砸錢營銷之下，寶尊電商虧損難止，依靠GAP難破局

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　來源：證券之星

　　寶尊電商（NASDAQ：BZUN、09991.HK）今年上半年仍未實現盈利，公司近四年半累虧金額超14億元。

　　證券之星注意到，連年虧損的背后，是公司高居不下的銷售費用。在電商行業經歷結構性變革、傳統模式受到衝擊的背景下，公司電商板塊增長乏力。電商品牌管理作為公司重點打造的新業務，即便有GAP、Hunter等品牌加持，但目前仍難扛營收大旗。

　　進一步研究發現，在中國快時尚市場的激烈競爭中，GAP尚未建立起價格競爭優勢；另一品牌Hunter則因門店數量較少，對公司營收貢獻有限。

　　01． 銷售費用高企，電商業務增長疲軟

　　公開資料顯示，寶尊電商成立於2007年，最初以電商代運營業務起家。面對電商行業的結構性變化，公司近年來積極推動戰略轉型，重塑傳統電商業務並着力打造新的品牌管理業務。目前，公司已形成三大核心業務板塊：電商、品牌管理以及國際業務。

　　2025年中期報告顯示，寶尊電商實現營業收入46.17億元，同比增長5.63%；歸母淨利潤為-9704萬元，同比虧損有所收窄。

　　實際上，公司自2021年開始陷入連續虧損。2021年至2024年，公司淨虧損金額分別為2.12億元、6.53億元、2.78億元、1.85億元。經計算，公司近四年半累虧金額約14.25億元。

　　證券之星注意到，高居不下的銷售費用是公司連年虧損的主要原因。2021年-2024年，公司銷售及營銷費用分別為25.5億元、26.74億元、28.29億元、33.81億元，逐年攀升。

　　2025年上半年，寶尊電商的銷售及營銷費用為17.38億元，同比增長13%，主要是公司品牌管理業務營銷活動及與線下門店擴張相關的開支增加。經計算，公司四年半銷售及營銷費用總金額為131.72億元。同時，公司的管理及行政費用也出現增長，其在上半年同比增長12.6%，為3.95億元。

　　分業務來看，公司的電商板塊主要涵蓋經銷商品、網店運營服務、倉庫管理服務、數字營銷與IT服務等業務。作為公司的基本盤，電商板塊在今年上半年為公司貢獻了超八成的收入。

　　近年來，隨着社交電商、直播電商等新渠道的興起，電商行業的渠道格局與運營主體發生結構性變化，傳統電商模式受到衝擊，以寶尊電商為代表的傳統電商代運營企業面臨壓力。

　　為應對行業變局，公司擴大渠道覆蓋範圍，於2024年收購抖音電商服務商洛氪迅，以提升在直播電商領域的全渠道服務能力。不過，公司電商板塊增長疲軟的態勢並未得到扭轉。

　　2025年上半年，公司的電商板塊實現收入39.09億元，同比增長2.46%；2023年上半年及2024年上半年，公司電商板塊的增速分別為10.47%、2.66%。不僅如此，公司電商板塊出現經營虧損，其經調整的經營利潤為-467.9萬元，去年同期為7197萬元。

　　02． 加碼品牌管理，GAP艱難突圍

　　品牌管理作為寶尊電商戰略轉型的重點，其路徑是以服裝服飾行業為切入點，通過收購獲取國際品牌在中國區的運營權。

　　具體來看，2023年年初，公司正式完成對美國快時尚品牌GAP大中華區業務的收購；隨后在當年又取得了英國品牌Hunter在大中華區的業務運營權及在東南亞地區51%的知識產權。

　　證券之星注意到，作為公司品牌管理板塊的核心，GAP品牌近年來經歷了一系列調整與優化。公司一方面通過控制折扣力度，逐步修復品牌的溢價能力；另一方面，也在積極推動GAP線下渠道的拓展。

　　但有分析指出，儘管寶尊電商對GAP的折扣體系有所調控，但其線下門店與線上平臺進行打折銷售仍是常態，對促銷活動尚存依賴。

　　與此同時，中國快時尚市場的競爭正不斷加劇。一方面，UR等本土品牌已成功站穩腳跟，在市場中佔據了一定份額；另一方面，優衣庫、Zara、H&M等國際知名品牌也在持續深耕中國市場。

　　即便如此，中國市場的吸引力仍未減弱，Forever 21等外來快時尚品牌仍在嘗試入局。面對眾多對手，GAP尚未建立起明顯的價格優勢，快時尚主力消費羣體普遍對價格高度敏感，但相較於優衣庫、H&M等品牌，其產品定價缺乏競爭力。

　　在線下渠道上，按照規劃，寶尊電商今年計劃在中國新開設40家GAP門店。值得注意的是，截至2025年6月30日，GAP在中國市場的門店總數為156家，上半年僅新增4家店鋪，距離全年目標仍有較大差距。

　　除GAP之外，寶尊電商也在加快對另一品牌Hunter的佈局。今年5月，Hunter在上海張園、杭州萬象城MIXC和北京三里屯三地同步開設旗艦店。不過，目前Hunter在中國市場的規模仍然較小，門店數量僅為個位數。

　　結合業績來看，GAP和Hunter所在的品牌管理板塊在上半年實現收入7.86億元，同比增長29.28%。雖然該板塊業務實現兩位數增長，但其佔公司總營收的比例尚不足兩成。不僅如此，品牌管理板塊上半年經調整后的經營利潤為-5606.4萬元，尚未實現盈利。

　　證券之星注意到，2025年下半年以來，寶尊電商進一步加大了品牌管理板塊的投入力度。今年7月，據多家媒體報道，公司已完成對英國瑜伽服品牌Sweaty Betty的中國區經營權的收購，后續該品牌的中國業務將由寶尊電商旗下負責GAP與Hunter的團隊接管。

　　據悉，Sweaty Betty創立於1998年，主打女性運動服飾，產品涵蓋瑜伽服、運動打底褲等品類，素有「英國版lululemon」之稱。不過，近年來該品牌發展遇阻，2023年及2024年連續兩年收入出現下滑。

　　Sweaty Betty在中國市場的拓展亦不順利。2021年，Sweaty Betty進入中國市場，但僅運營約一年后，其便停止了官方微博與微信公眾號的更新。2023年3月，Sweaty Betty關閉了內地唯一一家獨立門店。目前，該品牌僅通過天貓與小紅書等線上渠道維持銷售。

　　鑑於國內大部分消費者對Sweaty Betty認知度有限，其能否藉助寶尊電商現有團隊的運營經驗成功打開新局面，仍有待市場檢驗。（本文首發證券之星，作者|李若菡）