AI產業持續高景氣

01

PART

目錄

政策研究 | 極簡學習「十五五」規劃建議要點

固收 | 再論10Y國債收益率的長期「錨點」

金融工程及基金研究 | 多資產FOF持續上新，商品投資熱度再起——公募FOF季報分析2025Q3

金屬和金屬新材料 | 鎢價快速上揚

公用 | 9月全社會用電量增長4.5%，來水改善助力水電增發

輕工紡服 | 老鋪黃金開展年內第三次提價，鉅子生物重組膠原蛋白械三類證獲批

計算機 | 海外大廠資本開支動作密集，AI產業持續高景氣

02

PART

正文

10月28日，《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十五個五年規劃的建議》（以下簡稱《建議》）發佈，同時發佈的還包括關於《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十五個五年規劃的建議》的説明（以下簡稱《説明》）。《建議》稿由15個部分構成，分為三大板塊。第一板塊包括第一、第二2個部分，為總論，主要闡述「十四五」時期我國發展取得重大成就、「十五五」時期在基本實現社會主義現代化進程中具有承前啓后的重要地位、「十五五」時期我國發展環境面臨深刻複雜變化、「十五五」時期經濟社會發展的指導思想、遵循的原則和主要目標等內容。第二板塊包括第三至第十四12個部分，為分論，主要瞄準關係全局和長遠的重點問題，分領域部署「十五五」時期的戰略任務和重大舉措，明確從產業發展、科技創新、國內市場、經濟體制、對外開放、鄉村振興、區域發展，到文化建設、民生保障、綠色發展、安全發展、國防建設等重點領域的思路和重點工作。第三板塊包括第十五部分和結束語，主要部署堅持和加強黨中央集中統一領導、推進社會主義民主法治建設、港澳臺工作、推動構建人類命運共同體、充分調動全社會積極性主動性創造性等任務。

《建議》重提「以經濟建設為中心」，將經濟較快增長放在更為重要的位置。雖然「十四五」規劃沒有設定明確的經濟增長目標，考慮到全國人大常委會的要求，我們認為「十五五」規劃仍存在設定具體定量增長目標的可能性。現代化產業體系建設與擴大內需是兩大主線。製造業方面，總量順應規律被動下滑，結構轉型升級主動優化。擴大內需方面，在居民消費率的目標下，以需求側政策為抓手，以文化旅遊為代表的服務消費為重點，推動形成「收入-預期-消費」的良性循環。

風險提示：（1）既有政策落地效果及后續增量政策出臺進展不及預期，地方政府對於中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經濟增速放緩，宏觀經濟基本面下行，經濟運行不確定性加劇。（3）近期房地產市場較為波動，市場情緒存在進一步轉劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發國內資本市場動盪。（4）土地出讓收入大幅下降導致地方政府債務規模急劇擴大，地方政府債務違約風險上升。（5）地緣政治對抗升級風險，俄烏衝突不斷，國際局勢仍處於緊張狀態。

十五五發展規劃公佈，市場關注債市長期點位。

為平衡效率和準確性，我們發現，OMO利率單一因子即可以實現對10Y國債長期位置的有效錨定。具體而言，1.6倍的7日OMO利率減40BP是10Y國債中樞的長期「錨點」。這一規律較為穩定，對近10年的國債市場均有適用性，且模型擬合優度超0.85。

上述結論有兩點啓發。第一，政策利率仍是錨定10Y國債長期位置的最核心變量，通過合理預估降息節奏，能夠實現對未來長期10Y國債中樞的估計。第二，政策利率變化對長端債市的影響具有非對稱效應，政策利率變化10BP的情況下，長端利率變化平均在16BP。直接使用政策利率錨定國債利率效果不佳的原因即在於此。

風險提示：海外市場波動風險；地緣衝突風險；寬信用加速風險。

規模變化

公募FOF規模加速增長。2025年三季度，公募FOF市場規模加速增長，較上季度末增幅約17%。分類型來看，普通FOF數量和規模佔比均較高，且今年以來顯著推動了整體規模的增長；養老目標日期FOF當前佔比仍較低。二級分類來看，偏債混合型、平衡混合型FOF規模均有較大幅度增加。

