中信證券：商務需求回暖、十一量價齊升 把握酒店行業兩條投資主線

本文來自格隆匯專欄：中信證券研究 作者：姜婭  劉濟瑋  王詩然

當前酒店行業呈現需求復甦、供需再平衡、龍頭份額加速提升階段。需求端，9月行業RevPAR（每間可供出租客房產生的平均實際營業收入）同比降幅繼續收窄，中端、中高端優於經濟型、一線與新一線優於下沉市場，商務需求回暖趨勢明確。中秋國慶假期預訂呈現量價齊升態勢，且品質化消費趨勢明顯，酒店行業RevPAR同比有望實現中高個位數增長。供給端保持較快增長，但結構顯著分化，經濟型和下沉市場成為主要增長極，頭部企業增速領先同行。中信證券看好后續頭部酒店集團RevPAR同比缺口繼續收斂，並有望於明年實現持平甚至轉正，重視配置窗口。建議把握兩條投資主線：短期行業處於觸底回升階段，建議佈局四季度具備明確催化（零售雙十一）、酒店和零售業務成長確定性高的企業；中期周期改善回升維度，建議配置充分受益於商務需求回暖與行業集中度提升，同時持續推進組織進化和產品優化的企業。當前酒店行業估值處於合理略低區間，龍頭具備較強的配置價值。

▍行業需求：商務需求邊際回暖，中高端酒店表現優於大盤。

根據酒店之家數據，2025年9月酒店行業整體RevPAR同比降幅收窄至-0.3%，較8月的-1.1%有明顯改善，需求端表現出逐步回暖的態勢。分結構看，中高端酒店表現顯著優於經濟型，其中高檔型酒店RevPAR同比增長3.3%，中檔型基本持平，而經濟型則下降3.3%。從城市能級看，一線和新一線城市復甦勢頭最強，RevPAR分別實現2.8%和1.2%的正增長。隨着9月商務出行需求逐步修復，高頻商旅佔比高的酒店集團受益明顯。整體而言，行業日均間夜量同比增長7.5%，交易額增長8.2%，需求端呈現量增價穩的復甦態勢。

▍行業供給：增速維持高位，結構分化特徵顯著。

根據酒店之家數據，截至9月第4周，OTA平臺酒店總數達83.4萬家，同比增長15.0%，客房總數2,231.6萬間，同比增長8.2%，供給端仍保持較快增長。分檔次看，經濟型酒店數量增長最為迅猛，同比增長達15.9%，遠超豪華型的8.3%增長，反映行業供給向中低端傾斜。分城市等級看，四線及以下城市酒店數量同比大增21.3%，而一線城市增幅僅為10.0%，下沉市場成為供給端增長主力。截至9月第4周，連鎖酒店數量達6.4萬家，較年初增長8.1%，連鎖化率提升至10.4%。供給結構的變化與消費理性化趨勢形成共振，推動行業向規模化、連鎖化方向發展。

▍頭部酒店集團：華住亞朵開店領跑行業，亞朵零售業務保持高增長。

頭部酒店集團開店速度顯著分化，華住和亞朵表現最為突出，根據酒店之家數據，年初至9月第4周分別淨增1,478家和286家門店，增速達13.7%和17.6%，遠超行業平均水平。從客房數量看，華住客房數達121.3萬間，同比增長13.6%，亞朵客房數21.7萬間，增長16.4%，龍頭規模優勢持續擴大。亞朵零售業務表現亮眼，8月線上GMV達2.34億元，同比增長40.1%，其中牀墊品類增長131.7%。分渠道看，亞朵在天貓、京東、抖音的市佔率分別提升1.2、0.4、0.2個百分點，全渠道交易額佔線上家紡市場市佔率達2.3%。

▍十一假期預訂前瞻：酒店預訂量價齊升，品質化消費趨勢明確。

中秋國慶假期酒店預訂呈現"量價齊升"的良好態勢，根據第一財經報道，華住集團數據顯示旗下酒店整體預訂率較去年同期提升3個百分點。民宿市場表現同樣亮眼，途家平臺預訂量同比增長超過30%，廣西欽州、甘肅隴南等小眾目的地預訂增速領先。品質化消費趨勢顯著，同程旅行數據顯示熱門賞秋目的地酒店預訂熱度同比增長超過30%，美團"酒店+景區"套餐預訂熱度增長20%。從價格段看，去哪兒數據顯示中高端酒店預訂好於大盤，其平臺上高星酒店訂單同比增長19%，顯示消費者對高品質住宿體驗的需求旺盛。基於當前預訂情況，中信證券預計假期行業整體RevPAR有望實現中高個位數增長，和五一行業趨勢接近、好於暑期表現。

▍風險因素：

意外自然災害或公共衞生事件；宏觀經濟增長不及預期；居民收入水平增長及消費意願增長不及預期；企業商旅支出增長不及預期；酒店行業競爭加劇；企業戰略進度發展不及預期；企業投資及融資項目推進不及預期等。

▍投資建議：

酒店集團作為商務需求主導的消費細分市場，具備相對消費后周期屬性，當期行業處於供需再平衡的相對底部階段。9月商旅需求的邊際修復，疊加十一中秋假期的預定景氣度，有望推升后續頭部酒店集團RevPAR同比缺口繼續收斂，並有望於明年實現持平甚至轉正的節奏。

基於當前行業趨勢，中信證券推薦兩條主線：一是短期行業周期仍處於觸底回升階段，推薦成長確定性高，能夠抓住消費者對「質價比」、「體驗派」消費結構性變化機會的細分市場龍頭；二是中期維度，隨經濟基本面改善、行業供需結構再平衡下，推薦需求結構以高頻商務市場為主、RevPAR和業績具備周期彈性，行業集中度提升的長期趨勢下能夠持續獲取超額市場份額，且組織架構持續進化以及產品結構持續優化的酒店集團龍頭。中長期看，行業連鎖化率提升與產品體驗升級趨勢明確，具備綜合運營能力的龍頭公司將持續獲得超額市場份額。考慮到當前行業估值處於合理略低區間，建議積極配置具備長期成長邏輯的優質標的。

注：本文節選自中信證券研究部已於2025年9月30日發佈的《社會服務行業酒店月度跟蹤專題—商務需求回暖，十一量價齊升，重視需求拐點》報告，分析師：姜婭S1010510120056；劉濟瑋S1010521010002；王詩然S1010523040002