【朝聞國盛1022】「十五五」GDP目標：怎麼定、定多少？

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※【宏觀】「十五五」GDP目標：怎麼定、定多少？—「十五五」規劃系列三

對外發布時間: 2025年10月21日

1、歷史看，五年規劃多會設定GDP目標增速，實際也多能超額完成。

2、本輪看，「十五五」規劃是否會設立GDP增速目標？存在不確定性、設立的概率大。

3、測算看，基於中長期增長目標、潛在增速兩大角度，「十五五期間」年均GDP增速需要達到、也有望達到4.8%左右；初期的年度目標可能仍為5%左右，中后期可能4.5-5%左右。

4、政策看，「十五五」期間GDP增速目標仍屬相對偏高水平，需要宏觀政策保持偏擴張、偏積極，尤其是中央加槓桿、擴大消費需求、推動價格回升，短期內亟待更大力度推動地產止跌回穩。

風險提示：政策力度超預期、外部環境超預期變化、統計誤差和口徑調整。

楊濤   分析師   S0680522070001   yangtao3123@gszq.com

※【食品飲料】東鵬飲料（605499.SH）-能量龍頭的成功之路

對外發布時間: 2025年10月21日

東鵬飲料：能量飲料龍頭，成長曲線充足。1）公司簡介：公司是一家專注於為消費者提供高品質健康飲料的多品類飲料公司，於區域化初創階段（1994-2012年）推出大單品東鵬特飲，並創新推出了塑料瓶包裝；全國化起步階段（2013-2016年）開啟品牌戰略和全國化拓展戰略，超級符號「鵬」誕生；全國化加速階段（2017-2022年）全面推進500ml裝東鵬特飲，並於A股上市。多元化發展階段（2023-至今）致力於第二曲線的發展，推出東鵬補水啦、果之茶等大爆品實現爆發式增長，2025年公司啟動H股上市，謀求海外市場發展。2）管理情況：公司股權結構集中，董事長林木勤直接及間接持股比例合計50.16%，核心管理層經驗豐富，長期任職於東鵬飲料。3）財務情況：2024年公司收入利潤創歷史新高，實現營收158.39億元、同比+40.63%，歸母淨利潤33.27億元、同比+63.09%，2017-2024年公司營收/歸母CAGR分別為27.80%/41.28%，業績整體增速快於營收，主要受益於產品結構升級、客户結構優化、全國化傳統渠道開拓等持續落地。

投資建議：性價比產品匹配需求，人羣場景持續拓圈。功能飲料作為飲料板塊增長最快的子賽道，隨着消費人羣、場景持續拓圈，行業空間廣闊，東鵬有望憑藉產品性價比、數字化方面優勢持續強化龍頭地位。在傳統大單品東鵬特飲的基礎上，積極佈局東鵬補水啦、果之茶等第二產品曲線，勢頭強勁。此外，港股上市有助於公司積極拓展海外市場，有望帶來新的市場增量空間。我們預期公司2025-2027年歸母淨利潤為44.5/57.7/71.4億元，同比+33.6%/+29.7%/+23.8%，作為A股飲料龍頭，行業空間廣闊，增長勢能強勁，首次覆蓋給予「買入」評級。

風險提示：消費者需求不及預期，產品推新進度不及預期，食品安全風險，數據滯后風險。

李梓語   分析師   S0680524120001   liziyu1@gszq.com

黃越   分析師   S0680525050002   huangyue1@gszq.com

研究視點

※【房地產】2025年1-9月統計局數據點評:新房銷售跌幅擴大，房地產開發投資額較2021同期下滑近40%

對外發布時間: 2025年10月21日

2025年前三季度，房地產開發投資額續創本輪周期最大跌幅，可能將持續影響經濟，預計政策端或將延續積極定調。自2021年房地產市場進入大周期調整以來，房地產開發投資端口持續低迷，投資額從2022年4月轉負后，持續調整至今，2025年1-9月同比下滑13.9%，續創本輪周期最大跌幅；今年1-9月投資額相較2021年同期已經下滑接近40%。而房地產開發投資額作為固定資本形成總額的重要組成，對GDP有重要影響。在房地產開發投資加速下滑的背景下，可能將持續影響經濟。具體來看：新開工受當前低迷的銷售與融資環境、前期拿地數量少、城投拿地開工率偏低等因素影響。竣工受房企資金面、保交樓相關資金投放影響。施工主要跟隨地產銷售回落趨勢，施工面積最終會匹配銷售面積規模。我們認為政策方面仍有待加力提振市場各方信心，預計在10月大會、年底中央會議中，房地產相關頂層設計或將延續積極定調。

