次還是在7.1-7.2附近窄幅震盪，佔比18%；認為人民幣可能重新貶值到7.3附近的投資者佔比在5%左右，較上期大幅減少。和主流觀點相似，我們也認為美元大方向趨弱，疊加結匯需求持續回升下，2026年人民幣匯率更可能延續升值趨勢。

圖表14：從現在到2026年下半年，您認為人民幣如何變化？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題15：您預期現在到2026年年底，中國10年期國債收益率最低在什麼水平（指免税政策取消后的新券的收益率）？（目前10年國債新券的收益率在1.80%附近）

本期投資者對10年國債利率2026年年內低點的預期來看，絕大多數投資者認為到2026年年底10年國債收益率最低點可能到1.7%甚至更低，其中認為10年國債最低可能到1.7%、1.6%、1.5%、1.4%甚至更低的投資者分別佔33%、26%、15%、10%。此外認為目前就是債市底部的投資者佔16%。近期隨着央行重啟國債買賣操作，我們認為或有助於推動債市供需格局進一步改善，貨幣政策基調上還是會保持寬松，疊加基本面對債券依然有利，我們認為后續債券收益率有望進一步向下突破。

圖表15：您預期現在到2026年年底，中國10年期國債收益率最低在什麼水平？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題16：港股和A股今年整體震盪走高，您預期2026年，A股及港股會如何走？

本期逾六成投資者看好A股及港股走勢，認為2026年A股和港股還會繼續上漲並再創近年新高，25%的投資者認為A股和港股可能在2026年高位震盪，另有一成左右的投資者則認為A股和港股可能在2026年回調。我們傾向於認為，若明年財政增量發力有限、外需缺少明顯回暖，那麼A股及港股上市公司盈利可能難有顯著支撐，進一步上漲或缺乏基本面支撐。

圖表16：您預期2026年，A股及港股會如何走？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題17：黃金價格今年大放異彩，目前已經突破4000美元關口，近期維持在4000美元附近。到2026年年底，您預計黃金價格可能到什麼水平？

本期投資者近八成認為到2026年年底，黃金價格可能進一步上漲，其中近四成認為會上漲至4000~4500美元區間、相對主流，26%的投資者認為會在4500~5000美元區間，另有17%的投資者認為有望向上突破5000美元，而兩成左右投資者認為黃金價格可能回落至4000美元下方。

圖表17：到2026年年底，您預計黃金價格可能到什麼水平？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

二、信用債及轉債投資策略

問題18-19：您如何看2026年短久期（3年以內）和3-5年期信用利差走勢？

針對短久期（3年內）、3-5年期2026年信用利差的走勢的問題，選擇「高等級利差壓縮或不變，低等級利差擴大」的比例均出現明顯上升，分別由上期的14%、17%上升至23%和38%；相應的，選擇「各評級利差均擴大」的比例均出現下降，分別由上期的11%、17%下降至2%和3%；選擇「基本維持現狀」的比例變化不大，分別持平上期的31%和由上期的28%小幅下降至25%；選擇「高等級利差擴大，低等級利差收窄或不變」的比例分別由上期的17%下降8%和13%。

期限上存在差異的「各評級均壓縮」，其中針對三年以內的品種，選擇「各評級均壓縮」的佔比明顯由28%上升至36%。針對3-5年期品種，選擇「各評級均壓縮」的比例變化不大，在21%； 

整體來看，無論是3年以內還是3-5年期品種，認為高等級利差壓縮的佔比相對較高，均接近六成。但認為低等級壓縮的佔比呈現期限分化，其中3年以內的比例達到44%，與上期基本持平；3-5年期的佔比則小幅下降至34%。與上期調查對比來看，市場對2026年短久期信用債更為樂觀，3-5年品種則呈現評級分化，高等級更為樂觀，低等級則相對悲觀。背后可能與擔心2026年理財整改完成對中長久期低等級品種需求下降有關。

圖表18：您如何看2026年短久期（3年以內）信用利差走勢？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

圖表19：您如何看2026年3-5年期信用利差走勢？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題20： 在2026年理財整改完成，缺乏淨值管理手段以及信用債票息下降至歷史低位的背景下，2026年您在投資端更傾向於哪些板塊？（可多選）

投資者選擇「3年及以內中高等級非金融信用債」和「3年以內中高等級金融類信用債（含二永債）」的佔比最高，分別達到52%和41%；選擇「3-5年中高等級非金融信用債」、「3年及以上中高等級金融類信用債（含二永債）」、「3年及以內低等級非金融信用債」和「5年及以上中高等級非金融信用債」的佔比相差不大，均在20%左右。其余選項佔比較低，均在10%及以下。 

整體來看，針對2026年信用債投資板塊問題，投資者對信用債久期相對偏謹慎，超過四成的投資者選擇中短久期，其中選擇中短久期非金融信用債的佔比相對較高，超過一半。中短久期信用債仍是投資者的基本盤。選擇3-5年、5年及以上中高等級非金信用、3年以上中高等級金融信用和3年以內低等級非金融信用佔比相近，都在兩成左右。中短久期非金融下沉和中高等級拉久期都是部分投資者增厚收益的策略。但是選擇既下沉又拉久期的投資人較少，且期限越長選擇越少。

