當政策反制遇上旺季預期，中遠海能的邏輯能否被強化？

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2025年10月14日，全球航運業迎來一個標誌性的時刻：美國依據「301調查」對中國船舶加徵的港口服務費，與中國同步實施的反制措施正式生效。這是一場可能深刻重塑全球航運格局與成本結構的深度博弈。

圖片説明：關於對美船舶收取船舶特別港務費的公告，數據來源於交通運輸部

回溯今年4月，美國貿易代表辦公室（USTR）率先公佈了對中國海事、物流及造船業的301調查最終措施，確定自10月14日起對中國公司擁有或運營的船舶、中國製造或中國籍船舶加徵港口服務費。這一舉措既是意在針對中國，也是美國為重塑本土航運而做的重要戰略部署。

面對這一挑戰，中國交通運輸部於10月10日發佈《關於對美船舶收取船舶特別港務費的公告》。公告明確規定，自10月14日起對符合"涉美"的船舶——包括由美國實體或個人擁有、運營，美資直接或間接持股達25%及以上，懸掛美國國旗或在美國建造的船舶徵收特別港務費。起始標準為每淨噸400元人民幣，並計劃於2028年階梯式上調至1120元。

本次中美港務費的政策交鋒，不僅體現為單純的税費對抗，更折射出雙方在全球海運治理體系中的話語權之爭。政策對抗對於油運市場的潛在影響較大，正觸動着全球油運市場的供需格局與運價預期。

值得關注的是，當政策反制遇上傳統旺季的波浪，中遠海能作為具備全球競爭力的油運龍頭，其長期價值與短期市場定價之間的偏差有望迎來修復契機。

政策博弈升級，催動油運價格結構性上行

從全球產業格局的視角，中國在造船與航運環節的市場份額均顯著領先，這意味着在同等政策衝擊下，中方企業所受的整體影響可能大於美方。這一產業格局或可解釋美方敢於率先發起政策博弈的動因。

不過，深入對比雙方出臺的港口費徵收細則可見，中方在政策設計上展現出更強的力度與「關聯度」：一方面，收費標準的設定較美方上限更為嚴格，體現出更為堅決的反制姿態。另一方面，對「涉美」企業的界定標準覆蓋更廣，涉及所有權、控制權與資本關聯等多個維度。

圖片説明：數據來源於官方公告，估值之家整理（匯率時點為10月13日）

航運研究機構克拉克森於10月12日發佈的專題報告指出，中國"船舶特別港務費"的政策影響面"顯著超越"美方措施。根據其研究，全球符合"涉美"標準的船舶約7000-9000艘，其中從事國際運輸的3120艘，約佔全球船隊總量的3%。

值得注意的是，受影響船舶呈現出明顯的圈層擴散特徵：核心層的430艘美國建造或懸掛美國旗的船舶中，今年僅18艘曾停靠中國港口；但若擴展至由美國公司擁有、運營或控股的船舶，數量便躍升至1273艘；再納入美股上市航運公司船隊后，影響面呈現倍數級擴大。這種結構性特徵使得油輪板塊受影響尤為顯著，若計入美股上市公司運力，全球約15%的油輪船隊可能受到波及。

這一政策博弈正在引發在美油運企業的震動。在政策生效前夕，全球知名油輪船東DHT Holdings（DHT.N）展開了一場精心策劃的合規應對。10月13日，該公司發佈聲明堅稱其船隊不應受新規約束，並系統闡述了其合規依據：所有船舶均由非美國實體持有，在非美國轄區建造，且由摩納哥、挪威等地的管理公司運營。

圖片説明：DHT關於2025年10月10日中國交通運輸部公告的聲明，資料來源於官網

聲明特別指出，通過所有權報告可查證的兩家美國機構合計持有公司股票約22.3%。而對於中小股東，公司難以追溯最終受益人國籍，因此公司認為自己不符合「美國持股超25%」的情況。與此同時，DHT在發佈聲明當日同步宣佈了一項人事任命，將其挪威籍CEO增補入董事會，這一安排將美籍董事比例控制在20%，以應對我國的合規要求。

此舉與公司此前出售中國造油輪以規避美國政策的舉措一脈相承。從規避美方制裁到應對中方反制，DHT的系列運作折射出國際船東在政策變局中的適應性調整，也凸顯了"涉美"認定標準在實際執行中面臨的複雜性。

這種複雜性恰恰體現了新規的深層影響：通過設置精準的政策邊界，既確保了反制的有效性，又為全球航運企業提供了合規調整空間。對DHT而言，儘管已採取多重應對措施，但在全球航運規則重構的背景下，其能否完全規避政策影響仍存變數，這也反映出當前政策環境下國際船東面臨的挑戰與不確定性。畢竟如果不能得到中國方的有效認證，港務費對企業帶來的影響將是巨大的。

