原油行業交流及展望

（來源：紀要頭等座）

原油行業交流及展望

一、油價近期走勢及地緣政治驅動因素

近期油價呈現劇烈波動，地緣政治事件為主要驅動。7月底美國轟炸伊朗核設施引發油價暴漲后，8-10月布倫特原油在65-70美元區間窄幅震盪。10月初市場情緒轉向悲觀，油價一路下跌，至10月20日布倫特接近60美元/桶。隨后因美國對俄羅斯石油公司實施制裁，油價一周內反彈6美元。

地緣政治事件影響：美國對俄油（Rosneft）和盧克石油實施二級制裁，禁止第三方與其直接交易，類似對伊朗的長臂管轄。此舉導致印度170萬桶/日的俄油長約面臨終止風險，印度可能轉向中東採購，推升迪拜和阿曼原油價格及月差結構。

俄烏衝突持續：歐美提出的12條停火協議未滿足俄羅斯戰略目標，普京堅持烏克蘭「非軍事化」及緩衝墊定位，衝突短期難以緩和，進一步加劇供應端不確定性。

二、俄羅斯原油供應及制裁影響

美國對俄油制裁的直接衝擊體現在供應端結構性調整，俄油需通過降價及重建供應鏈應對，但短期市場撕裂效應顯著。

供應中斷風險：印度與俄油的長期合同因制裁不可抗力可能終止，若印度停止採購俄油，170萬桶/日的需求將轉向公開市場，加劇中東原油緊張。當前迪拜和阿曼原油反彈幅度超過布倫特，反映中東現貨市場已受衝擊。

供應鏈重建挑戰：俄油需依賴影子船隊運輸，但制裁升級可能迫使進一步降價（當前折價幅度僅1-2美元，低於歷史10-20美元水平），且第三方合作意願受限於美國長臂管轄風險，供應鏈重建或需3個月以上。

三、原油供需基本面分析

市場對供需平衡表存在顯著分歧，但實際庫存結構及成本支撐顯示基本面並非過度悲觀。

供需平衡表爭議：摩根斯丹利指出，當前機構對全球石油供需預測誤差達300萬桶/日（佔全球需求3%），遠超歷史100萬桶範圍。歐佩克+增產背景下，月差結構未進入負值（近低遠高的Contango），顯示未出現真實過剩。

成本支撐與庫存吸納：WTI遠期價格63美元為美國頁岩油新井成本線，若油價長期低於該水平，明年頁（更多實時紀要加微信：aileesir）巖油或減產100-150萬桶/日。非OECD國家趁低油價增加戰略儲備，吸納部分過剩供應，形成「不可交易庫存」，緩解市場壓力。

市場撕裂效應：敏感油（俄、伊原油）與公開市場（沙特等）分化，制裁導致敏感油庫存飆升但無法交易，推升公開市場溢價，迪拜/阿曼原油走強印證這一邏輯。

四、主要產油國供應情況分析

美國頁岩油產量回升與歐佩克+加速退出減產共同影響供應端，但結構性矛盾仍存。

美國頁岩油：儘管鑽機數量同比減少100台，壓裂隊伍規模下降，但近期產量創歷史新高，主要依賴現有井潛力挖掘。若油價維持50-60美元，明年投資計劃或受抑制，產量可能面臨減產壓力。

歐佩克+動態：歐佩克+已完成220萬桶/日減產退出，當前推進165萬桶/日新一輪退出（每月增產13萬桶至2025年9月）。沙特態度從減產轉向增產，主要受美國政策及內部分歧影響，11月底會議或延續形式化， unlikely進一步加速退出。

五、宏觀經濟因素對油價的影響

短期宏觀利好支撐油價修復前期折價，降息預期及中美關係緩和為主要驅動。

貨幣政策寬松：市場預期月底及12月可能降息，流動性寬松環境利好風險資產。

中美關係邊際改善：近期中美談判釋放積極信號，降低地緣不確定性，進一步提振市場情緒。

綜合影響：宏觀因素與地緣供應收縮疊加，推動油價向上修正，修復10月初因過度悲觀導致的折價。

六、未來油價走勢展望

短期受地緣溢價支撐，中長期錨定頁岩油成本，明年波動區間或上移。

短期目標：地緣斷供（印度減少進口俄油150萬桶/日）疊加3-5美元恐慌溢價，布倫特或測試66-72美元（對應WTI 63美元+3-4美元基差）。

明年展望：以WTI 63美元為中軸線，波動區間53-73美元（±10美元）；若印度減少俄油進口100萬桶/日，下限或上移5美元至58美元。

七、上海原油期貨市場分析

中東現貨緊張推升SC交割品價值，當前合約或被低估，存在套利機會。

SC與布倫特價差修復：前期因中東現貨寬松，SC弱於布倫特；制裁后中東油轉向緊張，SC交割品從寬裕轉為緊缺，當前價差或未反映基本面變化。

投資建議：前期空配需調整，SC或存在遞延收益潛力，建議關注多頭機會。

Q&A

Q1: 如何看待明年原油價格及走勢？

A1: 對明年原油價格的判斷主要基於供需自我調節機制及美國頁岩油成本。基本情形下，以WTI遠期價格63美元為中軸線，波動區間預計為63±10美元（即53-73美元）。若印度因制裁減少採購俄羅斯原油導致約100萬桶/日的供應缺口，價格下限或向上調整5美元。當前因俄羅斯制裁等不確定性，需動態評估供應鏈變化對供需平衡的影響。

Q2: 關於原油供給的分析：美國產量回升及歐佩克+減產退出節奏

A2: 美國方面，二季度曾有產量見頂的判斷，但近期產量回升並創新高，主要因前期低油價下鑽機和壓裂設備數量下降，導致產能釋放存在滯后性，當前產量增長或難持續。歐佩克+方面，在完成220萬桶/日減產退出后，正推進165萬桶/日的第二輪退出，每月增加13萬桶至明年9月。即便俄羅斯供給出現問題，歐佩克+也不太可能加快退出節奏，因其政策聚焦供需平衡而非地緣政治，且11月底會議或維持現有計劃，缺乏進一步增產動力。

Q3: 若印度停止購買俄油，俄油重建供應鏈需多長時間？

A3: 俄油重建供應鏈的關鍵在於降價幅度及渠道重建。當前俄油折價幅度不足（僅1-2美元，遠低於此前10-20美元），難以吸引第三方接手；同時，二級制裁下需構建新的影子運力及交易渠道，複雜度高於此前運輸制裁。參考歷史地緣事件影響周期，預計供應鏈重建需至少3個月，期間制裁或進一步加深，印度受美國壓力可能持續減少採購，俄油短期迴歸市場難度較大。

Q4: 如何看待當前金油比及其指導作用？

A4: 金油比近期被過度擴大，主因油價低迷與黃金避險需求激增。短期來看，黃金因波動率上升或進入調（更多實時紀要加微信：aileesir）整階段，原油則受俄羅斯制裁導致的供應缺口支撐，價格有望反彈，金油比或隨油價回升、金價調整而收縮。長期而言，黃金作為「貨幣庫存」受央行寬松政策支撐，原油以美國頁岩油成本（WTI 63美元）為支撐，金油比或維持偏強態勢，但需關注地緣衝突及宏觀政策對避險情緒的影響。

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