【華西有色金屬】基本金屬周報：美國政府停擺繼續，信貸危機擔憂升溫，降息預期下金銀價格持續新高

（來源：華西研究）

華西有色金屬

（一）貴金屬：美國政府停擺繼續，信貸危機擔憂升溫，降息預期下金銀價格持續新高

本周COMEX黃金上漲5.76%至4,267.90美元/盎司，COMEX白銀上漲6.55%至50.63美元/盎司。SHFE黃金上漲10.53%至999.80元/克，SHFE白銀上漲10.53%至12,249.00元/千克。

本周金銀比下跌0.74%至84.30。本周SPDR黃金ETF持倉增加966,285.71金衡盎司，SLV白銀ETF持倉增加1,452,401.60盎司。

周二，美國9月NFIB小型企業信心指數98.8，預期 100.6，前值 100.8。

周三，美國10月紐約聯儲製造業指數 10.7，預期-1.4，前值-8.7。

周四，美國10月費城聯儲製造業指數-12.8，預期 8.5，前值 23.2。美國10月NAHB房產市場指數37，預期 33，前值 32。

本周現貨黃金突破每盎司4300美元關口，年內累計漲幅超過60%，自2024年初以來的漲幅翻倍。

周四，美國兩家區域銀行Zions Bancorp（Zions Bancorporation）和Western Alliance Bancorp（Western Alliance Bancorp）披露了貸款欺詐和壞賬問題，金額高達5000萬美元。這一事件被視為潛在「信用危機」的信號，類似於2023年硅谷銀行崩盤后的余波，進一步放大市場波動。引發市場對信用風險的擔憂，導致投資者恐慌性拋售，部分資金選擇貴金屬避險。

截至本周五，美國聯邦政府「停擺」已進入第17天。據路透社報道，因美國政府「停擺」持續、維持法院運轉的資金耗盡，美國聯邦法院系統將從10月20日起開始縮減「非必要職能」，並讓部分員工無薪休假。這將是近30年來美國司法系統首次因「停擺」而大規模遣休員工。美國財政部長貝森特發出警告，停擺對經濟的損害已「傷及筋骨」，估計每周損失高達150億美元。

經貿摩擦再起，全球經濟不確定性增加。美國政府停擺時間過長對經濟和就業帶來持續性拖累。降息25BP落地，關税對美國經濟開始產生影響，在明年通脹預期走高的環境下降息，美聯儲降息為美元貶值創造了肥沃的土壤，同時極有可能推高金價。地緣衝突持續，俄烏雙方未見緩和跡象，巴基斯坦與阿富汗爆發邊境衝突。特朗普政府此前對美聯儲獨立性的衝擊，以及全球範圍內「去美元化」趨勢的加速，共同推動了央行和投資者持續購金。長期看，全球貨幣與債務擔憂，使得黃金受益於債務和貨幣寬松的交易方向，美國債務總額已突破37.89萬億美元，「大而美」法案的通過預計提高美國3.4萬億美元財政赤字，美國聯邦政府在2025財年的預算赤字為1.8萬億美元，儘管關税收入大幅增長，但與2024財年總體相比變化不大。全球多國財政赤字處於高位，降息趨勢下國債利率上漲，體現對債務規模的擔憂，看好未來黃金價格。受益於金價上漲，黃金資源股盈利預期增強，目前黃金股估值處於較低水平，關注黃金股配置機會。受益標的：【赤峰黃金】、【山金國際】、【中金黃金】、【山東黃金】、【西部黃金】、【曉程科技】、【株冶集團】、【靈寶黃金】、【中國黃金國際】。

2025年10月15日，倫敦白銀市場因現貨極度緊缺引發歷史級「逼空」行情，倫敦銀租賃利率突破35%，空頭面臨高昂交割成本，部分客户因交易違規被限制開倉。受益於黃金上漲，高位的金銀比使得白銀價格持續補漲。金融投資需求約佔總需求的40%，工業需求佔60%。預計2025年全球白銀短缺幅度約達3660噸，基本面支撐銀價，預計未來幾年，供需缺口將持續擴大。寬松周期下工業復甦需求使得白銀彈性高於黃金，除傳統光伏下游，AI驅動下的算力需求增長，白銀需求有望進一步增長。當前「金銀比」處於高位，有望在寬松環境及工業需求提振背景下實現修復，白銀價格彈性更大，看好未來白銀價格。白銀受益標的：【盛達資源】、【興業銀錫】。

