電話會總結 ｜ Clearwater Paper(CLW)2025財年Q3業績電話會核心要點

業績回顧

• 根據Clearwater Paper業績會實錄，以下是財務業績回顧摘要： ## 1. 財務業績 **Q3 2025核心財務表現：** - **營收**：淨銷售額3.99億美元，同比增長1%，環比增長2% - **調整后EBITDA**：1,800萬美元，位於指導區間1,000-2,000萬美元的高端 - **淨虧損**：持續經營業務淨虧損5,400萬美元，每股虧損3.34美元 - **現金流**：經營現金流3,400萬美元，自由現金流350萬美元 - **SG&A費用率**：佔淨銷售額6.2%，處於目標區間6%-7%的低端 **年度累計表現：** - 年初至今調整后EBITDA達8,700萬美元，較去年同期的2,600萬美元大幅增長 ## 2. 財務指標變化 **營收驅動因素：** - 紙板出貨量同比增長3%，環比增長6%，為營收增長主要推動力 - 市場定價下降部分抵消了出貨量增長的積極影響 **盈利能力變化：** - 調整后EBITDA同比大幅改善，主要得益於固定成本削減措施 - 淨虧損主要由4,800萬美元非現金商譽減值導致，該減值完全消除了資產負債表上的剩余商譽 **成本控制成效：** - 固定成本削減措施年化節約約5,000萬美元，超出原定3,000-4,000萬美元目標 - 維護停機費用：Lewiston工廠2,400萬美元，Augusta工廠1,600萬美元 **資產負債表狀況：** - 淨槓桿率2.7倍 - 可用流動性4.55億美元 - 累計股票回購2,000萬美元（授權額度1億美元中）

業績指引與展望

• 2025年第四季度調整后EBITDA預期為1300萬至2300萬美元，主要受季節性出貨量下降和生產量減少3%-4%影響，同時包含奧古斯塔工廠1600萬美元的大型維護停機成本

• 2026年營收預期為14.5億至15.5億美元，產能利用率預計在80%中段水平，將承受2025年市場驅動的價格變化的延續影響

• 2026年資本支出預期為6500萬至7500萬美元，管理層將根據資本配置策略進行投資決策

• 2026年營運資本改善目標超過2000萬美元，主要通過庫存削減實現，預計在下半年開始執行

• 生產效率和成本削減預期能夠抵消2%-3%的成本通脹影響，維持成本控制能力

• SG&A費用率維持在淨銷售額的6%-7%目標區間，第三季度實現6.2%，處於區間低端

• 由於新頒佈的税收法規，2026年預計不會成為淨現金納税人

• 根據RISI預測，2026年上半年SBS摺疊紙箱價格預期上漲30美元/噸，杯料價格上漲40美元/噸，基於行業產能利用率改善至90%以上的假設

• 長期目標：在產能利用率回到90%-95%的環境下，預期實現13%-14%的周期性調整后EBITDA利潤率，自由現金流轉換率達到40%-50%，基於18億至19億美元淨銷售額可實現年度自由現金流超過1億美元

分業務和產品線業績表現

• 公司主要專注於紙板業務，運營三家SBS（固體漂白硫酸鹽）紙板生產廠，包括Lewiston廠、Augusta廠和Cypress Bend廠，產能利用率預計在2026年達到80%中段水平；

• 產品線涵蓋三種主要紙板基材：SBS（固體漂白硫酸鹽紙板）用於高端包裝、CUK（塗布未漂白牛皮紙板）和CRB（塗布再生紙板），其中SBS是核心產品，公司正考慮投資5000萬美元增加CUK擺動產能以擴大產品組合；

• 終端應用市場包括液體包裝、摺疊紙盒和餐飲服務三大領域，其中餐飲服務在第三季度表現強勁，預計第四季度因季節性因素會有所回落，公司通過地理位置優勢為獨立客户提供服務並維護市場份額；

