一場資本賭局，670億灰飛煙滅

曾經的港股「水果第一股」光速隕落了。

兩年前市值超過670億港元的洪九果品，終於迎來了清零時刻。

10月16日，嘉實基金發布公告表示，自2025年10月15日起，公司對旗下基金所持有的洪九果品估值調整，估值價格調整為0.00港元/股。一天之前，景順長城基金也宣佈，自10月14日起對旗下基金持有的該股票按照0港元的價格進行估值。

這一天來的並不令人意外。自2024年3月20日起，洪九果品就因無法按時披露財報而停牌。10月13日，洪九果品公告稱，港交所上市委員會已決定取消其上市地位。雖然洪九果品已申請複覈，但復牌希望非常渺茫。不出意外，洪九果品很快就要正式退市。

在從不缺故事的資本市場，洪九果品的故事也稱得上「精彩」。

從當年在一級市場上完成七輪融資晉升獨角獸，到登陸港股成為「水果第一股」，再到市值一路飆升至600多億港元，洪九果品有過自己的巔峰時刻。然而，上市僅僅18個月之后，洪九果品就光速隕落，財報造假、創始人被捕、股票退市，一切發生的如此之快，以至於把多隻公募基金都埋了進去。

白手起家創業曾是「中國榴蓮大王」

在突然暴雷之前，洪九果品經過30多年的艱苦創業，已成為中國水果行業的NO.1。

1987年，當時還只有17歲的鄧洪九隻身來到重慶朝天門碼頭，當起了「棒棒軍」。在靠賣力氣賺到一點錢后，鄧洪九做起販賣水果的生意，自此開始了對水果行業長達數十年的深耕。

2002年鄧洪九與妻子正式創立洪九果品，專門做水果批發。在山城重慶，洪九果品的生意越做越好，逐漸小有名氣，2007年還登上了央視《致富經》。

隨后，洪九果品又啟動規模化、品牌化發展，2011年將業務線擴張至泰國，2013年推出自有水果品牌，2017年設立智利子公司，2020年又在菲律賓設立子公司。這期間，洪九果品陸續在全國17個城市設立分公司，不斷擴大分銷網絡。

2016年，洪九果品完成了5000萬元的Pre-A輪融資，從此成為一級市場上的香餑餑，連續完成了7輪融資，其中不少都是大家耳熟能詳的知名機構。

2020年，洪九果品的銷售收入突破50億元。也是在這一年，阿里巴巴豪擲5.9億元戰略入股洪九果品，使其投后估值達到74億元，一隻獨角獸就此誕生。

2021年，風頭正盛的洪九果品向港交所遞交了上市申請，並於次年9月成功敲鍾，上市首日市值達到190億港元。2023年初，洪九果品的市值達到了巔峰，最高時突破670億港元，這是它上市前最后一輪融資估值的近10倍。

此時的洪九果品有被投資者追捧的理由，它的2022年財報堪稱完美。

2022年，洪九果品的銷售收入突破了150億元人民幣，同比增長46.7%，與兩年前相比則翻了三倍，表現出超高的成長性。同時，2022年洪九果品經調整利潤達14.55億元，同比增長33.5%，洪九果品的毛利率繼續超過行業水平，具備強大的盈利能力。

也是在這一年，洪九果品登頂為中國最大的水果分銷商，同時還是中國最大的東南亞水果分銷商。

尤其是在榴蓮和火龍果這兩大強勢品類，洪九果品是無可置疑的霸主，在中國的市場佔有率分別可以達到12.7%和17%。中國人每吃6顆火龍果，就有1顆來自洪九果品。考慮到中國水果市場的分散、品牌化程度的低下，洪九果品幾乎是創造了一個奇蹟。

當時，很多研報都看好洪九果品將給中國水果市場的帶來一場品牌化大變革。

在2022年3月的一份研報中，國金證券稱洪九果品是「中國品牌水果產品引領者」，並認為「領先公司能夠在打造新品牌方面複製其過往成功做法，從而進一步提升其市場地位」。

在品牌力上，洪九果品的確有其壁壘。

洪九果品最為人稱道的是所謂「端對端」的水果供應鏈，通過自建冷鏈物流體系、直採模式，確保產品品質和供應穩定性，在進口高端水果市場所向披靡。

洪九果品的核心產品是榴蓮、火龍果、龍眼、葡萄、車釐子、山竹6大品類，這6種水果能佔到其總營收的六成。它們都是高價值水果，由此支撐起了洪九果品超越同行的毛利率。

對於同行來説，要想複製洪九果品的成功相當不容易。經過十多年的持續佈局，洪九果品在泰國、越南等核心水果品類原產地擁有16座水果加工廠，可以做到90%左右的榴蓮和火龍果都從原產地直採，不需要經過中間商。