圖表20：2026年您在投資端更傾向於哪些板塊？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題21：您對2026年，轉債市場的期許是什麼？

仍有近半數的投資者對「進可攻，退可守」抱有期待，這也許是投資者對轉債的固有印象，但在當下均價接近130元的情況下，這一任務實難勝任。當然，2026年也許會有改善的契機，近期供給已經提速，市場情緒也可能出現回落，仍可抱有期待。

圖表21：您對2026年，轉債市場的期許是什麼？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題22：對於2026年的固收+中的「+」，您最關注哪方面？

近半數投資者期待股市帶來增強效果，也反映了近期市場情緒仍在較高位置。對於股債恆定ETF，關注到的投資者相對還不多，我們認為其可能具備一定競爭力，對於公募基金投資者來説值得關注，詳見相關報告。至於轉債市場供給的提升，較少投資者意識到。

圖表22：對於2026年的固收+中的「+」，您最關注哪方面？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

三、資產配置和投資策略

問題23：2026年，您將採用什麼樣的債券投資策略提高收益？

投資策略上，目前投資者對明年債市策略定調仍偏防守為主，主要體現在選擇波段交易佔比有所抬升，同時選擇通過含股性產品增加彈性的佔比明顯太高，側面也反映了投資者風險偏好的回暖，此外，選擇加槓桿策略的投資者佔比亦有小幅抬升，我們認為或反映投資者對明年貨幣政策延續寬松、銀行間流動性維持充裕的預期有所走強，其他債市策略的佔比則均有不同程度的下降。從結果來看，我們認為投資者的選擇一方面體現了近期中美貿易進展重新轉向緩和帶動的風險偏好回升，另一方面也體現了市場對目前利率低位震盪后進一步下行空間或相對有限的擔憂。不過在我們看來，宏觀邏輯上，雖然今年以來全球經濟出現了AI為代表的新經濟和傳統經濟的分化，新經濟走強也帶動了科技等板塊股市行情的向好，但傳統經濟走弱下，實體融資需求整體還是收縮的，一定程度上仍依賴於貨幣政策放松來對衝其對整體經濟增長的拖累。貨幣政策寬松延續寬松的背景下，我們認為明年債市可能仍會延續一定的牛市格局，尤其是短端利率下行空間仍在、確定性也相對更強，收益率曲線可能繼續牛市變陡。

圖表23：未來一段時間您將採用什麼樣的債券投資策略提高收益？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題24：2026年，您的理財資金投向可能偏向哪些產品？（可多選，但選擇投資比例較高的產品）

理財資金投向上，投資者對明年股市和黃金的表現相對更為看好，背后反映的是投資者基於近期資產表現的線性外推，投向偏股產品的佔比進一步抬升至70%，混基的佔比也升至36%，股票衍生品的佔比升至11%；不過在看好權益的同時，投資者對黃金的偏好亦有走高，佔比升至52%，可能也與前期黃金上漲突破高點有關，儘管近期黃金價格有所回落下跌，但投資者對黃金的長期趨勢並不擔心；相比之下，對應理財、貨基、債券的偏好則有不同程度的回落，分別降至28%、15%和13%，其中債券或債基的降幅比例較大，體現了投資者對明年債券類資產回報率的普遍擔憂。

圖表24：您目前的理財資金投向可能偏向哪些產品？

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

問題25：2026年，您最看好的大類資產是什麼？（可多選）

未來最看好的大類資產上，投資者的選擇同樣體現了風險偏好的持續回升，以及對近期漲幅相對靠前資產的青睞，主要體現在選擇A股/港股的佔比進一步走高至70%，此外大宗商品的偏好也升至34%，不過投資者對美股和其他國家股票市場的偏好有所回落，佔比分別降至26%和5%；避險資產中，前期漲幅相對領先的黃金仍受到投資者的關注，佔比進一步升至46%，選擇美債和中國高等級信用債的佔比有小幅抬升，但選擇中國利率債的佔比則有較大幅度的回落，降至13%。整體來看，我們認為投資者的選擇更多仍是基於當前大類資產表現的線性外推，若后續部分資產表現出現反轉走弱，不排除投資者的偏好也會相應進行調整，並可能帶來資金在不同資產間的重新擺佈，「預期差」等影響下債市需求可能再度增加。

圖表25：未來三個月，您最看好的大類資產是什麼？（可多選）

資料來源：調查問卷，中金公司研究部

注：本文摘自：2025年11月1日已經發布的《2026年，股、債、黃金的牛市是否能延續？——中金債券市場調查2025年11月期》；分析員：陳健恆 S0080511030011，許艷 S0080511030007，東旭 S0080519040002，范陽陽 S0080521070009，韋璐璐 S0080519080001，王海波 S0080517040002，耿安琪 S0080523060003，祁亦瑋 S0080524070008，薛豐昀 S0080524080002，羅凡 S0080522070003