（二）基本金屬：年內降息預期仍存，基本金屬長期向好

本周LME市場，銅較上周上漲2.25%至10,607.00美元/噸，鋁較上周上漲1.18%至2,778.50美元/噸，鋅較上周下跌1.41%至2,942.50美元/噸，鉛較上周下跌2.13%至1,971.50美元/噸。本周SHFE市場，銅較上周下跌1.77%至84,390.00元/噸，鋁較上周下跌0.33%至20,910.00元/噸，鋅較上周下跌2.04%至21,815.00元/噸，鉛較上周下跌0.38%至17,075.00元/噸。

銅：宏觀緩和疊加供給預期減弱，銅價高位博弈

宏觀層面，受中美經貿摩擦影響，市場整體預期轉弱，銅價出現明顯短線回調。隨着Taco交易暫告段落，市場情緒逐步回穩，銅價亦隨之回升。儘管美聯儲縮表即將結束，地緣政治摩擦加劇所帶來的尾部風險仍抑制銅價實現有效突破。

供給層面，2025年上半年，全球主要銅企產量同比僅增長1.28%，增速不及預期。進入下半年，供應端擾動進一步加劇：印度尼西亞Grasberg礦區因不可抗力停產，預計將導致四季度全球產量減少20萬噸（約佔0.9%），2026年還將進一步削減27萬噸（約佔1.2%）。與此同時，Teck Resources也下調了其兩大核心銅礦的產量指引，其中智利的Quebrada Blanca銅礦從21-23萬噸下調至17-19萬噸，加拿大的Highland Valley銅礦則從13.5-15萬噸降至12-13萬噸。全球銅供應前景接連受限。

庫存方面，本周上期所庫存較上周增加550噸或0.50%至11.02萬噸。LME庫存較上周減少2,175噸或1.56%至13.72萬噸。

中長期看，銅作為能源轉型關鍵金屬，在「十五五規劃」政策導向下具備戰略配置價值。供給端，全球主要礦山今年事故頻發，預計2025Q4供給端減少20萬噸產量，單季度銅產量減少約3%-4%，供給層面依舊偏緊。宏觀層面，美聯儲降息25BP落地，美聯儲降息路徑確認，財政貨幣雙寬松基調依舊，9月降息如期落地，長期看宏觀環境支撐銅價，預計美元未來將會繼續貶值，看好銅價。此外強勢的供需基本面支撐銅價，中國宏觀政策端或將持續發力，電力基建、新能源汽車、家電消費等領域的刺激手段或將進一步擴大。受益標的：【紫金礦業】、【洛陽鉬業】、【金誠信】、【西部礦業】、【北方銅業】、【銅陵有色】、【江西銅業】、【雲南銅業】。

鋁：需求穩定運行，電解鋁利潤上行

供應方面，10月份，置換項目與技改項目的投產與復產預計帶來鋁錠產量的進一步增長，日均產量預計進一步上漲。海外韋丹塔鋁業旗下Balco公司最大525KA鋁電解槽投運，新投產能56.5萬噸，佔全球總供給0.8%。

成本端，氧化鋁現貨價格維持弱勢運行，電解鋁即時成本環比繼續走低，較上周四下跌約118元/噸至16151元/噸，電解鋁即時理論利潤環比上漲108元/噸至4798元/噸。需求端，節后首周建材以及其他工業材需求暫未出現顯著變化，光伏邊框需求下滑，本周國內鋁型材周度開工率錄得53.5%，較上周環比下滑0.1個百分點，其余各下游板塊的開工表現依舊維穩運行。

