【華安醫藥】公司點評榮昌生物（688331.SH）：財務狀況改善顯著，IO+ADC臨牀開發加速

（來源：譚談Health）

【華安證券醫藥團隊】2025年10月31日發佈公司點評榮昌生物（688331.SH）：《財務狀況改善顯著，IO+ADC臨牀開發加速》，歡迎與我們交流。

作者：譚國超

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作者：任婉瑩

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核心觀點

I 事件1：

2025年10月30日，榮昌生物發佈2025年三季報，公司實現營業收入17.20億元，同比+42.27%；歸母淨利潤-5.51億元，同比+48.60%；扣非歸母淨利潤-5.45億元，同比+50.31%。單季度來看，公司2025Q3收入為6.22億元，同比+33.13%；歸母淨利潤為-1.01億元，同比減虧65.24%；環比減虧48.25%；扣非歸母淨利潤為-1.00億元，同比減虧67.14%；環比減虧48.45%。

I 事件2：

2025年10月15日，公司自主研發的全球首創BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白創新葯泰它西普（商品名：泰愛®）用於治療原發性免疫球蛋白A（IgA）腎病的上市申請，已獲國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）受理，並納入優先審評程序。泰它西普成為IgA腎病領域首個申報上市的國產原研新葯，申報的劑型為泰它西普注射液（預充式注射器裝），將為患者提供更加便捷的給藥方式。

I 點評：

l 費用率顯著降低，財務狀況改善顯著

前三季度，公司整體毛利率為84.27%，同比+4.51個百分點；期間費用率115.44%，同比-54.98個百分點；其中銷售費用率47.83%，同比-3.68個百分點；研發費用率51.78%，同比-43.63個百分點，管理費用率12.54%，同比-6.87個百分點；財務費用率3.29%，同比-0.80個百分點；經營性現金流淨額為2.17億元，同比125.99%。

I IO+ADC管線協同並進，研究成果多次榮登頂刊

• 公司主要商業化產品泰它西普的IgA腎病新適應症上市申請NDA獲得受理，將於四季度在美國腎科年會ASN公佈臨牀數據；其乾燥綜合徵的新適應症上市申請也獲得受理，其相關臨牀數據已公佈於美國風濕年會ACR；其系統性紅斑狼瘡SLE的中國3期臨牀研究成果發表於國際頂級醫學期刊《新英格蘭醫學雜誌》。同時，泰它西普用於其他自身免疫病例如眼肌型重症肌無力、抗結締組織間質性肺炎的3期臨牀試驗正在啟動中。海外方面，其重症肌無力和乾燥綜合徵的3期臨牀試驗正在積極入組和準備中。

• 公司商業化ADC維迪西妥單抗聯合治療一線尿路上皮癌3期研究成果公佈於ESMO 2025主席論壇，並同步發表於《新英格蘭醫學雜誌》；其胃癌的聯合治療一線HER2低表達的3期臨牀試驗正在進行入組，聯合治療一線HER2高表達適應症正在啟動3期臨牀研究。海外方面，尿路上皮癌的單藥二線治療正由合作伙伴準備上市申報。

• 公司眼科FIC品種VEGF/FGF雙融合蛋白RC28-E的大中華區及亞洲區域權益在今年8月授權給日本參天公司，公司獲得2.5億元人民幣首付款，以及最高可達5.2億元人民幣的近期開發及監管里程碑，和最高可達5.25億元人民幣的銷售里程碑付款，另外公司還可獲得高個位數至雙位數百分比的梯度銷售分成。目前，其糖尿病黃斑水腫DME的上市申請已獲受理，其wAMD適應症計劃於2026年申報上市申請。

• 公司雙抗平臺首個產品RC148（PD-1/VEGF）正在進行一線NSCLC的聯合治療2期臨牀試驗，目前已完成患者入組，目前正在進行隨訪，公司計劃啟動一線NSCLC的聯合治療3期臨牀試驗。在2025年ESMO大會上，公司公佈了RC118聯合RC148（MSLN ADC）治療二線胃癌的療效與安全性數據，目前PFS已達到8個月，安全性優異，展示公司IO+ADC產品組合聯合潛力。

I 投資建議

我們預計，公司2025~2027年收入分別22.5/28.7/36.3億元，分別同比增長31.1%/27.5%/26.6%，歸母淨利潤分別為-7.6/-4.8/0.7億元，分別同比增長48.0%/36.8%/113.5%。我們看好公司IO+ADC平臺的持續研發及出海進程、泰它西普在自身免疫病領域的拓展能力。維持「買入」評級。

I 風險提示

銷售不及預期風險；研發審批進度不及預期風險；新葯研發失敗風險；政策不確定風險。

               重要提示              

重要提示：本文內容節選自華安證券研究所已發佈公司點評榮昌生物（688331.SH）：《財務狀況改善顯著，IO+ADC臨牀開發加速》（發布時間：2025年10月31日），具體分析內容請詳見報告。若因對報告的摘編等產生歧義，應以報告發布當日的完整內容爲準。報告發布機構：華安證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）。

分析師：譚國超(SAC:S0010521120002) 郵箱: tangc@hazq.com

分析師：任婉瑩(SAC:S0010525060003)  郵箱: renwanying@hazq.com

       華安證券醫藥團隊       

譚國超：研究所副所長、醫藥首席分析師；中山大學本科、香港中文大學碩士；曾任職於強生（上海）醫療器械有限公司、和君集團、誠通證券和華西證券研究所，主導投資多個早期醫療項目以及上市公司PIPE項目，有豐富的醫療產業、一級市場投資和二級市場研究經驗。受邀產業投資機構、產業峰會、上市公司、主流財經媒體等交流演講。曾獲得Wind金牌分析師、2023中經醫藥大健康產業深具影響力分析師等。（SAC:S0010521120002）

李嬋：分析師，主要負責醫療器械和IVD行業研究。對外經貿大學金融碩士，具備五年二級市場工作經驗。（SAC:S0010523120002）

錢琨：分析師，主要負責醫療器械行業研究。上海交通大學醫學本碩，曾任職於美敦力（上海）管理有限公司、某國產結構性心臟病公司。（SAC:S0010524110002)

任婉瑩：分析師，負責創新葯及製劑。武漢大學藥理學本科，香港大學藥理碩士，6年心血管藥理科研經歷，曾任醫藥行業一級投資經理及產業BD戰略經理。（SAC:S0010525060003)

楊馥瑗：分析師，主要負責CXO行業研究。復旦大學保險碩士，醫藥+經濟複合背景，曾任職於國金證券。（SAC:S0010524080001)

熊驥溟：研究助理，主要負責中藥和醫藥商業板塊。倫敦大學學院藥劑學碩士，1年醫藥行業研究經驗。（SAC:S0010123070085)

李雨涵：研究助理，主要負責生物製品、醫療服務研究。湖南大學本碩，生物技術+金融碩士複合背景。（SAC:S0010123070090)

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