投資建議：維持行業「增持」評級。我們認為重點關注房地產相關股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼進入深水區，如我們2022、2023年在報告中反覆闡述，認為本輪最終政策力度超過2008、2014年，而現在尚在途中。2、地產作為早周期指標，具備指向性作用，配置地產相當於配置經濟風向標。3、行業競爭格局改善邏輯依舊適用，拿地和銷售表現優異的依然是頭部國央企和少量混合所有制及民企，品質房企有望在未來的格局中更加受益。4、我們觀點「只看好一線+2/3二線+極少量三線城市」依然奏效，這個城市組合在銷售前期偶爾反彈時表現更好也得到了印證。5、供給側政策，收儲、妥善處置閒置土地等政策有新變化，依然是觀察落地最重要的方向，且可以預見，一二線仍然更受益。基於以上，我們認為2025年下半年仍然是以政策為核心主導力量，板塊主做政策beta，節奏和倉位控制更重要，配置方向可選：（1）基本面alpha公司：H股的綠城中國、建發國際集團、越秀地產、華潤置地、中國海外發展；A股的濱江集團、招商蛇口、保利發展、華發股份、建發股份；（2）地方國企/城投/化債：城投控股、城建發展；（3）中介：貝殼；（4）物業屬於跟漲：華潤萬象生活、保利物業、中海物業、綠城服務、招商積余等。

風險提示：政策落地不及預期、需求復甦不及預期、房企出險風險蔓延。

金晶   分析師   S0680522030001   jinjing3@gszq.com

夏陶   分析師   S0680524070006   xiatao@gszq.com

※【煤炭】供給擾動仍存——煤價逆襲的底層邏輯

對外發布時間: 2025年10月21日

9月原煤產量同比-1.8%，煤炭進口量同比-3.3%，火電同比-5.4%，粗鋼產量同比-4.65%。

投資策略。「逆襲」的背后。10月至今，煤價和煤炭指數表現均較為亮眼，究其背后：

（1）反內卷背景下，超產查處導致的供應受限是本輪煤價上漲的底層邏輯。自7月份能源局覈查超產政策以來，國內煤炭產量持續受到各方面抑制，7月和8月煤炭產量已經連續兩個月同比下降。且自應急管理部獲悉，按照2025年度中央安全生產考覈巡查工作安排，11月份，22箇中央安全生產考覈巡查組將陸續進駐31個省、自治區、直轄市和新疆生產建設兵團開展年度考覈巡查。我們認為下半年國內煤炭產量同/環比下降為大概率事件，在整體庫存已低於去年同期，供給持續受限的背景下，煤價大概率呈現震盪上漲走勢。

（2）極端天氣成為節后煤價暴漲的導火索。10月以來，受副熱帶高壓影響，秋老虎持續發威，南方多地經歷高温，尤其江南一帶最高氣温遠超常年，福建、浙江、湖南等地還熱到破紀錄。與之形成鮮明反差的是北方火速降温，多地氣温創今年下半年以來新低，瞬間入冬。上述「南熱北冷」的氣候變化，均對電力耗煤需求形成極大拉動，需求的反季節性大幅攀升是本輪煤價暴漲的導火索。

（3）安監力度不斷加大或對產量影響幅度持續超市場預期。一方面，自應急管理部獲悉，按照2025年度中央安全生產考覈巡查工作安排，11月份，22箇中央安全生產考覈巡查組將陸續進駐31個省、自治區、直轄市和新疆生產建設兵團開展年度考覈巡查，且值得注意的是，這是今年首次以中央名義開展，推動安全生產責任措施落實。一方面，陝西省應急管理廳發佈關於強化四季度防範遏制煤礦事故措施的通知，提出「對發生事故煤礦一律停工停產整頓，暫扣安全生產許可證，年底前不得復工復產」。此外，各地不時仍有事故發生，均會導致安監力度的進一步加強，從而對供應端持續造成影響，Q4產量下滑幅度或超市場預期。

（4）政策層面持續聚焦治理價格無序競爭，穩電價、穩煤價，市場情緒得以提振，市場預期得以糾正。節前國務院國資委召開國有企業經濟運行座談會，聚焦穩電價、穩煤價、防止「內卷式」惡性競爭；節后國家發展改革委、市場監管總局最新發布《關於治理價格無序競爭維護良好市場價格秩序的公告》，聚焦治理價格無序競爭 維護良好市場價格秩序。我們認為煤礦的超產能力生產便是典型的無序競爭，未來大概率通過法制化手段予以遏制。

（5）煤炭板塊自「924」以來漲幅與PB估值變動均處於本輪牛市末位，在煤價上漲驅動下，存在補漲訴求。在節前發佈的《以史爲鑑：末位「黑金」或覺醒》報告中，我們指出「924」以來煤炭行業漲幅與PB估值變動均處於本輪牛市末位，且今年年初至今，板塊漲幅倒數第二，資金偏好或將逐步迎來「高切低」，外加基本面的配合，我們認為當前「寒冬已過，暖春將至」，堅定看好后續煤炭板塊行情。

回顧我們此前持續強調的2個觀點（觀點1：反轉，不是反彈；觀點2：年底煤價或以最高點收官），尤其觀點2正逐步得到市場認可。覈查力度超市場預期（反內卷大背景下，矯枉過正or特殊黑天鵝事件衝擊）→需求韌性逐步體現→價格淡季震盪or小幅回調后再次上行→年底產能核增擾動市場預期→價格上漲超預期，年底或以最高點收官。

