科技周評：ChatGPT放緩、Meta玩表外融資，AI、半導體與財報博弈如何破局？

上周 $標普500波動率指數(VIX)$ （恐慌指數）大幅攀升、黃金價格持續突破，但 $納斯達克100指數(NDX)$ 仍錄得2.1%的漲幅。市場一邊消化非盈利科技股的短期回調（非盈利科技周四至周五-8%，但全周仍微+5%），一邊追捧具備長期邏輯的AI主題資產$ 稱「AI需求比三個月前更強」，帶動半導體板塊創下6月底以來最佳單周表現）。

這種分化背后，投資者真正的困惑在於：短期炒作品種的回調，會拖累長期主線嗎？

投資者「防禦成癮」，財報季影響力褪色

過去4-5周，美股TMT投資者的核心動作只有一個——「防禦」。面對密集的頭條新聞、因子輪動、主題標籤炒作和流動性擠壓，資金更關注如何規避短期風險，而非挖掘財報季的機會。最直接的證據是，財報對股價的影響遠弱於預期，傳統「財報行情」幾乎缺位，比如行業核心標的的諮詢量中，純財報相關諮詢纔剛開始追上主題類諮詢。

更關鍵的矛盾出在「質量股失寵」上。在不確定性升溫的背景下，投資者本應涌向合理價格成長股和基本面過硬的質量股尋求穩定，但近期質量股反而成為拖累。以 $微軟(MSFT)$ 、 $Meta Platforms, Inc.(META)$ 、 $Visa(V)$ / $萬事達(MA)$ 、 $奈飛(NFLX)$ 、 $迪士尼(DIS)$ 、 $ServiceNow(NOW)$ 、 $鏗騰電子(CDNS)$為代表的龍頭，過去數月股價基本橫盤；反觀2024年美聯儲開啟降息周期后，「弱資產負債表股票」持續跑贏「強資產負債表股票」,這一趨勢恰恰説明，市場正在主動定價「宏觀環境友好」，而非規避風險。

AI板塊「疲軟」不是頂，而是「久期切換」信號

AI板塊的收尾略顯尷尬：ORCL、臺積電股價出現回調，就連利好催化的AVGO也未能守住10GW合作帶來的漲幅。但這並非「AI行情見頂」的信號，反而暴露了板塊邏輯的深層切換。

從短期看，AI相關公司的1天內（T+1）EPS波動會加劇——當前市場對AI業績的預期「好壞摻半」，部分標的的短期盈利兑現節奏仍不清晰，這導致資金出現階段性獲利了結。但中長期邏輯反而更明確：隨着大量AI項目將落地時間定在2027年之后，AI主題正在從「短期交易品種」轉向「長期久期資產」。簡單説，現在的回調更像是「消化短期預期」，而非否定AI的長期增長潛力。

同時，ChatGPT增長見頂的消息刷屏，但數據説明，ChatGPT放緩不是熄火，是換檔

• 用户增長踩剎車：Apptopia數據顯示，ChatGPT移動應用全球下載增速4月后放緩，近一個月日活（DAU）持平，美國用户日均使用時長也停止增長；歐洲更明顯，DB數據顯示，法德意西英五國OpenAI產品交易額增速，2025年2月跌3%、6月跌1%。

  OpenAI的營收壓力：雖然ARR從2024年底55億衝到2025年8月130億，同比誇張，但環比增速在降。近期轉向廣告和成人內容，本質是應對」現有營收流不及預期」，但不用慌，Karpathy的採訪很清醒：AGI還遠，強化學習需突破，這是行業迴歸理性，不是唱衰。

跌不是業績差，是倉位太滿

上周TSM、ORCL、HPE的下跌，不是業績不行，是倉位博弈：

• TSM跌3-4%：業績好、AI點評正面，但股價早到高位，亞洲投資者情緒拉滿，加上歷史上財報后常「賣事實」，屬於預期兑現。

• ORCL跌7%：給了超預期毛利率指引、550億增量RPO，但財報前快錢全是多頭、空頭平倉，IR提前透利好，導致「見好就收」，不過消化后大概率反彈，FY30年EPS衝21美元的路徑還在。

