未來材料三闖IPO：核心產品價格齊降，深綁「東岳系」存隱憂，產能閒置卻募資擴產

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（來源：眼鏡財經）

轉自：眼鏡財經

在產能利用率尚不飽和的情況下，公司欲拿近八成募資擴產的必要性存疑。此外，公司的自研能力也遭到外界質疑。

近期，山東東岳未來氫能材料股份有限公司（簡稱「未來材料」）更新了上交所科創板IPO招股書。

《眼鏡財經》注意到，三度闖關IPO的未來材料，其上市之路正面臨多重考驗。公司與「東岳系」在採購及銷售端的深度綁定，以及近七成專利購自關聯方，這使其業績獨立性與研發實力雙雙遭到質疑。

隨着公司高性能含氟功能膜業務的快速增長，該業務對單一客户依賴度較高的風險也進一步凸顯。同時，公司還面臨核心產品單價下跌、毛利率下滑以及存貨高企等問題。而在現有產能利用率較低的背景下，公司仍計劃將八成募資用於擴產，其必要性及合理性存疑。

頻現關聯交易，大股東身兼大客户及供應商

招股書顯示，未來材料成立於2017年，公司前身為山東東岳未來氫能材料有限公司。目前，公司主要從事高性能含氟功能膜及其關鍵材料、衍生材料的研發、生產和銷售。

《眼鏡財經》注意到，這也是公司第三次衝擊IPO。此前在2020年與2023年，未來材料曾兩度啟動科創板上市輔導，但分別因控股股東司法重整、申報材料準備不足等問題，均未能成功推進。

2025年3月，未來材料第三次啟動上市輔導，並於6月底正式遞交招股説明書。不過，公司此次遞表后不久，便被中國證券業協會列入2025年第二批IPO現場檢查名單。此次現場檢查是監管部門為確保企業符合上市標準、防止「帶病闖關」而實施的審查程序。

但面對現場檢查較高的終止率，未來材料能否順利通過仍存懸念。

9月30日，公司更新招股文件，當前審覈狀態為「已問詢」。若未來材料順利上市，公司也將成為東岳系第三家上市公司。

股權結構上，公司實控人為東岳集團的創始人張建宏，其通過北京旭日興隆、齊魯基石、淄博曉望等合計控制未來材料35.5%的表決權。此外，東岳集團旗下公司東岳氟硅科技集團、東岳硅材分別直接持有未來材料8.33%、5.14%股權。

《眼鏡財經》注意到，無論在股權結構還是日常經營中，未來材料都與東岳系保持着深度綁定。

在銷售端，東岳氟硅科技集團作為未來材料的關聯方，其下屬企業東岳高分子、華夏神舟向公司採購全氟離子交換樹脂、PPVE、含氟表面活性劑等產品。

近三年來，公司來自東岳氟硅科技集團的銷售收入佔高性能含氟功能膜關鍵材料及其衍生材料業務（以下簡稱材料業務）的比例呈上升趨勢，由2022年的13.97%提升至2024年的19.74%，並在2025年上半年進一步達到20.54%，穩居公司的前五大客户。

在採購端，未來材料則向東岳氟硅科技集團採購六氟丙烯、四氟乙烯、PTFE分散樹脂等。2022年至2023年，公司對其採購金額佔原材料總採購額的比例分別為43.69%和31.8%，佔比較高，為公司的第一大供應商。

在業內人士看來，未來材料與東岳系存在的關聯交易會影響到公司業績的真實性，對IPO而言是一個需要澄清的不利因素，也將對公司的IPO之路產生影響。

存貨規模走高，三大產品價格下跌

結合業績來看，受化工材料行業整體處於去庫存周期、部分產品競爭對手產能陸續投放及產品下游市場需求增速放緩影響，未來材料在2024年出現營利雙降的情況。

2022年至2025年上半年，公司分別實現營業收入5.24億元、7.21億元、6.4億元、3.49億元，歸母淨利潤分別為1.43億元、2.3億元、1.65億元、0.93億元。

從業務構成來看，未來材料的產品體系主要分為兩大系列：材料業務與高性能含氟功能膜業務。材料業務以ETFE、PPVE及PFA等為主要產品；高性能含氟功能膜板塊的核心產品則為全氟質子交換膜。

