無人駕駛雙雄港股對決：文遠知行較美股上市時跌超30%並遭凱雷集團清倉 港股僅至多募資28億港元

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      出品：新浪財經上市公司研究院

      作者：喜樂

      繼今年9月16日禾賽科技登陸港股成為中概股回港標杆后，中國無人駕駛領域再迎兩大頭部企業密集赴港上市。10月14日，中國證監會同步發佈Pony AI Inc.（小馬智行股份有限公司）和We Ride Inc.（文遠知行公司）境外發行上市備案通知書，前者擬發行不超過102,146,500股普通股，后者擬發行102,428,200股普通股。隨后，10月17日小馬智行提交聆訊后招股書，10月19日文遠知行跟進提交，從美股轉戰港股的資本市場競爭正式拉開帷幕。儘管美股IPO規模市值接近，但上市后的股價走勢、機構增減持態度卻呈現冰火兩重天的分化格局，深刻折射出資本市場對二者價值判斷的鮮明分歧。 

      美股上市后股價分化幅度超80% 機構持倉變化態度鮮明對立

從美股IPO情況來看，兩家企業的「貼身比拼」堪稱勢均力敵。2024年10月至11月，兩家企業相繼完成上市，間隔僅一個月的上市節奏體現出無人駕駛行業頭部企業在資本市場的直接抗衡態勢。融資規模方面，文遠知行IPO及同步私募融資合計募集4.5億美元，小馬智行合計融資4.3億美元，差距不足5%；發行市值上，文遠知行IPO發行市值約42.7億美元，小馬智行則以45.7億美元小幅領先，二者市值體量處於同一梯隊。值得注意的是，兩家企業在資本端存在諸多交集，均引入了廣汽集團、廣州產業投資控股集團的戰略資金。

      上市后的股價表現上演了截然相反的「過山車」行情。小馬智行股價呈現先抑后揚的強勁反彈態勢，2025年4月，公司股價一度觸及4.11美元/ADR的低點，較IPO發行價暴跌68%，陷入上市后的估值低谷。但隨着第七代Robotaxi的成功推出及商業化場景的逐步落地，公司技術轉化能力獲得市場認可，多家賣方機構紛紛給出買入評級，國際資本開始密集增持，股價隨之開啟持續回升通道。截至10月20日，小馬智行收盤價攀升至19.63美元/ADR，較發行價上漲51%，對應的美股市值增至69.7億美元，較低點實現翻倍增長。 

      文遠知行則經歷了「衝高回落」的尷尬境遇。2025年2月，英偉達向美國證券交易委員會（SEC）提交的13F報告顯示，截至2024年第四季度末，英偉達持有文遠知行174萬股股份，這一重磅消息引發市場狂熱追捧，公司股價一度衝高至44美元/ADR，總市值突破110億美元，創下上市后的市值峰值。然而，好景不長，2024年公司收入承壓且虧損持續擴大的財務數據暴露了商業化短板，疊加摩根大通發佈報告調減其2025年的收入及毛利預期，股價開始持續承壓下行。截至10月20日，文遠知行收盤價僅為10.37美元/ADR，較IPO發行價下跌33.1%，美股市值縮水至32.4億美元，與小馬智行的市值差距從上市初期的3億美元大幅拉大至37.3億美元。以截至10月20日的股價漲跌幅計算，兩家企業的股價分化幅度已超80%。 

      機構持倉態度的分化進一步加劇了這種估值差距。2025年二季度披露的機構增減持數據顯示，小馬智行獲得全球頂尖資本的密集加碼，前十大增持機構合計增持股數對應的增持規模高達3.9億美元（按2025年6月30日收盤價測算），涵蓋柏基投資、TMT General Partner、富達基金等多家全球知名長線基金、科技專項基金及頭部私募，長線資金的認可彰顯了市場對其長期發展潛力的信心。更引人關注的是，凱茜伍德（Cathie Wood）「木頭姐」旗下ARKQ基金在短短一個月內三次加碼小馬智行：8月12日，即小馬智行Q2財報披露后，ARKQ基金斥資1290萬美元首次買入，成為其佈局中國L4級自動駕駛公司的首個標的；9月17日和18日，該基金連續兩日加倉，分別增持88,335股和31,764股，合計增持規模約208萬美元（按兩日均價計算），三次增持累計超1400萬美元。

      反觀文遠知行，2025年二季度增持機構合計增持股數對應的規模僅1億美元（按2025年6月30日收盤價測算），不僅規模遠低於小馬智行，增持機構的質量也存在明顯差距。其前十大增持機構包括Hudson Bay、My Alpha、Kadensa、Polymer等對衝基金，這類基金通常具有持有期限短、交易頻率高的特徵。更值得注意的是，凱雷集團在2024年四季度同時買入小馬智行及文遠知行股份后，於2025年二季度選擇清倉所有文遠知行的股份，僅保留小馬智行持倉，這一操作進一步凸顯了機構對兩家企業長期價值的差異化判斷。 

      港股擬發行比例與融資規模懸殊 近6倍差距是否暗藏監管態度？

      關於本次回港上市，證監會備案股數或則暗示了監管對二者基本面及發行規模的態度。儘管擬發行股份數量近乎持平（均約1.02億股），但發行比例與潛在融資規模差距懸殊：小馬智行發行股份佔總股本比例達22.3%，在不假設發行折扣的情況下，對應發行規模高達155.8億港元；文遠知行發行比例僅為9.8%，無折扣發行規模約27.5億港元，二者差距接近6倍。

      在上市保薦團隊配置上，兩家企業均吸取了禾賽科技的經驗教訓。此前禾賽科技採用全中資保薦人團隊，因缺乏跨市場定價經驗及外資機構覆蓋不佳，導致IPO定價未能充分兼顧公司價值與市場反饋，儘管發行價僅較前一日美股收盤價折讓4.3%，並設置24.1%的基石投資者，但上市后仍難逃股價下跌18%的命運，且穩市商中金公司未使用綠鞋資金護盤。對此，小馬智行聘請了高盛、美銀、德意志及華泰國際4家中外資結合的保薦人團隊，文遠知行則由中金公司與摩根士丹利聯合保薦，憑藉中外資機構的跨市場資源與定價經驗，更能保障IPO定價及配售的合理性。

      由於兩家企業均採用雙重主要上市及同股不同權架構，根據港股通規則，需上市滿「6個月+20個交易日」且符合特定條件方可納入港股通，這意味着至少7個月內無法獲得南向資金支持。而南向資金作為港股市場成交活躍的重要支撐力量，其缺席可能影響股票的成交額與換手率。此前禾賽科技便因未納入港股通，儘管在市值、收入、盈利表現上優於速騰聚創，但成交額規模及換手率水平卻不及獲得南向資金支持的速騰聚創，這一困境或將同樣考驗小馬智行與文遠知行的港股市場流動性表現。