【中國銀河宏觀】為何進出口數據再超預期？ ——9月進出口數據解讀

（來源：中國銀河宏觀）

10月13日海關總署公佈9月進出口數據：9月我國出口商品3286億美元，同比增速為8.3%（前值4.4%），過去十年出口增速同期均值為2.9%。進口2381億美元，增速7.4%（前值1.3%），過去十年進口增速同期均值為1.7%。貿易順差904.5億美元（前值1023億美元）。

9月出口增速反彈回升，一方面全球經濟景氣度保持復甦以及市場多元化的持續推進對出口增速帶來支撐，另一方面低基數效應對讀數上帶來修復：一是全球製造業PMI維持在榮枯線以上。9月全球製造業繼續保持復甦態勢，全球製造業PMI為50.8%，較上月（50.9%）略有下降，但仍處於擴張區間。發達國家經濟整體有所下行，美韓等有不同幅度上行；新興市場則呈上行趨勢，其中東盟（整體）上行0.6pp至51.6%，越南則維持在50.4%；非洲製造業PMI為51.4%，連續3個月運行在50%以上。對應9月越南出口增速依舊維持25.3%（前值15.4%）的高增長，韓國出口金額增速上行至12.7%（前值1.3%）。二是市場多元化持續推進。市場多元化的持續推進也為9月出口增速帶來相應支撐。據海關總署三季度新聞發佈會，前三季度我國對東盟、拉美、非洲、中亞等進出口分別增長9.6%、3.9%、19.5%和16.7%，對亞太經合組織（APEC）其他經濟體進出口增長2%。從9月數據來看，我國對非洲出口增速達到56.4%（前值25.9%），對拉丁美洲出口增速達15.2%（前值-2.3%）。高頻數據上看，9月份我國集裝箱吞吐量同比上漲7.3%（前值9%），貨物吞吐量同比上漲7.4%（前值5.8%）。三是低基數效應對讀數上帶來修復。去年9月出口增速2.3%，為去年內單月第三低同比讀數；從出口金額季節性走勢看，9月出口金額較8月先出現小幅回落。

9月進口增速高於歷史同期水平：一是需求改善支撐進口上行。從高頻數據來看，9月份國內高爐開工率、鐵水產量、螺紋鋼開工率、焦化企業開工率、水泥發運率和汽車全鋼輪胎開工率均高於去年同期水平。量價來看，部分主要商品進口數量增速帶來支撐，如飛機（進口數量同比增速92.9%）、橡膠（21.6%）、糧食（12%）、集成電路（11.75%）和鐵礦砂（11.7%），此外部分商品進口價格如煤及褐煤（進口價格同比增速-25.6%）、原油（-10.8%）以及汽車（-6.9%）形成一定拖累。二是我國積極擴大對外開放的大門。據海關總署三季度新聞發佈會，前三季度我國新增了135種農食產品的准入，涉及50個國家和地區。對同我國建交的最不發達國家實施100%税目產品零關税，自這些國家的進口增長了9.7%。同時我國正在積極推進通過商籤共同發展經濟夥伴關係協定，落實對53個非洲建交國實施100%税目產品零關税舉措。從9月數據來看，我國自非洲進口增速達到22.4%（前值-7.8%），其中自南非進口增速達到63.1%（前值-1.2%），自拉丁美洲進口達18%（前值-3.2%）。三是低基數效應對讀數上帶來修復。去年9月進口增速0.13%，處於較低基數。