• AMD更值得盯：沒有ORCL的capex融資擔憂，10月底財報大概率超預期，11月11日分析師日會放Mi450參數+新訂單，市場敍事纔剛啟動，性價比比ORCL高。

另外， $Meta Platforms, Inc.(META)$ Q3營收增速要盯25-26%（市場22%）， $谷歌A(GOOGL)$ 雲業務得保32%增速（超了明年Q1能衝35%+）， $微軟(MSFT)$ Azure增速看40-41%但要防明年3月高基數壓力， $亞馬遜(AMZN)$ 則情緒最差，AWS增速需盯18.5-19%，零售數據低於預期，短期難翻身。

CPI前瞻：9月核心通脹或持平3.1%，住房板塊成關鍵變量

原定於上周發佈的美國9月CPI報告，將在本周五（10月24日）壓軸登場。市場預測指向「温和通脹」，核心CPI環比預計上漲0.25%，同比維持3.1%（四捨五入后），整體壓力可控。

分項數據中，幾個細節值得關注：

1. 汽車相關：二手車價格持平（與拍賣價格信號一致），新車價格微漲0.2%（經銷商折扣增加帶動），車險價格漲0.3%（基於線上保費數據）；

2. 服務類：機票價格跌1.5%（季節性扭曲消退+線上票價回落），住房板塊增速放緩（主要租金環比漲0.25%，低於8月的0.30%；業主等價租金環比0.26%，低於8月的0.38%）；

3. 關税影響：通信、家居、娛樂等關税敏感品類，預計拉動核心通脹0.07個百分點，影響有限。

6家TMT龍頭財報大戰定調本周，每個標的都有「生死考題」

本周，TXN（德州儀器）、NFLX（奈飛）、APH（安費諾）、IBM、LRCX（泛林半導體）、SAP等核心標的將密集披露財報，每一家的表現都可能影響板塊方向。

$德州儀器(TXN)$ （10月21日盤后）：「下跌魔咒」能否打破？

過去12次財報中，TXN有9次在發佈后1天（T+1）下跌，空頭正盯着這一規律。當前市場分歧集中在「需求復甦節奏」：「管理層季度內commentary偏謹慎，暗示需求無快速復甦跡象」，但賣方仍在模型中嵌入「超季節性營收」——若財報指引偏軟，市場會重新審視「順周期復甦」邏輯。

$奈飛(NFLX)$ （10月21日盤后）：隱含波動-7.5%，廣告業務成突破口

奈飛的財報幾乎是「最無爭議的標的」：投資者普遍預期業績穩健、用户活躍度提升，但爭議點在於「2026年預期如何落地」——尤其是廣告業務變現速度仍慢於市場期待。當前股價自今年夏初以來一直區間震盪，若財報未能給出廣告業務的明確拐點，隱含的7.5%回調風險可能兑現。

隱含波動7%（低於均值9.5%），核心看點是兩個：營收。Netflix早不披露淨增用户，Q3市場預期營收增速17%，買方看18%；Q4指引預期16%，若超17%就是驚喜。另外，去年Q3給了全年指引，今年若給且低於市場13%預期，可能短期承壓。GenAI的短期甜、長期苦。短期利好明確——AI已用於pre-viz（預可視化）、VFX特效、劇本調研，能降人力成本、提推薦精準度；長期風險也在——ChatGPT搶用户時間，Sora 2這類視頻工具成熟后，內容「民主化」會削弱Netflix的內容壁壘。不過至少未來12個月，短期利好佔優，且股價在150日均線（過去5年買點）附近，Q4還有《巫師》《怪奇物語》等大內容，跌下來是機會。

$安諾電子(APH)$ （10月22日盤前）：「獨角獸」標的的AI成色檢驗

安費諾是「獨角獸」典型——既受益於AI/數據中心的長期趨勢（ secular），又能享受降息周期的順周期紅利（ cyclical）。數據上看，其過去4.5年股價漲120%+，近6個月再漲115%+；2Q IT與數據通信營收同比暴增133%（環比+29%）。本次財報的關鍵是「AI增長的可持續性」：此前2Q有1.5億美元收益來自「項目提前交付」，市場需要確認這不是一次性利好。

