興證策略：新一輪上行動能正在蓄勢

一、迎接「紅十月」

我們在9.28報告《10月新一輪上行正在蓄勢》中判斷，經歷9月以來的震盪整固后，隨着擁擠度壓力緩解、三季報交易再次為景氣主線凝聚共識、10月密集重磅會議提振預期，新一輪上行動能正在蓄勢，「紅十月」可期。

假期期間海內外發生的一系列重要事件，無論從流動性和風險偏好角度，還是從結構線索指引角度，都有望為「紅十月」行情「開個好頭」。

首先，受全球貨幣和財政雙寬松的政策預期提振，假期期間全球風險資產表現亮眼，美股、日股、黃金、比特幣均創歷史新高，為節后A股行情演繹創造積極的宏觀環境。假期全球大類資產表現主要受美國和日本兩大政府主導。一方面，美國政府「停擺」、9月非農數據未能按時發佈，而9月ADP就業數據大幅低於預期，推升美聯儲降息預期；另一方面，高市早苗當選日本新首相，其貨幣財政雙寬的政策主張，進一步強化全球寬松預期。寬松預期推動全球風險資產走強，比特幣領漲，全球主要股指普漲，疊加政府停擺帶來的避險情緒，黃金等貴金屬價格創歷史新高。假期期間全球資產的聯動走強，為節后A股行情演繹創造積極的宏觀環境。

其次，寬松環境與產業進展共振催化，結構上的亮點也在增多。一方面，假期AI產業進展催化密集，開啟視頻創作新紀元的視頻生成大模型Sora 2、反響熱烈的Meta AI智能眼鏡、以及持續進化的人形機器人，都在顯著提振市場對於AI算力、存儲及應用的信心。另一方面，隨着輝瑞達成首個最惠國藥品定價協議、特朗普延迟對藥企的關税，此前受關税預期壓制較多的醫藥板塊也表現出較大彈性。同時，全球寬松預期提振下金銀等貴金屬價格再創新高，也對股市形成映射。從港股和美股的上漲結構來看，主要集中在科技、醫藥、有色。

更重要的是，隨着10月進入三季報交易窗口、月末「十五五」等重磅政策預期密集催化，有望帶動市場聚焦景氣線索、凝聚新的共識，提供更多可挖掘的機會。

一方面，10月進入三季報交易窗口，有望帶動市場聚焦景氣線索、凝聚共識。我們統計了全年各個月份市場漲跌幅排名與業績增速排名的相關性，隨着10月底三季報披露期臨近，景氣投資有效性逐漸提升。此前部分板塊存在的性價比問題得到逐步消化后，未來一段時間，景氣優勢或將再度成為市場聚焦的核心。並且，從行業輪動強度的日曆效應看，隨着市場聚焦景氣線索，10月也是全年行業輪動強度收斂、具備結構性主線的階段，市場對於景氣主線的共識有望再一次凝聚。

另一方面，參考歷史經驗，國慶節后本身也是市場風險偏好抬升的傳統躁動窗口，今年重磅會議密集催化下，市場風險偏好將更加具備抬升的錨點，結構上也將提供更多可挖掘的機會。歷史上看，隨着假期消費等提振基本面預期的經濟數據陸續披露，疊加潛在科技產業進展催化、港美股映射，市場風險偏好提振下，國慶假期后市場勝率明顯提升，結構上也以TMT、先進製造為代表的科技成長板塊勝率更高。今年來看，疊加10月下旬「十五五」會議、政治局會議、美聯儲議息會議等重大政策預期催化，市場風險偏好將更加具備抬升的錨點，結構上也將提供更多可挖掘的機會。

因此，我們認為，經歷9月以來的震盪整固后，新一輪上行動能已在蓄勢，假期期間全球寬松的宏觀環境、結構性亮點提供的線索指引，均有望為節后A股奠定上行基礎。而隨着10月三季報交易陸續展開、月末密集重磅會議提振政策預期，往后結構上可交易的線索也將更加豐富。以景氣和產業趨勢為核心，重視三季報景氣線索、「十五五」規劃受益行業，包括創新葯、軍工、AI、電池、「反內卷」&景氣周期（有色、化工）。

二、重點關注：創新葯、軍工、AI、電池、「反內卷」&景氣周期（有色、化工）

（一）創新葯：擁擠度壓力釋放，BD和商業化驅動重估

經歷8月以來的震盪整固后，創新葯產業鏈擁擠度已降至低位，是當前景氣成長主線中情緒消化已較為充分的細分方向，疊加此前壓制較多的關税因素迎來緩解，三季報披露窗口有望迴歸基本面邏輯。

創新大周期下，多家創新葯企產品獲批上市銷售，產業鏈逐步進入商業化階段，龍頭業績已迎來釋放，三季報有望繼續驗證產業鏈景氣。25H1，以百濟神州、藥明康德、恆瑞醫藥為代表的創新葯產業鏈龍頭公司均有亮眼業績表現。在新技術創新葯和潛力大單品驅動下，企業多年來的投入迎來收穫，產業鏈正在進入新一輪業績釋放期，三季報有望繼續驗證產業鏈景氣。