• 公司已完成組織剝離，從紙巾業務中退出專注於紙板業務，預計2026年收入在14.5億至15.5億美元之間，並通過年度維護檢修節奏優化運營效率；

• 面臨行業產能過剩挑戰，特別是SBS領域新增產能可能使行業供應增加10%，當前利用率處於80%低段，遠低於90%-95%的歷史平均水平，公司通過成本削減措施應對價格壓力。

市場/行業競爭格局

• SBS（固體漂白硫酸鹽）紙板行業面臨嚴重產能過剩，競爭對手持續增加新產能可能使行業供應量增加10%，導致年底利用率降至80%低位，遠低於90%-95%的歷史平均水平，供應過剩超過50萬噸

• 行業低利用率導致邊際壓力加劇，投資回報率無法支撐資本密集型行業發展，RISI預測2026年淨產能削減約35萬噸，這將推動利用率回升至90%以上並支撐價格改善

• 歐洲進口量7月至今下降約10%，15%關税和美元貶值使外國供應商成本增加20%-30%，為北美本土供應商提供進口替代機會，客户尋求更可靠的本土供應

• SBS、CUK和CRB三種紙板基材存在替代競爭關係，當前CUK價格比SBS高50美元/噸，CRB價格比SBS低120美元/噸，價格關係偏離歷史常態，預計將回歸歷史相關性

• 公司暫緩5000萬美元CUK擺動產能項目投資，儘管該項目預期回報率超過20%，但優先考慮資產負債表強度和SBS市場份額防禦，體現行業下行周期中的謹慎競爭策略

• 獨立轉換商缺乏可靠的本土CUK供應，市場需求約30-40萬噸，為具備擺動產能的企業提供戰略機遇，可更好服務轉換商客户並在SBS低迷期充分利用產能

公司面臨的風險和挑戰

• 行業產能過剩導致的持續價格壓力：新增SBS產能可能使行業供應量增加10%，預計年底利用率將降至80%左右，遠低於90%-95%的歷史平均水平，供應過剩超過50萬噸，導致邊際壓力和投資回報率不足以支撐資本密集型行業的可持續發展。

• 市場定價異常和替代品競爭風險：CUK價格比SBS高出50美元/噸，CRB與SBS價差縮窄至120美元/噸，打破了歷史價格關聯性，可能引發客户在不同基材間的替代選擇，影響傳統產品組合的盈利能力。

• 財務槓桿率偏高限制投資能力：淨槓桿率達2.7倍，迫使公司推迟預期回報率超過20%的CUK擺動產能項目，優先考慮資產負債表強度而非增長投資，限制了戰略擴張機會。

• 季節性需求波動和生產吸收成本壓力：第四季度預期出貨量季節性下降，生產量減少3%-4%導致成本吸收不足，每千噸產量變化可影響高達50萬美元的收益，放大了運營槓桿效應。

• 能源成本波動和外部經濟不確定性：部分工廠對能源價格波動更為敏感，天氣依賴性強；同時面臨政府關閉和補充營養援助計劃等政策風險，增加了盈利預測的不確定性。

• 商譽減值和資產質量下降：第三季度確認4800萬美元非現金商譽減值，完全消除了資產負債表上的剩余商譽，反映了市值相對賬面價值的持續下滑趨勢。

公司高管評論

• 根據業績會實錄，以下是公司高管發言、情緒判斷及口吻的摘要：

• **Arsen Kitch（首席執行官）**：整體口吻謹慎樂觀但現實。在積極方面，對Q3業績表現滿意，強調調整后EBITDA達到指導區間高端，年度成本削減超預期達到5000萬美元；對維護檢修執行改善表示滿意；對進口緩解和關税效應持樂觀態度，提到歐洲進口下降約10%。在消極方面，對行業產能過剩表示擔憂，認為SBS利用率將降至80%低位，遠低於歷史90-95%水平；對CUK項目暫緩決定顯示出財務保守態度，優先考慮資產負債表強度；承認當前行業環境具有挑戰性。總體而言，展現出在困難環境中的韌性和長期信心。

