華熙生物：業績告別高增長，未來之路到底在哪里？

2025年10月20日 10:49:12

華熙生物近期動作頻繁。

先是先后投資了聖諾醫藥與禾元生物，加碼透明質酸、水稻胚乳細胞生物反應器以及原料藥的合作與研發；之后卻進行了大規模的組織調整，旗下品牌「肌活」與「米蓓爾」團隊人員被大規模裁員，從上百人縮減至十余人。

作為全球規模最大的透明質酸生產商，華熙生物的這一調整，難免讓外界將其與公司最近幾年不斷下降的業績聯繫起來。再加上，近期公司投資動作不斷，華熙生物似乎在經歷深度的戰略調整階段。

輝煌已去，告別高增長

自2007年起，華熙生物就成為全球規模最大的透明質酸生產商，其透明質酸產量佔全球市場的44%，並出口至70余個國家和地區，服務超過4000家全球客户。2019年11月，華熙生物在科創板上市，成為「透明質酸第一股」。

可以説，彼時的華熙生物是醫療美容行業最具影響力與口碑的企業。在行業蓬勃發展與自身研發動能的帶領下，華熙生物一路高歌，並佔據了相當程度的市場份額。

根據沙利文數據，2021年，華熙生物佔據全球透明質酸原料市場44%的份額，2022年維持超40%的市佔率，國內企業整體佔據全球86%的透明質酸原料市場，其中華熙生物佔國內市場的36%。此外，功能性護膚品，醫療終端產品等業務的增長也十分可觀，品牌表現與渠道佈局都可圈可點。

在這樣的情勢下，公司業績自然也是蒸蒸日上。2019年，華熙生物實現營收18.86億元，同比增49.28%；2020年營收26.33億元，同比增39.63%；2021年營收49.48億元，同比飆升87.93%；2022年營收達63.59億元，首次突破60億元大關，成為全球透明質酸原料及終端產品的龍頭。

從股價上來看，2019年11月，華熙生物登陸科創板首日股價大漲78%，市值突破400億元，2021年7月股價更是飆升至313元/股，市值衝至1500億元。

然而，至此之后，資本市場未能看到華熙生物的持續高增長，之后的股價一路震盪下跌。如今，每股已不足55元，市值跌至260.11億元。

公司的股價低迷，原因在於業績的持續下滑。通過對華熙生物業績的觀察可以發現，2022年之后，公司就告別了高增長，營收規模下降，淨利潤也大幅減少。

數據顯示，2023年至2025年上半年，華熙生物分別實現營收60.76億元、53.71億元、22.61億元，分別同比下降4.45%、11.61%、19.57%；分別實現淨利潤5.93億元、1.74億元、2.21億元，分別同比下降38.97%、70.59%、35.38%。

將營收與淨利潤對比來看，在2024年超50億營收中，淨利潤只錄得1.74億元，這不禁令外界質疑其盈利能力已經出現問題。但從公司毛利率角度來看，其產品毛利率均在60%以上，其中，醫療終端產品與皮膚科學創新轉化業務的毛利率甚至分別達到84.37%、72.80%。

那麼，問題只能在成本端找。2024年，華熙生物研發費用為4.66億元，同比增長4.46%，而銷售費用在同比減少13.31%的情況下，仍高達24.64億元，是研發5倍多。曾以研發創新能力為核心能力的華熙生物貌似已經走上了「重營銷，輕研發」的道路。

自主品牌表現逐漸「拉胯」

為什麼華熙生物的營銷費用如此之重，其告別高增長的原因，難道僅僅因為成本過高？

順着華熙生物的歷史沿革來找線索可以發現，C端，也就是自主品牌業務，曾在公司整體營收中佔據了相當大的比重，而如今，正如前文所説，旗下「肌活」與「米蓓爾」品牌團隊人員卻已開始大規模裁員。

事實上，早在上市之前，華熙生物就看好了更具潛力的C端市場，但在2018年才着手推廣旗下功能性護膚品品牌，如潤百顏、誇迪、米蓓爾。

數據顯示，2022年華熙生物功能性護膚品收入達46.07億元，佔總營收的72.45%，同比增長38.80%，毛利率為78.37%，成為公司第一大業務板塊。2019年至2022年，該板塊的複合增長率超60%。

