市場發出警示信號，美聯儲縮錶行動緊迫性上升

　　下周美聯儲官員召開會議，決定是否再次降息之際，他們還將面臨另一個愈發緊迫的問題 —— 應在多久后停止縮減規模達 6.6 萬億美元的證券投資組合。

　　數周以來，貨幣市場持續發出警示：這項被稱為 「量化緊縮」（QT）的進程可能已走到盡頭。如今華爾街策略師表示，市場壓力信號的勢頭已十分明顯，美聯儲或被迫在本月內結束量化緊縮。

　　自美聯儲 2022 年 6 月啟動縮表以來，已有超 2 萬億美元資金流出金融體系。這幾乎耗盡了其核心流動性指標 —— 逆回購工具（reverse repurchase facility）的資金；與此同時，大量短期債券發行正進一步分流更多現金。

　　連鎖反應下，銀行間相互拆借所使用的多種利率均出現上漲；而過去一周，一項旨在緩解市場壓力的工具也被頻繁啟用。即便對流動性狀況敏感度較低的美聯儲基準利率，也出現了兩年來首次在目標區間內小幅上行的情況。

　　在此背景下，美聯儲主席傑羅姆・鮑威爾（Jerome Powell）幾乎必然會在 10 月 28 日至 29 日的會議上談及證券投資組合的未來走向。兩周前他發表的演講中，有一部分專門聚焦該話題，這也是美聯儲首次釋放 「縮表可能在未來數月內結束」 的信號。

　　對華爾街多數機構而言，若美聯儲希望避免重蹈 2019 年 9 月貨幣市場動盪的覆轍，就必須迅速行動。當時，美聯儲正因縮表導致短期利率飆升，其控制成本、引導整體經濟的能力一度面臨風險。

　　「有理由認為，美聯儲不僅面臨‘處於過渡階段’的風險，實際上他們已身處這一階段，」 美國銀行（Bank of America Corp．）美國利率策略主管馬克・卡巴納（Mark Cabana）表示，「當前局勢與 2019 年有微弱相似之處 —— 美聯儲可能過度抽離了市場流動性，且他們很可能已意識到這一點。」

　　本周，美國銀行與摩根大通（JPMorgan Chase & Co．）一同加入道明證券（TD Securities）和賴特森 ICAP（Wrightson ICAP）的陣營，預計美聯儲將在 10 月會議上結束量化緊縮。另有多家銀行將預期結束時間從明年初提前至今年 12 月。

紐約梅隆銀行（BNY）首席投資官賈森・格拉內特（Jason Granet）認為，自鮑威爾發表演講后，「資產負債表問題在政策討論中的重要性已顯著提升」。若繼續推迟行動，年底前市場狀況可能進一步惡化。

　　「他們已察覺到問題，且準備採取行動，」 格拉內特在接受採訪時表示，「我認為在當前環境下，他們會傾向於採取更為謹慎的立場。」

　　今年 4 月，美聯儲已放緩縮錶速度，以提前應對夏季政府提高債務上限后可能出現的市場動盪。自 7 月以來，美國財政部發行了大量短期國債以補充現金儲備，這導致銀行存放在美聯儲的準備金被分流至政府證券，準備金規模持續下降。

　　美聯儲長期以來的立場是：當銀行準備金降至足以避免市場動盪的最低水平 —— 即 「充足水平」（ample）—— 時，將停止縮表。美聯儲理事克里斯托弗・沃勒（Christopher Waller）此前曾估計，準備金 「充足水平」 約為 2.7 萬億美元，但近期他表示，當前準備金規模可能已處於足夠水平。本月早些時候，準備金規模跌破 3 萬億美元，截至 10 月 22 日，這一數字為 2.9 萬億美元。

　　「當前或更高水平的貨幣市場信號應向美聯儲表明，準備金已不再‘充裕’（abundant），」 美國銀行的卡巴納與凱蒂・克雷格（Katie Craig）在周四的報告中寫道，「從部分指標來看，美聯儲可能還會判斷，準備金已不再‘充足’（ample）。」

　　提前結束縮表將使美聯儲能夠重啟證券購買，以補充銀行準備金。摩根大通策略師預計，量化緊縮結束后，美聯儲將立即開展臨時公開市場操作，以緩解結算日前后的融資壓力；並在 2026 年初，為管理準備金規模而更定期地購買短期國債（Treasury bills）。

　　即便在通常波動性較大的國債拍賣和納税等關鍵結算期之外，短期利率仍頑固地維持在高位。過去一個月，在美聯儲利率決議間隔期內極少變動的有效聯邦基金利率（effective fed funds rate），已在目標區間內三次上行。

　　德意志銀行（Deutsche Bank）美國利率策略主管馬修・拉斯金（Matthew Raskin）指出，相比之下，2018 年時，基準利率花了數月時間纔出現如此快速的變動。

　　卡巴納表示，取決於美聯儲認為短期利率應維持在與準備金利率（interest on reserve balances，IORB）相對的何種水平，美聯儲可能需要 「補充」 約 1500 億美元的流動性。

　　達拉斯聯儲主席洛里・洛根（Lorie Logan）曾在 8 月表示，美聯儲正關注市場利率能否穩定在接近準備金利率或略低於準備金利率的水平。儘管美聯儲內部對準備金理想規模的看法存在分歧，但在部分利率突破準備金利率后，美聯儲的耐心可能已所剩無幾。

　　摩根大通以特雷莎・何（Teresa Ho）為首的策略師在報告中寫道，2019 年 9 月的市場動盪表明，美聯儲對聯邦基金利率及 「各類貨幣市場基金」 的波動容忍度較低。

　　他們表示：「若兩次犯下相同錯誤，可能會引發嚴重后果。」