• **Sherri J. Baker（高級副總裁兼首席財務官）**：口吻專業務實，情緒相對中性偏謹慎。在積極方面，強調SG&A費用率6.2%處於目標區間低端，體現成本控制效率；對流動性充足（4.55億美元）表示信心。在消極方面，坦率承認5400萬美元淨虧損主要由商譽減值導致；對Q4指導相對保守，預期季節性疲軟；2026年展望謹慎，收入預期14.5-15.5億美元，產能利用率僅在80%中段。整體表現出財務紀律性和對不確定性的謹慎態度，但保持專業客觀的溝通風格。

分析師提問&高管回答

• 基於Clearwater Paper業績會實錄的分析師情緒摘要： ## 分析師與管理層問答總結 ### 1. 分析師提問：關於CUK擺動產能項目的暫緩決定 **分析師（Sean Steuart, TD Cowen）提問：** 考慮到CUK擺動產能項目具有相當強的回報率（超過20%），暫緩該項目的決定是否主要出於資產負債表目標考慮？公司希望將槓桿率降至什麼水平或自由現金流改善到什麼程度后纔會重啟該項目？ **管理層回答：** CEO Kitch表示這確實是一個有吸引力的項目，但需要優先考慮維持強勁的資產負債表和專注於運營SBS工廠及保衞市場份額。該項目需要超過兩年才能產生現金流，意味着需要通過債務融資。公司目標是將槓桿率控制在1-2倍範圍內，EBITDA利潤率達到13%-14%。 ### 2. 分析師提問：市場前景和進口緩解情況 **分析師（Sean Steuart）提問：** 關於SBS市場前景，很大程度基於RISI預測的產能關閉。從進口緩解角度，隨着關税生效，公司是否看到任何邊際改善？ **管理層回答：** CEO Kitch表示不會評論競爭對手可能的行動，但RISI確實預測上半年淨產能減少35萬噸。從進口角度看，歐洲進口7月至今下降約10%，15%的關税加上美元走弱使進口商承擔20%-30%的額外成本，這對2026年將是利好因素。 ### 3. 分析師提問：2026年維護計劃安排 **分析師（Sean Steuart）提問：** 關於2026年的維護計劃安排和費用預期？ **管理層回答：** CFO Baker表示2026年的維護成本應與2025年水平相似。具體的設施和季度安排仍在最終確定中，將在2月份的電話會議上公佈詳細信息。CEO補充説正在考慮將Lewiston的維護提前到夏季早期以提高安全性和可管理性。 ### 4. 分析師提問：第三季度業績超預期的原因 **分析師（Matthew McKellar, RBC）提問：** 第三季度業績明顯超出指導預期，主要增長動力來自哪里？各產品類別的相對強弱如何？ **管理層回答：** CEO Kitch表示夏季食品服務需求的正常季節性上升是主要因素，團隊在市場競爭中表現出色。食品服務客户表現樂觀，進口緩解也幫助了紙盤等產品的客户看到更強勁的需求。 ### 5. 分析師提問：第四季度EBITDA指導區間較大的原因 **分析師（Matthew McKellar）提問：** 第四季度EBITDA指導區間相對較大，主要變量是什麼？ **管理層回答：** CEO Kitch解釋主要變量包括能源成本（受天氣影響）和生產水平變化。1000噸的生產變化就能影響約50萬美元的收益，這在造紙廠是常見的波動範圍，但對收益影響顯著。 ### 6. 分析師提問：營運資本改善計劃 **分析師（Matthew McKellar）提問：** 2026年超過2000萬美元的營運資本改善計劃如何實現？ **管理層回答：** CFO Baker表示主要通過庫存減少實現，預計在明年下半年開始執行。CEO補充説今年可能積累了一些庫存，明年將減少庫存以釋放營運資本，這將在固定成本吸收和資產負債表現金釋放之間形成權衡。 ## 總體分析師情緒 分析師對公司的財務紀律表示理解，特別是在當前行業低迷期暫緩高回報項目以維護資產負債表健康的決策。對於進口緩解的早期跡象和管理層對成本控制的執行力表示認可，但對行業產能過剩和定價壓力仍保持謹慎態度。

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