非洲、東盟和歐盟是主要支撐，對美出口降幅收窄：9月對非洲出口增速大幅上行至56.4%（前值25.9%），貢獻出口增速達到2.7%（前值1.2%），成為拉動我國出口增速最主要的地區。今年對非洲出口維持高增長，汽車是最主要拉動項之一。根據乘聯會數據，1至8月中國汽車向非洲出口量達43萬輛，同比增長97%；其中，8月單月出口8.2萬輛，同比增長達184%。對東盟出口增速小幅回落至15.6%（前值22.5%），貢獻出口增速達到2.4%（前值3.4%），其中對菲律賓和印尼出口增速分別為13.5%和17.1%，較上月分別上行7.3和4.8個百分點，對越南、馬來西亞、泰國和菲律賓出口增速有不同程度回落。整體來看，東盟國家制造業PMI維持在擴張區間，顯示出區域經濟持續温和復甦的跡象，支撐我國對東盟出口維持韌性。此外，9月越南出口增速依舊維持25.3%（前值15.4%）的高增長，亦對應着我國對其兩位數的出口增速（24.5%），一定程度上反映了關税環境不確定性增加背景下我國對非美國家轉口貿易高增長的態勢。 9月對歐出口增速繼續上行，同比14.2%（前值10.4%），拉動出口增速2個百分點，年初以來歐盟經濟景氣度持續回升，歐元區PMI持續回升，8月回升至50.5%（前值49.8%），時隔三年首次突破榮枯線以上，9月小幅回落至49.8%，基本保持穩定，后續對歐出口有望保持一定增速。對美國出口增速降幅小幅收窄，出口同比增速為-27%（前值-33.1%），拖累出口增速4.2個百分點。10月10日，美國總統特朗普宣佈將從11月1日起對中國輸美商品加徵100%的額外關税，我們認為提高100%關税的可能性極低，但不排除11月之后中美雙方總關税水平邊際上升的可能性，后續對美出口仍將繼續承壓。

集成電路和手機出口延續改善態勢：（1）9月份機電、高新技術產品和勞動密集型產品出口增速均有不同程度回升，其中機電產品出口增速為12.6%（前值7.6%），高新技術產品出口增速11.5%（前值8.9%），勞動密集型產品出口增速修復至-4.1%（前值-6.6%）；（2）通用機械設備24.9%（前值4.3%）、汽車零配件5.3%（前值4.8%）和手機-1.9%（前值-18.9%）出口增速均有不同程度改善；集成電路32.7%（前值32.8%），出口增速基本持平；汽車包括底盤10.9%（前值17.3%）和家用電器-9.7%（前值-6.6%）增速均有不同幅度回落；（3）勞動密集型產品中，玩具-28%（前值-21%）出口增速小幅走弱；其它品類商品出口增速均有不同程度回升。

我們認為后續出口形勢或將逐步承壓：其一，北美進口貨量集中前移至上半年，預計下半年增速將回落。此前全球最大航運協會波羅的海國際航運公會（BIMCO）預估，2025年下半年北美進口貨量增速會回落，2025 - 2026年北美地區進口貨量年均增長率僅為1.6%，為全球各區域最低水平。其二，當前美國對中國的關税仍處於歷史最高水平（估算為40.36%，截止2024年末10.88%加權關税+2025年20%芬太尼關税+10%基礎對等關税—其他類別豁免0.52%），若11月之后雙邊關税水平邊際上行則會更高，而東南亞主要國家的新關税水基本降至19%-20%，為對中國關税約一半的水平，與中國關税的比較優勢明顯，致使我國訂單迴流難度較大。其三，去年自特朗普宣佈參選美國總統，市場開始預期其關税政策可能重來。企業自四季度開始搶出口行為，從出口金額季節性走勢看，出口也是自去年Q4加速上行。高基數效應下意味着后續出口將逐步受到拖累。

風險提示：外需走弱的風險；國內經濟下行的風險；貿易摩擦加劇的風險。

正文

一、出口增速反彈，進口遠超預期

9月我國出口商品3286億美元，同比增速為8.3%（前值4.4%），過去十年出口增速同期均值為2.9%。進口2381億美元，增速7.4%（前值1.3%），過去十年進口增速同期均值為1.7%。貿易順差904.5億美元（前值1023億美元）。

9月出口增速反彈回升，一方面全球經濟景氣度保持復甦以及市場多元化的持續推進對出口增速帶來支撐，另一方面低基數效應對讀數上帶來修復：一是全球製造業PMI維持在榮枯線以上。9月全球製造業繼續保持復甦態勢，全球製造業PMI為50.8%，較上月（50.9%）略有下降，但仍處於擴張區間。發達國家經濟整體有所下行，美韓等有不同幅度上行；新興市場則呈上行趨勢，其中東盟（整體）上行0.6pp至51.6%，越南則維持在50.4%；非洲製造業PMI為51.4%，連續3個月運行在50%以上。對應9月越南出口增速依舊維持25.3%（前值15.4%）的高增長，韓國出口金額增速上行至12.7%（前值1.3%）。二是市場多元化持續推進。市場多元化的持續推進也為9月出口增速帶來相應支撐。據海關總署三季度新聞發佈會，前三季度我國對東盟、拉美、非洲、中亞等進出口分別增長9.6%、3.9%、19.5%和16.7%，對亞太經合組織（APEC）其他經濟體進出口增長2%。從9月數據來看，我國對非洲出口增速達到56.4%（前值25.9%），對拉丁美洲出口增速達15.2%（前值-2.3%）。高頻數據上看，9月份我國集裝箱吞吐量同比上漲7.3%（前值9%），貨物吞吐量同比上漲7.4%（前值5.8%）。三是低基數效應對讀數上帶來修復。去年9月出口增速2.3%，為去年內單月第三低同比讀數；從出口金額季節性走勢看， 9月出口金額較8月先出現小幅回落。

