美聯儲即將退出「疫情救市模式」，9萬億縮表工程如何軟着陸？

美聯儲即將結束其量化緊縮計劃，為2020年3月新冠疫情爆發時啟動的大規模金融市場干預畫上句號。

美聯儲希望市場能夠自主運行，央行則迴歸運用傳統利率工具來刺激或冷卻經濟的常規模式。

為抵禦疫情對經濟的衝擊，美聯儲曾實施量化寬松政策，購入數萬億美元證券以維持低長期利率。這使央行資產負債表規模膨脹至近9萬億美元。自2022年起，美聯儲通過量化緊縮逆轉此前的刺激措施，已讓其資產負債表縮減2.2萬億美元。

美聯儲意圖將銀行準備金從「充裕」降至「充足」，但始終難以確定量化緊縮的終止時點。目前銀行準備金佔名義國內生產總值比重約為10%。

與此同時，美聯儲竭力避免重蹈首輪量化寬松的覆轍——在2007-2009年金融危機后，該央行放任銀行準備金佔比降至6.5%，市場因流動性短缺產生劇烈波動，隔夜利率驟升300個基點，迫使美聯儲緊急重啟資產購買。

為防範市場再度失控，美聯儲持續放緩縮表節奏，將每月國債減持規模降至50億美元。達拉斯聯儲主席洛根將這一過程比作「渡輪減速進港，以便更精準停靠碼頭」。

道明證券美國利率策略主管根納季·戈德堡（Gennadiy Goldberg）指出，本月早些時候美聯儲主席鮑威爾聚焦資產負債表的講話，已預示政策調整將至。

深諳美國金融體系運作機制的專家們從貨幣市場利率上行等信號中判斷，美聯儲應當終止量化緊縮。萊特森ICAP首席經濟學家盧·克蘭德爾（Lou Crandall）在接受採訪時表示：「預警信號已開始閃爍。市場環境變化已足夠顯著，繼續等待毫無意義。」

市場可能將結束縮表解讀為美聯儲希望提振經濟的跡象

麥格理集團全球利率策略師蒂埃里·威茲曼（Thierry Wizman）表示，部分交易員可能將結束量化緊縮解讀為又一項刺激經濟的政策舉措。

更有專家警示，貨幣市場現狀表明美聯儲正重蹈2019年過度抽離流動性的覆轍，呼籲央行重啟證券購買。美國銀行證券美國利率策略主管馬克·卡巴納（Marc Cabana）認為，美聯儲已讓過多準備金流失，本質上「已越過停泊點」，必須增購國庫券以向市場補充流動性。

儘管美聯儲堅稱此類資產負債表擴張與量化寬松存在本質區別——量化寬松通過購買長期資產壓低利率，而資產負債表管理將聚焦短期國庫券——但卡巴納指出：「儘管專家持不同觀點，多數市場參與者仍會視其為金融條件放寬的信號，推動股市上漲。美聯儲不得不承受這種誤讀帶來的后果。」

戈德堡表示，美聯儲目前尚未認為需要增購證券，他預測該央行在2026年末前不會擴張資產負債表，但強調聯儲將密切關注年末融資成本，隨時準備應對市場壓力。戈德堡同時透露，結束量化緊縮后，美聯儲將繼續放任抵押貸款支持證券自然縮減，並將所得資金再投資於國庫券。目前美聯儲持有2.1萬億美元抵押貸款支持證券，但長期目標是將資產組合主體轉為美國國債。

對美聯儲而言，危機期間購買證券仍屬相對新穎的策略。克蘭德爾指出，經歷兩輪債券購買計劃后，美聯儲對使用量化寬松作為貨幣政策刺激工具將更為審慎。量化寬松的批評者認為，這使美聯儲在金融市場中留下過重的干預痕跡。

克蘭德爾認為，在可預見的未來，美聯儲官員不會再次面臨需要啟動量化寬松的環境。前兩次量化寬松實施時，美聯儲均在政策利率目標區間接近零水平——即通縮信號顯現后——才啟動該計劃。他預測未來經濟更可能面臨通脹壓力：「我們認為短期內無需擔憂通縮問題。」

北方信託首席美國經濟學家瑞安·博伊爾（Ryan Boyle）分析，鮑威爾或許將資產負債表問題視為其明年五月任期結束前最后待辦事項。他強調：「將資產負債表維持在穩定狀態，將使其繼任者難以調整使用方式，直至下一場危機重新開啟這條路徑。」