新發市場持續回暖。一二季度公募FOF新發規模明顯提升，三季度新發數量持續增加，但新發規模回落，17只產品發行規模合計約64.95億元。從基金託管人來看，招商銀行持續着力多資產配置FOF產品，三季度新發10只產品；四季度以來新發四隻產品規模超過130億。今年以來新發的FOF產品中，以普通FOF，特別是偏債混合型FOF為主，同時有較多ETF-FOF上報和發行。

業績表現

偏高倉位品種整體表現領先。權益市場回暖的市場情況下，偏高倉位的品種呈現出更好的彈性，普通FOF中的股票型FOF三季度平均回報均在25%左右；養老目標風險FOF中，積極型產品平均回報約17%；養老目標日期FOF中，距離目標日期更遠的2050-2060產品平均回報在18%左右。

持倉分析

（1）資產配置：商品投資熱度再起。24年以來FOF呈現出多資產配置和被動化投資兩大趨勢，從最新一期的情況來看，隨着海外市場波動，QDII、互認基金的配置均有所減少；而黃金、白銀等商品行情推動下，相關產品配置比例回升；另外被動債基配置比例提升明顯，被動權益隨着資產配置結構的調整配比下降。

（2）重倉基金：加倉被動債券基金。三季度末FOF基金重倉外部基金的佔比約48%；外部基金重倉數量最多的是華安黃金ETF，外部基金重倉增加最多的是匯添富1-3年隱含+及以上。

（3）持倉穿透：TMT佔比大幅提升。最新一期FOF重倉TMT板塊配置明顯增加；偏債FOF化工增加較多，偏股FOF電子增加最多。

風險提示：本報告僅作為投資參考，基金過往業績並不預示其未來表現，亦不構成投資收益的保證或投資建議。文中的數據統計來自於第三方數據庫，不同數據庫的更新時效不同，數據的完備性與提取時間具有一定關聯，數據可能存在不準確的問題。基金定期報告所披露的持倉信息為季度末的靜態時點數據，存在短期調倉以粉飾報表的可能，不一定能反映基金真實的投資行為。由於基金定期報告披露存在一定的時滯性，基金投資行為可能已發生變化，存在一定的偏差。

鎢：鎢價再次快速上漲，鎢市呈現堅挺運行態勢。本周鎢市場上漲主要由礦山與冶煉端惜售挺價情緒驅動，鎢原料資源狀態偏緊。需求端自然增長和海外鎢產業鏈安全庫存的提升也保證了鎢價的強勢。

鉬：根據億覽網，截止24日，10月鉬鐵鋼招總量約6800噸，1-9月合計爲11.86萬噸（累計同比增長6.1%），從原材料端充分印證了中國製造業轉型升級正不斷加速。遠期項目釋放節奏持續后移，鉬供給預期惡化扭轉，相關標的估值中樞有望上移。

銻：內外價差仍然巨大。銻出口迟迟未放開，作為重要的軍工金屬，銻在大國博弈背景下戰略價值凸顯。

風險提示：全球經濟大幅度衰退，消費斷崖式萎縮；美國通脹失控，美聯儲貨幣收緊超預期，強勢美元壓制權益資產價格；國內新能源板塊消費增速不及預期，地產板塊消費持續低迷。

國家統計局與能源局披露2025年9月份能源生產及用電量情況，用電量方面，二三產業用電需求增長拉動全社會用電量，9月全社會用電量8886億千瓦時，同比增長4.5%，發電量方面，9月份，規上工業發電量8262億千瓦時，同比增長1.5%；其中火電、水電、風電和核電發電量分別為5174.6、1588.9、671.9和361.7億千瓦時，同比變化-5.40%、+31.90%、-7.60%和+1.60%。受可再生能源出力擠壓和來水同比改善的影響，火電發電量同比下降，水電發電量轉增。同時，受原煤超產查處及反內卷情緒化的影響，近期動力煤價格有所回升，考慮到能源保供政策的要求，我們認為年內煤價大幅上漲的可能性較小。從上游煤炭生產情況來看，9月份規上工業原煤產量4.1億噸，同比下降1.8%，降幅環比收窄1.4個百分點。