重磅品種密集落地、企業出海加速、海外貨幣寬松、國內政策友好，板塊估值重塑仍在半途。一方面，后續創新葯產業大會催化密集，進入10月將迎來ESMO（10月17日-10月21日），此外12月還有ASH（美國血液學學會）、聖安東尼奧乳腺癌大會等行業會議。另 一方面，Q4 將進入國內政策落地期，包括醫保目錄調整等。同時，今年的對外授權交易持續出現進展，截至8月末國產創新葯已達成license-out交易數量83項（同比增長57%，2024年全年92項），披露總金額達845.31億美元（同比增長185%，2024年全年488.13億美元），國內藥企全球競爭力持續加強。目前可以預期仍有較多優質國產創新葯品種有潛在出海機會，后續潛在授權交易值得期待。

（二）軍工：情緒消化已較為充分，「十五五」國家戰略部署受益

首先，軍工板塊當前擁擠度已回落至低位，作為國家戰略部署密切相關的行業，10月下旬即將召開的「十五五」規劃會議有望帶來較大提振：

一方面，此前由於閲兵催化帶來的過熱情緒已得到較為充分的消化，當前軍工產業鏈各方向擁擠度已降至低位，又到了可以尋找細分方向佈局的階段。

另一方面，即將召開的「五年規劃」會議也有望對軍工板塊行情構成較大提振。回顧2000年以來五次五中全會召開前20個交易日各一級行業表現，軍工板塊作為與國家戰略部署密切相關的行業，無論是勝率還是漲幅中位數均在各一級行業排名第一。因此，10月即將召開的四中全會也對於軍工板塊做多情緒有所支撐。

最后，對內「五年計劃」交界節點疊加對外全球競爭力提升，軍工行業新一輪訂單釋放的預期正在增強，仍是本輪軍工基本面持續改善的長期邏輯支撐：

對內，軍工作為強計劃性行業，五年規劃對於行業景氣和市場預期有着重要影響。參考歷史經驗，從五年規劃啟動編制，到正式落地的第一年，軍工行業的超額收益通常較為明顯。今年作為「十四五」收官之年，同時是「十五五」籌備之年，隨着軍隊建設「十四五」規劃執行已進入能力集成交付關鍵期、疊加 「十五五」規劃編制推進、落地，行業未來三到五年的發展指引將逐漸清晰，前期積壓的下游需求有望迎來大幅釋放。隨着新一輪訂單周期開啟，有望推動行業整體景氣復甦。

對外，當前世界面臨百年未有之大變局，全球軍備競賽拉開帷幕。隨着我國武器在世界持續展現強大競爭力，中國在國際軍貿中的市場空間有望進一步打開。2月以來，特朗普政府關税戰升級，印巴、中東等全球地緣政治緊張局勢加劇，各國政府均在提高對國家安全的重視程度，全球軍備競賽序幕正在拉開。隨着去年末我國六代機亮相、3月我國軍艦繞澳大利亞環行展示，到二季度的臺海聯合演練、殲10CE在印巴衝突中大放光彩，中國武器持續展現全球競爭力。地緣衝突背景下國家安全牽引長期軍貿需求，中國在國際軍貿中的市場空間有望進一步打開。

（三）其他三季報景氣線索：AI、電池、「反內卷」&景氣周期（有色、化工）

9月以來盈利預期上修較多的行業主要集中在：AI（遊戲、計算機設備、通信設備、元件）、先進製造（摩托車、航空航海裝備、家電零部件、電池、醫療服務）、周期（有色、玻璃玻纖、鋼鐵、農化製品等）、消費（飲料乳品、調味發酵品、寵物經濟、飾品等）、金融（券商保險、城商行）。

對於AI、創新葯、電池為代表的強勢板塊，經歷三季度產業趨勢密集催化后，三季報仍是驗證新動能景氣優勢的重要窗口。當前大部分方向擁擠度已回落至合理水平，性價比問題逐步消化后，產業趨勢和景氣優勢共振，有望帶動市場繼續聚焦景氣主線。對於AI板塊，結合景氣與產業催化，重點關注三季報景氣線索（光模塊、PCB、遊戲）、國產芯片產業鏈（國產算力與存儲芯片龍頭、半導體材料設備）、受益於AI應用落地信心提振的下游方向（港股互聯網、消費電子端側、人形機器人、影視、數字營銷等）。

而對於順周期板塊，三季度同樣迎來「反內卷」等重要政策催化，部分板塊景氣預期也迎來上修，三季報有望迎來驗證。其中，9月以來漲幅偏低的行業主要包括：周期（小金屬、農化製品、化學原料、玻璃玻纖）、消費（教育、白電、飾品、寵物經濟等）、金融（券商保險、城商行）等，主要集中在「反內卷」&漲價、新消費、資本市場上漲受益等細分α領域。

風險提示

經濟數據波動，政策寬松低於預期，美聯儲降息不及預期等

注：本文選自興業證券研究報告《迎接」紅十月」》

分析師 ：

張啟堯 S0190521080005、胡思雨  S0190521110003、張倩婷  S0190521110002

程魯堯 S0190521120004、張   勛   S0190520070004、吳    峰  S0190510120002