申萬宏源策略 | TACO交易再起，全球權益上漲貴金屬回調

（來源：申萬宏源融成）

本期投資提示：

全球資本市場回顧：本周(20251017-20251024) 本周中美貿易談判於10月25日上午在馬來西亞進行，特朗普宣稱將對中國加徵155%關税。雖然特朗普來勢洶洶，但是上幾輪的貿易談判表明，雙方仍然有談判博弈的空間。與此同時，中國在貿易談判中的籌碼逐步增加，無論是美豆的購買還是稀土。市場預期本輪依舊是「特朗普服軟」交易，本周絕大部分權益資產上行。1）固收方面，10Y美債收益率錄得4.02%保持基本穩定，美元指數上行0.39%，當前點位為98.9，仍位於100以下；2）權益方面，本周A股指數全數上漲，創業板和科創50漲幅明顯；全球市場除去越南胡志明指數外全部上漲，表現上，新興市場好於發達市場；3）商品方面，本周黃金於高位下跌2.05%，而能源類資產，如美天然氣和布倫特原油漲幅明顯，本周分別上漲10.94%和7.18%。

全球資金流向跟蹤：截止到2025/10/23，過去一周來看，內資和外資均流出中國股市；海外資金主動和被動方面，海外主動基金過去一周流出1.52億美元，而海外被動基金過去一周流出3.67億美元；內資和外資方面，外資過去一周流出5.19億美元，而內資流出4.81億美元。過去一周，全球資金流入貨幣市場基金，發達股市流入明顯，新興股市小幅流出；固收基金方面，美國流入明顯，本周流入111.7億美元；權益基金方面，美國市場本周大幅流入122.9億美元。過去一周，美股資金流入科技、工業品和公用事業，中國股市資金大幅流入金融、科技和醫療保健。

全球資產性價比指標：貴金屬風險調整后收益分位數創下新高后，本周出現了回調。估值分位數方面，截止到2025/10/24，市盈率分位數角度上看，上證指數的估值僅次於標普500，超越德國股市和法國股市，達到過去10年來的92.1%，但是從PE的絕對水平來看，上證指數、滬深300和恆生國企的估值依舊低於美股。ERP角度上來看，巴西聖保羅、滬深300和上證指數的ERP分位數仍然較高，從股債性價比的角度來説，中國股市相比全球仍有較好的配置價值。風險調整收益方面，截止到2025/10/24，標普500的風險調整后收益所處分位數由44%上升至51%，納斯達克的風險調整后收益所處分位數由44%上升至47%。滬深300的風險調整收益分位數從69%上升至75%。發達市場和新興市場的風險調整收益分位數均邊際上升。GSCI貴風險調整后收益分位數創下歷史新高后，本周出現了回調。 

全球資產風險情緒指標：美股方面，指數層面，本周標普500收於6791.69，位於20日均線上方，隱含波動率趨勢上出現走弱；期權的認沽認購層面，截止到10月24日，標普500認沽認購比例為1.07，與10月17日的認沽認購比例保持穩定。A股層面，期權持倉層面，滬深300的11月到期看漲期權的持倉量，在4300-4800的價位持倉量相比上周出現了明顯的減倉，期權市場資金出現謹慎情緒。隱含波動率層面，相比10/17，本周的滬深300期權的隱含波動率結構和上漲整體差別不大，但是絕對水平出現了明顯的下滑。隱含波動率的下滑説明市場開始預計將進入窄幅震盪走勢，指數大幅上行和下行的概率不大。 

全球經濟數據：美國經濟：美國9月CPI錄得3%，預期為3.1%，前值2.9%，低於預期但是仍邊際走強；中國經濟：中國2025Q3的實際GDP增長錄得4.8%，繼續向着全年5%的增長目標穩步前進；房地產新開工面積增速邊際好轉，進出口增速邊際走強。美聯儲降息預期邊際略有下降：截止2025/10/25，10月降息25BP概率98.30%，相比於上周的98.40%略微下降；12月降息到3.5%-3.75%的概率為91.10%，相比於上周的93.70%有所下降。下周重要經濟指標：美國9月非農就業人口，美國聯邦基金利率，美國第三季度實際GDP增長。 

風險提示：資產價格短期波動或無法代表長期趨勢；歐美經濟深度衰退或超預期；特朗普執政期間美國政策方向出現重大轉變。