原料端，周期內氧化鋁市場依舊維持過剩格局。供應端方面，近期國內北方部分地區氧化鋁廠開始出現階段性減產或檢修焙燒爐的情況，截至本周四，全國氧化鋁周度開工率小幅度下調，全國氧化鋁運行產能降低94萬噸至9108萬噸，但國內氧化鋁供應過剩壓力仍存。需求端方面，據SMM統計，截至本周四，電解鋁廠的氧化鋁原料庫存為312.6萬噸，較前一周累積3.2萬噸。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少2,749噸或2.20%至12.20萬噸。LME庫存較上周減少17,600噸或3.46%至49.12萬噸。

降息正式落地，宏觀環境走強。展望未來，鋁下游目前處於旺季，下游加工企業平均開工率也連續五周上行，同時國內電解鋁供給剛性，供應端趨緊。氧化鋁供應相對寬松，氧化鋁運行產能近8850萬噸/年，利潤向電解鋁端轉移。政策端持續推出利好，需求端新能源汽車、電力等領域需求持續保持，地產行業或將企穩，看好2025年鋁價。受益標的：【中國鋁業】、【天山鋁業】、【雲鋁股份】、【神火股份】、【南山鋁業】。

鋅：終端需求有限，鋅價震盪運行

礦端供應持續增加，國產鋅精礦TC環比下行至3600元，進口鋅精礦TC持穩上行至105美金，冶煉廠鋅精礦庫存同期中位水平以上，算上副產品硫酸冶煉利潤仍存。宏觀層面，近期多位美聯儲官員為進一步降息進行鋪墊，同時美國信貸市場爆雷推動避險情緒升溫，庫存方面，海外鋅庫存當前仍處低位。當前國內基本面仍處於供過於求狀態，終端消費表現未有明顯亮點，預計鋅短期仍以震盪運行為主。

庫存方面，本周上期所庫存較上周增加2,677噸或2.50%至109,627噸。LME庫存較上周增加75噸或0.20%至38,025噸。

鉛：原料充足，鉛價受到原料成本支撐

供應端上，近期偏北方原生鉛冶煉企業正值檢修狀態，疊加下游企業節后恢復正常生產，鉛錠消費好於預期，冶煉企業廠庫庫存走低。另近期精鉛原料庫存尚可維持供應，10月下旬仍需關注廢電瓶和鉛精礦原料價格成本為鉛價帶來的底部支撐。庫存方面，本周上期所庫存較上周減少1,785噸或4.47%至41,701噸。LME庫存較上周增加13,400噸或5.65%至250,400噸。

（三）小金屬

鎂：成本支撐鎂價，讓價出貨帶動價格下行

鎂錠價格較上周下跌1.43%至17,920元/噸。需求端，整體需求較好，下游採購較為積極，市場成交量較高，對產能消納能力較強。供應端，儘管神府地區原鎂產量有所增長，但庫存增幅不大，本周前半周受現金壓力影響，讓價出貨情況較多，臨近周末因成本原因挺價意願較強。成本端，煤炭價格明顯上漲，蘭炭與硅鐵價格均基本穩定，總體成本顯著提高。

鉬、釩：鋼招價格走高，價格強勢運行

鉬鐵價格較上周上漲3.28%至28.35萬元/噸，鉬精礦價格較上周上漲0.92%至4,405元/噸。周初受鋼招價格走高、國際鉬市行情良好和鉬礦山企業惜售看漲情緒濃厚等因素的影響，中間冶煉企業穩定上調鉬鐵報價，進而帶動其他鉬產品價格上漲；而臨近周末，由於彼時鉬產品售價較為可觀，以及業者對后市信心略顯不足，供應商獲利了結意識普遍增強，再加上下游用户畏高情緒升溫，進一步抑制了產品價格的上漲速度。五氧化二釩價格較上周維持7.55萬元/噸，釩鐵價格較上周下跌1.18%至8.40萬元/噸。節后下遊鋼材市場需求釋放依舊緩慢，「銀十」表現未及預期，基本面矛盾有所加劇，鋼材價格弱勢下跌，鋼廠螺紋鋼已陷入虧損，抑制鋼廠對合金等原料採貨積極性，釩氮合金價格持續承壓回落，廠家利潤明顯收縮，不過考慮到釩原料價格繼續下壓難度增大，后續市場或將進入築底企穩階段。