推薦業績彈性較大的兗礦能源（H+A）、晉控煤業。重點關注深耕智慧礦山領域的科達自控。重點關注煤炭央企中煤能源（H+A）、中國神華（H+A）；重點推薦困境反轉的中國秦發；「績優則股優」，績優的陝西煤業、電投能源、淮北礦業、新集能源；彈性的兗礦能源、晉控煤業、平煤股份，未來存在增量的華陽股份、甘肅能化，建議關注彈性標的昊華能源。此外，前期完成控股變更，目前正在辦理資產置換的江鎢裝備亦值得重點關注。

風險提示：在建礦井投產進度超預期，下游需求不及預期，安檢力度不及預期，統計數據風險。

張津銘   分析師   S0680520070001   zhangjinming@gszq.com

劉力鈺   分析師   S0680524070012   liuliyu@gszq.com

高紫明   分析師   S0680524100001   gaoziming@gszq.com

魯昊   分析師   S0680525080006   luhao@gszq.com

張卓然   分析師   S0680525080005   zhangzhuoran@gszq.com

※【通信】中貝通信（603220.SH）-築牢5G新基建，深化智算新能源新業務

對外發布時間: 2025年10月21日

公司從5G新基建業務拓展到智算業務，是在通信領域從「連接」到「算力」的縱深佈局，通過5G新基建積累了深厚的客户關係、工程項目經驗和穩定的收入，通過快速建成大規模算力集羣並服務頭部客户，公司成功受益於AI發展浪潮，實現了收入的爆發式增長，智算業務將成為未來的核心增長引擎。

投資建議：AI基礎設施建設進入新一輪高潮，公司憑藉其在5G新基建領域的深厚積澱和智算業務精準的戰略卡位，有望充分受益於行業的高景氣度。因公司投入算力設備等固定資產的規模增加，資本支出需求相應增加，我們調整盈利預期，預計公司25-27年營收為34/40/45億元，歸母淨利潤為2.2/3.2/4.4億元，對應PE為45/32/23倍，維持「增持」評級。

風險提示：AI發展不及預期，算力需求不及預期，市場競爭風險。

宋嘉吉   分析師   S0680519010002   songjiaji@gszq.com

黃瀚   分析師   S0680519050002   huanghan@gszq.com

石瑜捷   分析師   S0680523070001   shiyujie@gszq.com

※【有色金屬】神火股份（000933.SZ）-Q3電解鋁&煤炭板塊盈利能力或增強，公司價值待重估

對外發布時間: 2025年10月21日

事件：公司於10月20日發佈2025年三季報業績。2025年前三季度公司實現營收310億元，同比+9.5%；歸母淨利潤35億元，同比-1.4%，歸母淨利同比下降主因公司主營產品煤炭售價大幅下降，煤炭產品盈利能力減弱。單季來看，25Q1/Q2/Q3實現營收96/108/106億元，同比+17%/+8%/+5%；歸母淨利潤7/12/16億元，同比-35%/+0.2%/+26%，Q3環比+33%。

電解鋁：鋁價增長&電力成本下降，三季度盈利能力或增強。

煤炭：煤價回暖，板塊經營能力或改善。

風險提示：安全風險，環保風險，市場風險，電價調整及限電風險，產能投放不及預期風險。

張航   分析師   S0680524090002   zhanghang@gszq.com

初金娜   分析師   S0680525050001   chujinna@gszq.com

※【食品飲料】燕京啤酒（000729.SZ）-旺季圓滿收官，高端化穩步推進

對外發布時間: 2025年10月21日

事件：公司發佈2025年三季報，25Q1-Q3實現營業收入134.33億元，同比+4.57%；歸母淨利潤實現17.70億元，同比+37.45%；扣非歸母淨利潤實現16.85億元，同比+33.59%。其中單三季度公司實現營業收入48.75億元，同比+1.55%，歸母淨利潤6.68億元，同比+26.00%；扣非歸母淨利潤實現6.49億元，同比+24.60%。

盈利預測：大單品勢能強勁，利潤率穩步提升。收入端，公司大單品U8系列矩陣完善，保持快速增長；同時推行「啤酒+飲料」的組合營銷，倍思特汽水、納豆等非啤酒產品有望成為貢獻新的營收來源之一。利潤端，高端化的持續加速，疊加生產、市場、供應鏈等九大變革的推進，在數字化賦能和管理體系優化的背景下，利潤彈性有望得到進一步釋放。我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤分別同比+51.6%/+19.1%/+14.2%至16.0/19.1/21.8億元，維持「買入」評級。

風險提示：行業競爭加劇；原材料成本上漲；餐飲需求恢復不及預期。

李梓語   分析師   S0680524120001   liziyu1@gszq.com

黃越   分析師   S0680525050002   huangyue1@gszq.com

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