華西證券-有色金屬行業：剛果金政府發佈鈷出口配額的獲取、分配和執行條件，繼續推薦關注鈷資源標的-251012

（來源：研報虎）

事件概述:

　　2025年10月10日，剛果金國家礦產監管機構ARECOMS簽發了決定，概述了獲得和分配鈷出口配額的條件，並詳細說明了實施2025年9月20日第004/ARECOMS/2025號決定中規定的配額政策的具體安排，該決定自2025年10月16日起生效。

決定詳細規定了鈷出口配額的獲取、分配和執行條件

　　2025年基礎配額（以鈷金屬當量噸數表示）為：2025年10月為3,625噸，2025年11月為7,250噸，2025年12月為7,250噸。基礎配額按2022年1月1日至2024年12月31日期間的歷史出口量按比例分配，但Entreprise Générale du Cobalt（EGC，剛果金國有礦業公司Gecamines的子公司，負責監督手工鈷礦開採）和Société du Terril de Lubumbashi（STL，剛果金國有礦業公司Gecamines的子公司，盧本巴希礦渣處理公司）除外。

　　以下情況不屬於基礎配額範圍：a.2024年鈷出口量少於100噸的任何公司，但EGC除外。b.擁有鈷精煉廠但過去5年未運營鈷礦的公司。c.鈷礦儲量已枯竭的公司。

　　附錄中列出的每家運營商2025年12月的基礎配額分配將在2026年自動續期，除非在2025年第四季度不遵守現行規則（2026-2027年基礎配額分別為8.7萬噸）。公司配額可能會根據其對剛果金戰略項目發展的貢獻進行修訂，特別是在鈷下游價值鏈發展方面。每個運營商的基本配額不可轉讓，也不可延期。

　　每位運營商的月度配額將作為例外情況累積至2025年12月31日。但是，自2026年1月1日起，任何未在當月最后一天使用的月度出口配額將被視為失效，並自動重新分配給ARECOMS的年度戰略配額。

　　分配給ARECOMS並預留用於國家重要項目的戰略配額將於2026年1月1日生效。2026年的戰略配額為9,600噸。任何未使用的基礎配額將重新分配給ARECOMS的年度戰略配額中。戰略配額的分配由ARECOMS全權決定。

　　所有持有配額的經營者必須在鈷礦出口裝船前，且在出口月份前的最后一天之前，根據其每月最高出口配額和預繳日適用的鈷價格，預繳應向國家繳納的礦業權使用費（該項費用按銷售價值的10%計算）。簽發出口授權證書需提供預付款收據。

　　ARECOMS保留撤銷任何公司初始配額的權利：a.處理從第三方或手抓礦來源獲得的採礦廢料和/或精礦，但EGC和STL除外，這兩家公司有權根據其自身的出口配額處理此類產品；b.將其配額轉讓給其他公司；c.不出口配額分配的數量；d.不遵守適用法律法規。

　　我們整理了重要公司的鈷基礎配額數據，發現其中不乏未來或將無法保障正常生產經營的公司

　　涉及上市公司或者重要公司的鈷基礎配額我們整理如下：洛陽鉬業2025Q4基礎配額為6650噸，嘉能可2025Q4基礎配額為3925噸，歐亞資源2025Q4基礎配額為2125噸，剛果金國有礦業公司Gecamines 2025Q4基礎配額為1475噸，北方工業2025Q4基礎配額為1000噸，中國有色集團2025Q4基礎配額為825噸，盛屯礦業2025Q4基礎配額為350噸，金川國際2025Q4基礎配額為325噸，華友鈷業2025Q4基礎配額為225噸，紫金礦業2025Q4基礎配額為225噸，中國有色礦業2025Q4基礎配額為100噸，五礦資源2025Q4基礎配額為75噸。

　　按此推斷上述公司2026年基礎配額為：洛陽鉬業31920噸，嘉能可18840噸，歐亞資源10200噸，Gecamines 7080噸，北方工業4800噸，中國有色集團3960噸，盛屯礦業1680噸，金川國際1560噸，華友鈷業1080噸，紫金礦業1080噸，中國有色礦業480噸，五礦資源360噸。

　　我們發現，上述獲得出口配額的礦業公司，並非都能足量保證出口，有一些企業或存在生產經營無法保證的情況，這會導致基礎出口配額實際出口量的進一步減少，進一步推升未來供給緊張程度。例如Chemaf Resources Ltd.於2025年9月表示，如果無法獲得投資者，將於2025年11月停止剛果金銅鈷礦的生產，該公司2025-2027年基礎配額分別為250/1200/1200噸。據彭博2025年9月報道，嘉能可正就出售其在KCC銅鈷項目的股份進行談判，其Mutanda銅鈷礦由於鈷價低迷自2019年11月起關閉，於2021年重啟運營，開始處理現有庫存中的礦石，目標是到2024年全面恢復採礦作業，但由於鈷價問題至今仍未全面恢復，一直處於低負荷工作狀態。且Mutanda銅鈷礦露天礦部分品位下滑，必須投資開採和加工地表以下的硫化礦石才能恢復滿產，但由於鈷價問題，嘉能可始終未作出投資決策。嘉能可2025-2027年基礎配額分別為3925/18840/18840噸，該公司對全球鈷供給影響較大