風險提示：煤價上漲的風險；區域利用小時數下滑的風險；電價下降的風險；新能源裝機進展不及預期的風險；新能源電源出力波動的風險。

1）老鋪黃金開展年內第三次提價：考慮期間金價大幅上升，10月26日老鋪黃金開展年內第三次提價，根據我們抽樣調查，本次漲價幅度遠高於以往，素金類產品價格約上調24-30%，鑲嵌類產品價格約上調16-26%。

2）鉅子生物重組膠原蛋白械三類證獲批：10月21日，鉅子生物旗下自主研發申報的「重組I型α1亞型膠原蛋白凍干纖維」III類醫療器械註冊證獲國家藥品監督管理局批准，可用於符合條件的面部真皮組織填充以糾正額部動力性皺紋，包括眉間紋、額頭紋和魚尾紋等。

3）9月我國家俱、金銀珠寶社零延續良好增長：根據統計局數據，25年9月我國社零當月同比+3.0%（8月為+3.4%），家俱類、紡織服裝、金銀珠寶同比+16.2%、+4.7%、+9.7%（8月為+18.6%、+3.1%、+16.8% ）。

風險提示：原材料價格波動風險；行業競爭加劇；消費需求不達預期。

近期海外大廠資本開支動作密集，谷歌與Anthropic達成數百億美元合作，為后者的AI模型訓練與推理提供大規模算力支持；Oracle收穫OpenAI 5年3000億美元的協議，並分別向英偉達和AMD採購GPU；OpenAI則合計與英偉達、AMD、博通達成26GW數據中心部署協議，並與CoreWeave累計達成224億美元的算力租賃合作協議。上述進展反映AI領域持續高景氣，有望引領國內外大廠持續上修資本開支。

風險提示：宏觀經濟下行風險、應收賬款壞賬風險、行業競爭加劇、國際環境變化影響。

報告來源

證券研究報告名稱：《極簡學習「十五五」規劃建議要點》

對外發布時間：2025年10月29日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

胡玉瑋 SAC 編號：S1440522090003

馮天澤 SAC編號：S1440523100001

證券研究報告名稱：《再論10Y國債收益率的長期「錨點」》

對外發布時間：2025年10月30日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

曾羽 SAC編號：S1440512070011

曲遠源 SAC編號：S1440524070011

證券研究報告名稱：《多資產FOF持續上新，商品投資熱度再起——公募FOF季報分析2025Q3》

對外發布時間：2025年10月29日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

姚紫薇 SAC 編號:S1440524040001

孫詩雨 SAC 編號:S1440524060007

證券研究報告名稱：《鎢價快速上揚》

對外發布時間：2025年10月26日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

王介超 SAC 編號:S1440521110005

王曉芳 SAC 編號:S1440520090002

邵三才 SAC 編號:S1440524070004

證券研究報告名稱：《9月全社會用電量增長4.5%，來水改善助力水電增發》

對外發布時間：2025年10月27日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

高興 SAC 編號:S1440519060004

侯啟明 SAC 編號:S1440525070011

證券研究報告名稱：《25W43：老鋪黃金開展年內第三次提價，鉅子生物重組膠原蛋白械三類證獲批》

對外發布時間：2025年10月26日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

葉樂 SAC編號：S1440519030001

SFC編號：BOT812

黃楊璐 SAC編號：S1440521100001

張舒怡 SAC編號：S1440523070004

證券研究報告名稱：《周報25年第38期：海外大廠資本開支動作密集，AI產業持續高景氣》

對外發布時間：2025年10月26日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

應瑛 SAC 編號:S1440521100010

SFC 編號:BWB917