9月進口同比增速為7.4%（前值1.3%），遠高於wind一致預期1.4%，過去十年進口增速同期均值為1.7%，進口增速高於歷史同期水平。一是需求改善支撐進口上行。從高頻數據來看，9月份國內高爐開工率、鐵水產量、螺紋鋼開工率、焦化企業開工率、水泥發運率和汽車全鋼輪胎開工率均高於去年同期水平。量價來看，部分主要商品進口數量增速帶來支撐，飛機（進口數量同比增速92.9%）、橡膠（21.6%）、糧食（12%）、集成電路（11.75%）和鐵礦砂（11.7%），此外部分商品進口價格如煤及褐煤（進口價格同比增速-25.6%）、原油（-10.8%）以及汽車（-6.9%）形成一定拖累。二是我國積極擴大對外開放的大門。據海關總署三季度新聞發佈會，前三季度我國新增了135種農食產品的准入，涉及50個國家和地區。對同我建交的最不發達國家實施100%税目產品零關税，自這些國家的進口增長了9.7%。同時我國正在積極推進通過商籤共同發展經濟夥伴關係協定，落實對53個非洲建交國實施100%税目產品零關税舉措。從9月數據來看，我國自非洲進口增速達到22.4%（前值-7.8%），其中自南非進口增速達到63.1%（前值-1.2%），自拉丁美洲進口達18%（前值-3.2%）。三是低基數效應對讀數上帶來修復。去年9月進口增速0.13%，處於較低基數。

二、非洲、東盟和歐盟是主要支撐，對美出口降幅收窄

9月對非洲出口增速大幅上行至56.4%（前值25.9%），貢獻出口增速達到2.7%（前值1.2%），成為拉動我國出口增速最主要的地區。今年對非洲出口維持高增長，汽車是最主要拉動項之一。根據乘聯會數據，1至8月中國汽車向非洲出口量達43萬輛，同比增長97%；其中，8月單月出口8.2萬輛，同比增長達184%。 

對東盟出口增速小幅回落至15.6%（前值22.5%），貢獻出口增速達到2.4%（前值3.4%），其中對菲律賓和印尼出口增速分別為13.5%和17.1%，較上月分別上行7.3和4.8個百分點，對越南、馬來西亞、泰國和菲律賓出口增速有不同程度回落。9月份越南製造業PMI維持在50.4%，連續三個月位於擴張區間，整體來看，東盟國家制造業PMI維持在擴張區間，顯示出區域經濟持續温和復甦的跡象，支撐我國對東盟出口維持韌性。此外，9月越南出口增速依舊維持25.3%（前值15.4%）的高增長，亦對應着我國對其兩位數的出口增速（24.5%），一定程度上反映了關税環境不確定性增加背景下我國對非美國家轉口貿易高增長的態勢。

9月對歐出口增速繼續上行，同比14.2%（前值10.4%），拉動出口增速2個百分點，年初以來歐盟經濟景氣度持續回升，歐元區PMI持續回升，8月回升至50.5%（前值49.8%），時隔三年首次突破榮枯線以上，9月小幅回落至49.8%，基本保持穩定，后續對歐出口有望保持一定增速。對美國出口增速降幅小幅收窄，出口同比增速為-27%（前值-33.1%），拖累出口增速4.2個百分點。10月10日，美國總統特朗普宣佈將從11月1日起對中國輸美商品加徵100%的額外關税，我們認為提高100%關税的可能性極低，但不排除11月之后中美雙方總關税水平邊際上升的可能性，后續對美出口仍將繼續承壓。