　　剛果金2024年貢獻全球76%的鈷產量，預計未來兩年減少的出口供應量約佔2024年全球鈷產量的43%

　　根據USGS數據，2024年全球鈷礦產量29.0萬噸，同比增加21.8%，其中剛果金產量22.0萬噸，同比增長25.7%，全球佔比76%。剛果金政府現已明確2025-2027年鈷出口基礎配額分別為1.81/8.7/8.7萬噸，戰略配額分別為0/9600/9600噸，合計出口配額分別為1.81/9.66/9.66萬噸，且已經明確各家礦企出口配額獲取、分配和執行條件。我們假設剛果金2025年鈷產量與2024年持平，剛果金2025年2月22日-10月15日暫停出口，約減少16.52萬噸出口供給，佔2024年全球鈷產量的57%，2026-2027年按照2024年標準計算，減少的出口供應量約佔2024年全球鈷產量的43%。

預計未來全球鈷的新增供應高度集中於印尼，但供應短缺趨勢無法扭轉

　　根據USGS數據，印度尼西亞2024年鈷產量為2.8萬噸，全球佔比9.7%，2021年該國鈷產量為2700噸，2022-2024年的快速供應增長主要得益於高壓酸浸（HPAL）工藝的廣泛應用，主要產品氫氧化鎳鈷（MHP）自2022年起進入快速放量階段。展望未來，全球鈷的新增供應仍將高度集中於印度尼西亞。華友鈷業、青山集團、Posco、淡水河谷在2026-2027年仍有新增MHP產能投放，按照印尼高壓酸浸工藝鎳和鈷的比例8:1至10:1估算，預計將新增4-5萬噸鈷供應產能，與未來2年剛果金減少的12.34萬噸供應量及全球鈷需求增速相比（以2024年產量為比較基準），仍舊無法扭轉供應短缺趨勢。

我們根據全球鈷供需數據，推測2027年供需缺口或為2.55萬噸

　　根據Cobalt Institute的數據，2024年全球鈷消費量達到22.2萬噸，同比增長14%，創下2021年以來的最快增速。從消費結構來看，電動汽車是最大的應用領域，消費量約9.5萬噸，同比增長21%，佔總消費量的43%；消費電子領域消費6.7萬噸，同比增長12%，佔比30%；其余領域包括高温合金（8%）、硬質合金（4%）和催化劑（3%）。假設按照2025-2027年年均消費增速10%計算，2025-2027年全球鈷消費量分別為24.42/26.86/29.55萬噸。

　　我們樂觀假設2027年印尼鈷產量為7萬噸，剛果金當年出口量為9.66萬噸，全球其余區域產量略微增長至4.5萬噸，當年全球原生鈷供應量為21萬噸。根據中國有色金屬工業協會鈷業分會的數據，2021年中國再生鈷產量為2萬噸，佔當年全球再生鈷總產量的60%。根據QYResearch Inc.的數據，預計2030年全球再生鈷產量為98324金屬噸，2024年至2030年年複合增長率為9.86%。我們按此推算2027年全球再生鈷供應量為6萬噸。2027年全球原生鈷+再生鈷合計供應量為27萬噸，當年全球鈷需求量為29.55萬噸，那麼粗略估計當年的供需缺口為2.55萬噸。

投資建議：

　　截至10月10日，電解鈷報收35.05萬元/噸，2025年初鈷價為16.9萬元/噸，今年以來已上漲107%。我們預計未來2年伴隨着社會庫存的逐步耗盡，以及當年存在的供需缺口，鈷供給將隨着時間遷移愈來愈緊張，鈷價仍存進一步上漲空間，利好鈷資源類企業。我們推薦關注：1）洛陽鉬業，2026-2027年獲得剛果金鈷基礎出口配額3.19萬噸，佔剛果金當年出口配額的36.7%；2）華友鈷業，在印尼具備18萬噸濕法鎳產能，2025H1預計MHP產量達12萬噸，同比增長超40%。此外，公司還在建的Pomalaa濕法項目計劃新增12萬噸/年鎳金屬量，預計2026年年底建成投產；3）力勤資源，擁有濕法鎳產能12萬噸，鈷產能14250噸；4）格林美，在印尼建設的紅土鎳礦濕法冶煉項目15萬金噸鎳/年產能已全部建成，包括公司目前控股的11萬金噸鎳/年產能以及參股的4萬金噸鎳/年產能，青美邦/美明/格林愛科/ESG項目年產能分別為6.5萬/2.5萬/2萬/4萬噸鎳。5）關注騰遠鈷業、寒鋭鈷業未來鈷出口戰略配額獲得的可能性。

風險提示

1）全球鈷需求量增速不及預期；

2）海外鈷供給超預期；

3）剛果金出口管控政策超預期變動；

4）地緣政治風險