隨着中國的消費升級，疫情前中國對高品質進口水果的需求量不斷增長，預期洪九果品繼續維持較高的增長，應該是相當合理的預測。根據灼識諮詢的數據，2016年至2020年，中國進口鮮果市場規模的年複合增長率達21.8%，大約是同期中國水果市場整體增速的3倍。

還有一個看點是，洪九果品在上市后大力宣傳其「洪九星橋」數字化管理系統，聲稱該系統能覆蓋採、運、銷全流程，通過數據分析驅動科學決策，實現效益最大化。洪九果品還提出過一個新業務板塊——打造一個水果行業的B2B電商平臺。

這一敍事精準地迎合了資本市場彼時對「產業互聯網」概念的追捧，讓傳統的水果批發業務也變得「性感」起來。

一場純粹的資本賭局

然而，誰能想到，2022年的年報，既是洪九果品上市后發佈的第一份年報，也是最后一份年報。

2024年3月20日，因審計機構畢馬威對洪九果品的財報提出了質疑，導致其財報無法按期發佈。洪九果品宣佈「短暫停牌」，沒想到這一停就停到了現在。

畢馬威在審計中提出的主要疑點包括：

· 洪九果品未能提供完整的會計文件以供審計；

· 洪九果品的部分供應商身份可疑；

· 2023年第四季度，洪九果品向上述可疑供應商的新增預付款項驟增約34.2億元人民幣；

· 洪九果品管理層未能對這些鉅額且異常的交易提供合理解釋。

結果是畢馬威選擇與洪九果品解約，洪九果品的財務問題就此揭開。

馬后炮而論，洪九果品的問題一直非常明顯——在營收和利潤都連年增長的同時，現金流卻一直是負的。

2019年至2022年，洪九果品的營業收入從20億元增長到150億元，淨利潤從1.63億元增長到14.55億元。然而這四年洪九果品經營活動產生的現金流量淨額卻分別為-4.50億、-8.04億、-9.82億、-18.23億，四年累計超過40億元。

洪九果品的麻煩還不僅僅是財務造假。2025年4月16日，洪九果品公告，包括創始人鄧洪九在內，公司的高管全部被採取刑事強制措施，原因是警方就公司涉嫌騙取貸款及或虛開增值税專用發票之事項進行立案偵查有關。

根據畢馬威的審計、警方立案的罪名和媒體的后續報道來看，洪九果品漂亮的業績似乎是一個純粹的騙局。

首先洪九果品向空殼公司或關聯方虛開增值税專用發票，憑空製造出鉅額的銷售收入和應收賬款。

然后這些被誇大的應收賬款，被作為優質資產抵押給銀行以騙取貸款，為公司注入急需的現金。

而畢馬威發現的34億元鉅額預付款，很可能並未用於真實的水果採購，而是隻是被轉移至由洪九果品控制的「可疑供應商」手中。這些「供應商」再將資金以「客户回款」的名義轉回洪九果品，用以償還之前虛構的應收賬款。

當然，鄧洪九不可能從30年前就開始佈局這個騙局。比較可能的劇情是，在高速擴張的過程中，洪九果品逐漸發現現金流不支，於是心存僥倖地開始利用跨境水果貿易的便利操作空間鋌而走險，於是一步步深陷泥潭。

洪九果品的商業模式，本身就存在天然的現金流缺口。

一方面，在上游採購端是「高預付」模式，爲了鎖定泰國、越南等地的優質水果貨源，尤其是在榴蓮等熱門品類上獲得競爭優勢，洪九果品需要向上遊果園提前支付大額採購款。

而在下游銷售端又是「長應收」。洪九果品的主要客户，如大型商超、批發商和新零售企業，普遍採用賒賬的結算方式，回款周期通常長達數月。

再加上自建冷鏈物流、加工廠的巨大資本開支，洪九果品的錢永遠都不夠用。

實際上，在畢馬威翻臉之前，洪九果品已經開始假借員工持股計劃的名義，向自己的員工攤派融資。這基本就是暴雷的先兆信號了。

創業九死一生，破產的公司很多，不過像洪九果品這樣惡劣的造假實屬罕見。從股東、創始人到員工，與洪九果品沾邊的所有人都付出了慘痛代價，真真正正的無人生還。每一次這樣的事件，都是在拉低中國創業投資環境的下限。