9月份，對日本出口同比增速回落至1.8%（前值6.7%），對應日本製造業PMI較上月有所下行；對韓國出口同比轉正至7%（前值-1.4%），對應9月韓國出口金額增速上行至12.7%（前值1.3%）；對印度出口同比繼續上行至14.4%（前值為9.1%）；對俄羅斯出口增速下降至-21.1%（前值-16.7%），7月30日，俄羅斯聯邦技術監管和計量局宣佈撤銷東風、福田、一汽、汕德卡等中國品牌部分卡車及底盤的銷售許可，禁止相關車型在俄進口與銷售。受俄羅斯保護本國產業的政策影響，今年中國汽車對俄羅斯出口鋭減；對中國香港的出口增速上行至19.4%（前值17.2%）；對中國臺灣的出口增速小幅回落至11%（前值17.5%）。

三、集成電路和手機出口延續改善態勢

9月份機電、高新技術產品和勞動密集型產品出口增速均有不同程度回升，其中機電產品出口增速為12.6%（前值7.6%），高新技術產品出口增速11.5%（前值8.9%），勞動密集型產品出口增速修復至-4.1%（前值-6.6%）。

機電產品出口同比增長12.6%，其中通用機械設備24.9%（前值4.3%）、汽車零配件5.3%（前值4.8%）和手機-1.9%（前值-18.9%）出口增速均有不同程度改善；集成電路32.7%（前值32.8%），出口增速基本持平；汽車包括底盤10.9%（前值17.3%）和家用電器-9.7%（前值-6.6%）增速均有不同幅度回落。當前全球半導體電子消費或處於四年上行周期的頂部，2025年8月全球半導體銷售增速21.7%（前值20.6%），在5月增速高點回落后持續波動，對應我國手機等電子消費產品出口增速自4月以為持續位於負增長低位震盪。

勞動密集型產品中，玩具-28%（前值-21%）出口增速小幅走弱；紡織6.4%（前值1.4%）、塑料製品3.8%（前值0.8%）、家俱0.4%（前值-3.2%）、服裝-8%（前值-10.1%）、鞋靴-13.3%（前值-17.1%）和箱包-12.3%（前值-14.9%）出口增速均有不同程度回升。

四、貿易摩擦風險加劇，后續出口或逐步承壓

當地時間10月10日，美國總統特朗普在社交媒體平臺發文宣佈，將從11月1日起對中國輸美商品加徵100%的額外關税。考慮到11月上旬將迎來第二個90天關税暫緩期滿，以及10月底的APEC會議，關税的生效日期已經為談判留出時間窗口。整體上我們偏向於認為，提高100%關税的可能性極低，但不排除11月之后中美雙方總關税水平邊際上升的可能性。

我們認為后續出口形勢或將逐步承壓：其一，北美進口貨量集中前移至上半年，預計后續年增速將回落。此前全球最大航運協會波羅的海國際航運公會（BIMCO）預估，2025年下半年北美進口貨量增速會回落，2025 - 2026年北美地區進口貨量年均增長率僅為1.6%，為全球各區域最低水平。

其二，當前美國對中國的關税仍處於歷史最高水平（估算為40.36%，截止2024年末10.88%加權關税+2025年20%芬太尼關税+10%基礎對等關税—其他類別豁免0.52%），若11月之后雙邊關税水平邊際上行則會更高，而東南亞主要國家的新關税水基本降至19%-20%，為對中國關税約一半的水平，與中國關税的比較優勢明顯，致使我國訂單迴流難度較大。

其三，去年自特朗普宣佈參選美國總統，市場開始預期其關税政策可能重來。企業自四季度開始搶出口行為，從出口金額季節性走勢看，出口也是自去年Q4加速上行。高基數效應下意味着后續出口將逐步受到拖累。

本文摘自：中國銀河證券2025年10月13日發佈的研究報告《為何進出口數據再超預期？ ——9月進出口數據解讀 》

分析師：張迪 S0130524060001；呂雷 S0130524080002；

評級標準：

推薦：相對基準指數漲幅10%以上。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～10%之間。

迴避：相對基準指數跌幅5%以上。

推薦：相對基準指數漲幅20%以上。

謹慎推薦：相對基準指數漲幅在5%～20%之間。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～5%之間。

迴避：相對基準指數跌幅5%以上。

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