兩大低估的巨頭，對比分析，誰更勝一籌？

（來源：財報是本故事書）

系列三：華新水泥與海螺水泥對比分析

在水泥行業里，海螺水泥與華新水泥可以説是經營最優秀的兩家企業，那麼我們要如何理解他們之間誰更優秀呢？

1、盈利能力分析：

2018年之后華新水泥淨資產收益率都高於海螺水泥，盈利能力華新水泥好於海螺水泥。

海螺水泥：

華新水泥：

2、成長能力分析

海螺水泥2020年營收1762.95億逐年下降至2024年的910億，5年時間營收下降48%；2020年淨利潤352.58億逐年下降至76.96億，5年時間淨利潤下降了78%； 

海螺水泥：

華新水泥2020年營收293.57億逐年小幅上漲至2024年的342.17億，5年時間營收小幅上漲16.6%；2020年淨利潤56.31億逐年下降至2024年的24.16億，5年時間淨利潤下降了57%；

華新水泥：

從以上分析，華新水泥不管是營收、還是淨利潤表現遠好於海螺水泥。

各板塊營收表現：

1）、華新水泥行業從2019年營收佔總營收比例84.2%逐年下降至2024年的52.69%。 

華新水泥：

海螺水泥：

2019年水泥營收佔比總營收60.42%（42.5級水泥佔總營收50.38%+32.5級水泥佔總營收10.04%）逐年增長至2024年水泥營收佔總營收65.91%（42.5級水泥佔總營收57.53%+32.5級水泥佔總營收8.38%）。

為什麼海螺水泥，水泥營收佔比還會逐年增長呢？主要是公司2023年其他業務大幅下降所致。

2）、骨料業務

華新水泥骨料業務保持快速增長，2024年骨料業務營收佔比總營收16.49%；

華新水泥：

同樣海螺水泥骨料業務也是發展較快，但2024年骨料營收佔總營收比例僅5.15%，遠低於華新水泥的16.49%；

從下表看，華新水泥的骨料產能遠高於海螺水泥，而骨料業務佔比高低是直接關係到公司的利潤好壞，因為骨料的毛利率較高，盈利性是最好的。

3）、境外業務

華新水泥海外業務發展較快，且毛利率較高，2024年海外業務營收佔總營收23.51%，而海螺水泥海外業務營收佔總營收僅4.44%。

華新水泥：

海螺水泥：

骨料佔比，海外佔比直接影響到公司的毛利率，由於華新水泥骨料基數較大且發展較快，海外業務也是如此，使得華新水泥的毛利率長期高於海螺水泥。

華新水泥：

海螺水泥：

這就是為什麼華新水泥的盈利能力好於海螺水泥的最重要原因。 

......

下面我們來看下公司的資產負債表情況：

1、類現金、有息負債

海螺水泥：

2024年公司類現金共891.8億（貨幣資金702億+交易性金融資產5.1億+應收票據59.1億+應收款項融資14.2億+其他非流動資產里的一年期以上的定期存款及利息111.4億）佔總資產35%（2546.4億），公司賬上類現金不少。

2024年公司有息負債共291.8億（短期借款57.5億+一年內到期的非流動負債17.4億，一年內到期的應付債券1億+長期借款100.9億+應付債券115億）佔總資產11.5%（2546.4億），利息費用7.79億，對應的融資利率為2.67%（7.79/291.8），公司有息負債佔總資產比例較低，且融資利率非常低，公司經營十分穩健。

華新水泥：

2024年公司賬上類現金共75億（貨幣資金68億+應收票據2億+應收款項融資5億）佔總資產10.8%（695億），公司賬上類現金佔總資產比例較低。

2024年公司有息負債共179億（短期借款3億+一年內到期的非流動負債里的應付債券25.5億與長期借款30億+長期借款96億+應付債券24.5億）佔總資產25.8%（695億），有息負債佔總資產比例不高。

點評：

從經營穩健性來看，海螺水泥經營更加穩健，賬上類現金較為充裕，且有息負債更低，而華新水泥類現金較低且有息負債不低。

2、應收賬款、合同負債

海螺水泥：

2024年公司應收賬款37.73億佔總資產1.48%（2546.4億），較去年同期44.45億下降15%，近幾年公司應收賬款大幅下降，如果沒研究的，都以為公司對下游客户的議價權有所提升，但實際上近幾年公司的應收賬款周轉天數卻是逐年上升，2024年應收賬款周轉天數16.16天較去年同期12.81天繼續提升了3.35天，應收賬款周轉天數逐年提升，表明公司對下游客户的議價權有所降低，這在非常內卷的水泥行業里，這種現象非常正常。

華新水泥：

2024年公司應收賬款29.7億佔總資產4.3%（695億），較去年同期22.6億同比增長31.4%。應收賬款的大幅增長使得公司的應收賬款周轉天數27.51天較去年同期19.42天增加了8天。

近幾年公司應收賬款周轉天數不斷拉長，表明公司對下游客户的議價權有所下降。

點評：海螺水泥的應收賬款佔總資產比例遠低於華新水泥，且應收賬款周轉天數也遠低於華新水泥，表明海螺水泥對下游客户的議價權遠高於華新水泥。

3、固定資產

海螺水泥：

2024年公司固定資產892.28億佔總資產35%（2546.4億），固定資產佔總資產比例較高，表明公司屬於重資產，近幾年公司固定資產逐年增加。

華新水泥：

2024年公司固定資產284億佔總資產40.9%（695億），固定資產佔總資產比例非常高，公司資產較重，較去年同期281億同比小幅增長1%，主因有部分在建工程轉固。

點評：華新水泥的固定資產重於海螺水泥。 

4、估值

從市淨率來看，海螺水泥的市淨率僅為0.66，而華新水泥的市淨率為1.05，遠高於海螺水泥。

海螺水泥

華新水泥：

總結：

從以上分析，論盈利能力與成長性方面，華新水泥好於海螺水泥，但從資產負債表來看海螺水泥資產負債表質量遠高於華新水泥，海螺水泥賬上類現金充裕度好於華新水泥，有息負債率海螺水泥低於華新水泥，應收賬款佔總資產比例海螺水泥低於華新水泥，海螺水泥應收賬款質量高於華新水泥；固定資產海螺水泥低於華新水泥，表明海螺水泥資產輕於華新水泥。

估值方面，華新水泥市淨率遠高於海螺水泥，所以市場還是較為有效，因為市場更側重當前的盈利能力與成長能力，海螺則屬於較為平庸，所以市淨率很低。

所以這兩者從當下的視角來看，很難看得出誰更有投資價值，都有優缺點，只能看各位投資者的投資喜好。

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