經貿摩擦再起，全球經濟不確定性增加。美國政府停擺時間過長對經濟和就業帶來持續性拖累。降息25BP落地，關税對美國經濟開始產生影響，在明年通脹預期走高的環境下降息，美聯儲降息為美元貶值創造了肥沃的土壤，同時極有可能推高金價。地緣衝突持續，俄烏雙方未見緩和跡象，巴基斯坦與阿富汗爆發邊境衝突。特朗普政府此前對美聯儲獨立性的衝擊，以及全球範圍內「去美元化」趨勢的加速，共同推動了央行和投資者持續購金。長期看，全球貨幣與債務擔憂，使得黃金受益於債務和貨幣寬松的交易方向，美國債務總額已突破37.89萬億美元，「大而美」法案的通過預計提高美國3.4萬億美元財政赤字，美國聯邦政府在2025財年的預算赤字為1.8萬億美元，儘管關税收入大幅增長，但與2024財年總體相比變化不大。全球多國財政赤字處於高位，降息趨勢下國債利率上漲，體現對債務規模的擔憂，看好未來黃金價格。受益於金價上漲，黃金資源股盈利預期增強，目前黃金股估值處於較低水平，關注黃金股配置機會。受益標的：【赤峰黃金】、【山金國際】、【中金黃金】、【山東黃金】、【西部黃金】、【曉程科技】、【株冶集團】、【靈寶黃金】、【中國黃金國際】。

2025年10月15日，倫敦白銀市場因現貨極度緊缺引發歷史級「逼空」行情，倫敦銀租賃利率突破35%，空頭面臨高昂交割成本，部分客户因交易違規被限制開倉。受益於黃金上漲，高位的金銀比使得白銀價格持續補漲。金融投資需求約佔總需求的40%，工業需求佔60%。預計2025年全球白銀短缺幅度約達3660噸，基本面支撐銀價，預計未來幾年，供需缺口將持續擴大。寬松周期下工業復甦需求使得白銀彈性高於黃金，除傳統光伏下游，AI驅動下的算力需求增長，白銀需求有望進一步增長。當前「金銀比」處於高位，有望在寬松環境及工業需求提振背景下實現修復，白銀價格彈性更大，看好未來白銀價格。白銀受益標的：【盛達資源】、【興業銀錫】。

中長期看，銅作為能源轉型關鍵金屬，在「十五五規劃」政策導向下具備戰略配置價值。供給端，全球主要礦山今年事故頻發，預計2025Q4供給端減少20萬噸產量，單季度銅產量減少約3%-4%，供給層面依舊偏緊。宏觀層面，美聯儲降息25BP落地，美聯儲降息路徑確認，財政貨幣雙寬松基調依舊，9月降息如期落地，長期看宏觀環境支撐銅價，預計美元未來將會繼續貶值，看好銅價。此外強勢的供需基本面支撐銅價，中國宏觀政策端或將持續發力，電力基建、新能源汽車、家電消費等領域的刺激手段或將進一步擴大。受益標的：【紫金礦業】、【洛陽鉬業】、【金誠信】、【西部礦業】、【北方銅業】、【銅陵有色】、【江西銅業】、【雲南銅業】。

降息正式落地，宏觀環境走強。展望未來，鋁下游目前處於旺季，下游加工企業平均開工率也連續五周上行，同時國內電解鋁供給剛性，供應端趨緊。氧化鋁供應相對寬松，氧化鋁運行產能近8850萬噸/年，利潤向電解鋁端轉移。政策端持續推出利好，需求端新能源汽車、電力等領域需求持續保持，地產行業或將企穩，看好2025年鋁價。受益標的：【中國鋁業】、【天山鋁業】、【雲鋁股份】、【神火股份】、【南山鋁業】。

風險提示：1）美聯儲政策收緊超預期，經濟衰退風險；2）俄烏衝突及巴以衝突持續的風險；3）國內消費力度不及預期；4）海外能源問題再度嚴峻。

證券分析師：晏溶 S1120519100004；

發佈日期：2025-10-18；

《基本金屬周報：美國政府停擺繼續，信貸危機擔憂升溫，降息預期下金銀價格持續新高》