2024年，受益於全氟質子交換膜產品銷量增長，公司的高性能含氟功能膜業務增長較快，佔營收的比重提升至25.12%，成為公司收入重要組成部分。《眼鏡財經》注意到，這一增長主要得益於公司第一大客户大連融科的訂單貢獻。

2024年及2025年上半年，公司向大連融科銷售全氟質子交換膜的金額分別為1.01億元、6623.56萬元，佔該業務的比例分別為65.61%、77.4%。這意味着公司高性能含氟功能膜業務對單一客户存在較高依賴。

不僅如此，全氟質子交換膜產品陷入量增價跌的困境，其單價由2022年的909.68元/平方米下滑至2024年的655.41元/平方米，累計跌幅達27.95%。2025年上半年，該產品單價進一步下滑至603.88元/平方米。

此外，在材料業務板塊，未來材料的兩大核心產品ETFE和PPVE也面臨價格下行壓力。ETFE產品單價已從2022年的15.25萬元/噸降至2024年的10.21萬元/噸，累計跌幅為33.05%；而PPVE產品的價格下滑幅度較大，從79.94萬元/噸跌至43.88萬元/噸，累計跌幅達45.11%。2025年上半年，上述兩大產品單價分別進一步下探至9.43萬元/噸和40.23萬元/噸。

產品價格的持續走低影響了未來材料毛利率表現。2023年、2024年及2025年上半年，公司主營業務毛利率分別為55.79%、46.57%、40.29%，呈下滑趨勢。

值得注意的是，公司的ETFE、PPVE、液流電池膜等產品存在產品銷售退回和換貨情形。招股説明書顯示，近三年半以來，公司產品退換貨總額達到8482.87萬元，其中2024年退換貨金額高達3796.9萬元，佔當年營收比重為6.18%。

《眼鏡財經》還注意到，近年來，未來材料的存貨規模隨着產銷規模的擴大而增長。公司的存貨由2022年的1.15億元增至2024年的2.3億元，佔流動資產的比例由22.71%增至42.35%。2025年上半年，公司存貨進一步增至2.5億元，佔流動資產的比例達45.99%，已處於較高水平。

同時，公司的存貨周轉率呈逐年下滑趨勢，該指標由2022年的3.07次降至2024年的1.74次。到了2025年上半年，其存貨周轉率進一步降至1.71次，且低於行業均值的4.11次。

近七成專利靠受讓，產能利用率不足

招股説明書顯示，未來材料本次IPO擬募集資金24.46億元，其中高達19.46億元將投向多個產品線的擴產項目，包括全氟質子膜、ETFE、PFA等，佔總募集資金的比例近80%。

《眼鏡財經》注意到，在產能利用率尚不飽和的情況下，公司欲拿近八成募資擴產的必要性存疑。

2025年上半年，公司全氟離子交換樹脂、HFPO、其他高性能樹脂及關鍵材料（包含ETFE、PFA及PPVE）、含氟表面活性劑、全氟質子交換膜的產能利用率分別為47.25%、54.74%、32.23%、58.76%、51.28%，其產能利用率均未達60%。

拉長時間線來看，公司HFPO和其他高性能樹脂及關鍵材料的產能利用率更是逐年走低。HFPO產能利用率由2022年的75.62%下滑至2024年的51.7%；其他高性能樹脂及關鍵材料則由92.22%大幅下滑至2024年的35.44%。

在現有產能尚未充分利用的背景下，公司仍計劃大規模擴產，其新增產能如何消化，已成為市場關注的重點。

除了募資擴產之外，未來材料還計劃將3億元投入工程技術研發中心項目、2億元用於補流。《眼鏡財經》注意到，此次募資補流前，公司曾連續三年實施分紅。2022年-2024年，公司分紅金額分別為4342.89萬元、4428.57萬元和2214.28萬元，合計達1.09億元，其「左手分紅、右手募資」的行為引發市場關注。

此外，公司的自研能力也遭到外界質疑。截至2025年6月30日，未來材料共擁有192項授權專利，但其中131項為繼受取得，佔比高達68.2%。具體來看，公司從東岳高分子繼受取得20項境內專利，從華夏神舟繼受取得106項境內專利及5項境外專利，而這兩家公司均為東岳集團旗下企業。這意味着公司近七成專利從關聯方處購入，而非自主研發。