$IBM(IBM)$ （10月23日盤后）：5年回報追平MSFT，軟件業務是勝負手

一個容易被忽視的事實是：過去5年IBM與微軟的回報率幾乎持平。本次財報的核心看點是「軟件業務能否重回雙位數增長（DDs）」，同時量子計算、生成式AI的潛在增量也會影響估值——儘管短期投資者情緒偏負面，但中長期資金仍在關注其「科技+價值」的平衡屬性。

$拉姆研究(LRCX)$ （10月23日盤后）：20年最佳漲勢后，高預期能否接住？

泛林半導體剛經歷「20多年來最好的24天行情」——9月初至10月初累計漲54%，且過去13次財報中有10次EPS超預期（幅度穩定在中個位數）。但當前多頭倉位集中，市場對其的預期已「拉滿」，且牛股邏輯更多指向2026年下半年后，若3Q財報未能超出高預期，可能觸發短期回調。

$SAP SE(SAP)$ （10月23日盤后）：10次財報9次漲，估值性價比凸顯

SAP的財報「勝率」極高：過去10次財報有9次T+1上漲。當前爭議集中在「2H執行效率」，但從中期看，其估值具備吸引力——PEG（基於PE）1.4x、PEG（基於FCF）1.3x，與同行相比處於中等水平，且HANA產品的增長 momentum 仍在，若2H指引穩健，或成板塊「定心丸」。

$特斯拉(TSLA)$（10月23日盤后）：交付創新高卻藏隱憂，AI 戰略成估值分水嶺

特斯拉三季度交付數據率先點燃市場情緒 ——49.7 萬輛的交付量同比增長 7.4%，不僅刷新季度紀錄，更較市場預期高出 12.2%。但這份亮眼數據背后，是 「政策刺激透支需求」 的隱憂：為對衝美國 7500 美元税收抵免到期影響，公司推出最高 2000 美元折扣、18 個月免費超充等多重激勵，9 月單月交付同比增幅超 20% 才撐起整體業績，這種 「脈衝式增長」 能否持續存疑。

財報核心看點集中在三大矛盾點：

• 交付質量與利潤韌性：華爾街預測營收 266 億美元（同比 + 5.5%），但調整后淨利潤預計同比下滑 24% 至 18.9 億美元，汽車業務毛利率或僅 15.9%。上海工廠雖通過一體壓鑄技術迭代將工時縮短 35%，單車製造成本較 2022 年下降 18%，但 「以價換量」 仍可能壓制盈利，若毛利率低於 15% 將觸發估值下修。

• AI 與自動駕駛的落地信號：市場已將特斯拉重新定義為 「AI 公司」，Wedbush 測算僅 FSD 就能貢獻 1 萬億美元市值，且特朗普政府可能加速破除監管障礙。投資者將重點關注科羅拉多州、伊利諾伊州的 Robotaxi 操作員招聘進展，以及 CyberCab 專用車型的量產時間表，任何實質性突破都可能複製 NVDA 的漲勢。

• 長期增長動能切換：儲能業務部署 12.5GWh（同比 + 81.2%）展現第二曲線潛力，但 Optimus 機器人的量產規劃更關鍵 —— 東方證券預測 2026 年機器人產量將大幅上升，100 萬台交付量對應 5000 億美元市值增量。

當前多空分歧已達極值：多頭以 600 美元目標價押注 AI 轉型，空頭（如富國銀行）則以120美元目標價將其歸為 「傳統車企」，財報指引將成為破局關鍵。

分化中找主線，「獨角獸」標的或成破局關鍵

上周美股TMT的核心矛盾，本質是「短期波動與長期邏輯的博弈，非盈利科技股的回調是短期炒作退潮，半導體、AI的長期主線未變；質量股的失寵是市場對「宏觀友好」的定價，而非風險偏好逆轉。

接下來的關鍵信號有兩個：

一是周五CPI數據是否印證「温和通脹」，這將影響美聯儲政策預期；

二是密集財報能否明確「主線標的」——尤其是APH、 $卡特彼勒(CAT)$ 、 $偉創力國際(FLEX)$ 這類同時受益於AI（ secular）和降息（ cyclical）的「獨角獸」標的，或成為市場從「防禦」轉向「進攻」的突破口。