其中，潤百顏年收入13.85億元，同比增長12.64%，主打次拋修護精華，憑藉「HA靶向修護技術」佔據抗衰細分市場頭部地位；誇迪收入13.68億元，同比增長39.73%，以「CT50專利科技」為核心，聚焦抗老與次拋形態創新，成為繼潤百顏后第二個10億級品牌；BM肌活收入8.98億元，同比增長106.40%，憑藉「糙米水」等爆品在油皮護膚賽道突圍；米蓓爾收入6.05億元，同比增長44.06%，主打敏感肌修復，通過「分級修護體系」強化品牌認知。

然而，自主品牌的強勢增長也就維繫到2022年，接下來的2023年與2024年，功能性護膚品業務卻表現不佳，營收分別同比下滑18.45%、31.62%，拖累了整體業績表現，公司直接隱去了「誇迪」「潤百顏」等品牌的具體營收。

導致品牌營收下降的根本原因則主要來自行業。一方面，華熙生物發展后期，玻尿酸生產企業或依賴華熙生物原料供應，但卻在產品上打出差異化的公司越來越多，導致價格不斷下降。例如，愛美客聚焦注射類產品，昊海生科佈局玻尿酸及激光設備，貝泰妮以護膚品為主，形成「原料—終端」全鏈路競爭。

另一方面，當前消費市場迭代迅速，包括肉毒素、重組膠原蛋白等新成分崛起，擠入賽道者眾，無論是醫美端、日化領域還是原料端，華熙生物都有相應的競爭對手。

例如，貝泰妮、薇諾娜佔據皮膚學級賽道榜首，華熙生物潤百顏、誇迪等品牌通過次拋精華、抗衰科技突圍，國貨市佔率從2014年的10.7%提升至2022年的27.3%。

激烈競爭下，華熙生物逐漸被同行反超。號稱全球重組膠原蛋白領導者的鉅子生物2025年上半年實現淨利潤達11.82億元，同比增長20.23%；主營透明質酸的愛美客2025年上半年實現淨利潤達7.90億元；貝泰妮淨利潤雖然也在下降，但也達到2.45億元，反觀華熙生物2025年上半年淨利潤僅為2.21億元。

在這期間，爲了贏得市場，爲了吸引C端消費者，華熙生物持續進行大量的營銷活動，依賴直播電商、KOL 投放等高價流量渠道，在消費者市場疲軟的情況下，爲了維持一定的銷售規模，不得不持續投入大量資金進行營銷推廣。

這就在品牌銷售已疲軟的情形下，進一步推高了公司的成本。

投資前景未明

如今，再看華熙生物財報，主營業務當中的功能性護膚品已變成皮膚科學創新轉化業務，對自主品牌也開始改革，其銷售費用也從去年同期的11.79億元下降至8.08億元。

目前，從各業務板塊來看，除核心的護膚品業務外，華熙生物另外兩大業務——原料業務和醫療終端業務在上半年也出現不同程度下滑。其中，原料業務收入6.26億元，同比微降0.58%，佔比27.7%；醫療終端業務收入6.73億元，同比下降9.44%，佔比29.77%。三大業務板塊同時下滑，進一步加劇了公司的業績壓力。

前文提到，今年，華熙生物先后投資了聖諾醫藥與禾元生物，加碼透明質酸、水稻胚乳細胞生物反應器以及原料藥的研發與合作。

公開資料顯示，聖諾醫藥是亞太地區首家小核酸藥物上市公司，是 RNA 干擾（RNAi）療法研發企業，擁有GalNAc與PNP等自主遞送平臺，已建立超過10條臨牀及臨牀前管線，覆蓋腫瘤、皮膚科、纖維化及代謝性疾病等領域；禾元生物則是一家利用合成生物技術賦能植物源重組人血清白蛋白基礎研究與產業化的生物醫藥企業，是科創板重啟五套標準后第一家獲批的公司。

與二者的合作都將加強華熙生物戰略佈局，拓寬其醫美矩陣，有助於華熙生物開發出更具創新性和競爭力的護膚品及醫療美容產品，進一步提升公司在醫美和護膚品市場的地位。

在外界看來，未來，華熙生物註定將在研發上投入更多成本。值得注意的是，與聖諾醫藥所合作的小核酸藥物研發周期長、風險高，若聖諾醫藥的研發項目失敗，華熙生物可能面臨鉅額沉沒成本。此外，華熙生物缺乏創新葯商業化經驗，可能依賴聖諾醫藥的銷售網絡，但后者渠道能力有限，這也可能對產品的商業化進程產生一定影響。

華熙生物能否找回昔日榮光？時間會給出答案。