從具體測算數據來看，新規對長距離油運市場的成本衝擊尤為顯著。以典型VLCC船型為例，如果按照淨噸位約10.5萬噸計算，單航次需繳納的特別港務費達589萬美元。這一數額相較於傳統運輸成本呈現出巨大壓力：假設VLCC平均運價在8萬美元/天，在巴西-中國航線上（航程按照100天計算），港務費佔往返運輸成本的比例高達73%；而在航程更短的中東-中國航線上（航程按照60天計算），該項費用甚至超過了原有的運輸總成本。

在成本壓力下，部分船東可能被迫調整航線佈局，這種運力再配置將加劇市場分層，並對全球油運供應鏈造成階段性擾動。

值得注意的是，這一政策衝擊恰逢油運傳統旺季窗口。成本推動與季節性需求的疊加，有望進一步增強油運價格的彈性，推動四季度運價中樞系統性上移。這種由政策因素與市場周期共同驅動的價格重估，正在為油運市場注入新的變量。

油運市場：短期彈性與長期出清的交織

當前油運市場正值多重因素交織，站在短期機遇與長期變革的交匯點。

在原油供給端即油運需求端，OPEC+的產量政策調整成為今年運價的關鍵變量。2022年底以來，OPEC+共實施過3次減產，包括200萬桶/天強制減產、第一批165萬桶/天自願減產、第二批220萬桶/天自願減產。

2025年4月啟動的第二批減產恢復已推動原油價格進入下行通道，而原定10月恢復的第一批減產雖在具體執行節奏上較市場預期更為温和，但總體增產方向較明確，為維持低油價環境創造了有利條件。

這一價格環境激活了中國特有的"戰略囤油"機制。當國際油價接近每桶60美元區間時，中國的原油進口明顯放量。據國際能源署（IEA）統計，今年以來中國原油庫存保持日均90萬桶的增長節奏，累計增量已達1.06億桶，這一趨勢在二季度尤為顯著。低油價背景下持續的補庫需求，為四季度油運市場提供了支撐。

然而，超越周期性波動的是深刻的產業重構。儘管傳統季節性規律指向冬季用油高峰，但去年四季度"旺季不旺"的現象已發出警示信號。

圖片説明：波羅的海原油運費指數（BDTI），數據來源於同花順

深層次的原因來自能源結構的轉型：新能源汽車保有量的快速攀升正持續擠壓傳統燃油需求，中國汽油消費量去年首次出現負增長，今年成品油消費預計將進一步收縮。這一趨勢直接體現在煉廠開工率的持續低迷上，預示着油運需求的長期結構或許正在重塑。

圖片説明：山東煉廠開工率，數據來源於wind

與需求端的不確定性形成鮮明對比的是，供給端的約束是比較清晰的。克拉克森研究預計，2025年全球原油輪船隊增長率僅為1.2%，而與此同時，日益嚴格的環保法規正加速淘汰不符合標準的老舊運力，歐美對"影子艦隊"的制裁也在持續收緊有效運力供給。這種"低增長、高淘汰"的供給格局，與複雜多變的需求面共同作用，正推動油運市場進入一個供給主導的新階段。

中遠海能：周期波動中的戰略定力

中遠海能油輪運力規模世界第一，覆蓋了全球主流的油輪船型，是全球船型最齊全的油輪船東。公司外貿原油的營收佔比超40%，內貿原油營收佔比在15%左右。

從行業競爭格局看，外貿油運市場呈現典型的完全競爭特徵，前十大船東集中度僅為22%，而上游客户相對集中，這種市場結構決定了行業具有顯著的周期波動屬性。根據長江證券的測算，VLCC日租金每上升1萬美元，對應船隊年化利潤可增加約9.89億元，這種顯著的盈利彈性使得公司在行業上行周期中具備巨大的業績釋放空間。

圖片説明：外貿油運利潤彈性測算，數據來源於長江證券

今年上半年，儘管公司實現運輸周轉量同比增長18.81%，但由於國際油運市場需求疲軟導致運價承壓，營收與利潤出現同比下滑。不過，二季度歸母淨利潤環比增長64.16%，已顯露出業績改善的積極信號。當前運價的持續回暖，將為公司下半年利潤修復提供有力支撐。

圖片説明：中遠海能歸母淨利潤及增速，數據來源於同花順

經歷上半年業績承壓期后，中遠海能股價已調整至近三年相對低位。隨着9月以來運價回暖驅動股價觸底回升，四季度"政策催化+旺季效應"的雙重驅動，有望推動公司步入新一輪上行周期。

圖片説明：中遠海能股價（A股），數據來源於同花順

值得重點關注的是，公司近期推出的80億元定增方案精準把握了行業發展趨勢。募集資金將用於投資建造6艘VLCC、2艘LNG運輸船及3艘阿芙拉型原油輪。在當前地緣政治背景下，中東衝突推動航線變更，美油出口亞洲增加運距，"噸海里"需求的持續增長將與公司運力投放及市場運價提升形成良好共振，強化中遠海能的修復邏輯。

圖片説明：中遠海能募資金額及用途，數據來源於公告

當然，地緣政治風險始終是影響原油及油運市場的最重要變數，這也是當前油運板塊估值折價的重要原因。在周期嬗變與規則重構的背景下，中遠海能的價值重估之路既充滿機遇，也需警惕政策變化。