浙商研究||對「策」如流系列五：為何年底看好順周期機會？

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（來源：浙商證券研究所）

策 論 

有「研」

19年研究經驗，主要覆蓋金融市場微觀結構、量化策略與投資者行為等，曾多次參與資本市場頂層設計。開創性打造了「技量為核，經典修邊」的特色研究體系。

二級市場從業十年，先后供職於多家基金公司，三年前轉型賣方研究。專注風格輪動、行業輪動、資產輪動。

核心觀點

政策預期提升，「水往低處流」，滯漲房地產或受到資金關注。

1）政策支持：2025年8月以來，北京、上海和深圳出臺優化調整房地產政策，主要包括優化限購政策、優化住房公積金政策等內容，有利於減輕居民購房利息負擔，加快消化房地產庫存，體現了政策對房地產市場的呵護。

2）板塊滯漲：自2024年指數高點至2025年9月12日，申萬房地產指數跌幅為12.4%，在所有申萬31個行業中漲幅排名倒數第二。「系統性‘慢’牛」行情，雨露均沾是底色，「水往低處流」。在完成全年GDP增速目標的背景下，政策端仍然值得期待，滯漲板塊房地產或受到資金青睞。

 行 業 

對「策」

2024金牛獎上榜，連續兩年金麒麟菁英分析師、Choice最佳分析師。2016-2021年新財富第三和第二團隊核心成員。 

地產行業觀點

低倉位+降息， 推升Q4地產板塊

1、基金持倉低位，地產股上漲增量資金需求低。

基金持有房地產股的市值從2020年H1的高點141億元，降至2025年H1的低點的30億元，降幅達80%。但是跌幅最大的時候發生在2020-2023年，隨后下降趨勢放緩。2023H1以后，基金持有房地產股的總市值在40-50億左右震盪，2025H1達到歷史最低點約為30億元。2023-2025H1，低配和超配比例維持在55%左右。我們認為受配置風格影響，持有地產股基金數量200個已達到低點，超配地產基金數量維持不變，拋壓殆盡。

2、全球政策周期形成協同效應，降息開啟估值修復。

通過覆盤2024-2025年美聯儲降息和預期美聯儲降息與中國房地產政策形成共振，利好地產股估值修復。從基本面作用機理來看，降息在需求側政策上是促進需求修復短期更有效的方法，降息在企業端則可以緩解負債壓力、降低利息支出、利好利潤修復。儘管中國貨幣政策獨立，但美聯儲降息有助於緩解人民幣貶值壓力，給中國降息提供機會窗口，與此同時有助於房地產政策的進一步放松。

3、2025Q4高基數壓力推動政策再釋放。

2024年9月以來儘管政策表態積極，銷售基本面有所好轉，但是新開工和房地產投資完成額變化不大。2025年9月對應2024年9月政策釋放窗口，銷售面積和銷售金額同比增速即將面臨高基數壓力，需要政策進一步呵護需求側。我們認為年內政策主要發力方向為：1）降息；2）現房和土地收儲資金支持力度增加；3）城市更新資金支持力度增加。

4、投資建議：聚焦結構性機會。

1）安全邊際高的「地產+」模式：好房子帶來銷售和利潤溢價，「地產+」兼具安全邊際和彈性。代表企業：華潤置地（「地產+商業」）、建發股份（「地產+供應鏈」）、建發國際、濱江集團、綠城中國。

2）城市更新主力：有資金參與一線城市更新的房企稀缺，2024年報賬面現金超過1000億元只有四家公司，現金流充沛。代表企業：華潤置地（2024年賬面現金（同下）：1300+億元）、中國海外發展（1200+億元）、招商蛇口（1000億元）、保利發展（1300+億元）。

3）產業結構重大變化帶來新機遇：AMC——例如信達地產；內陸城市競爭出清——中國海外宏洋。

4）防禦性地產子領域：商管70+%毛利率，韌性夠強；物業公司賬面現金充裕，抗風險能力強，商管>物業。代表企業：商管公司——恆隆地產、恆隆集團、太古地產、希慎興業、華潤萬象生活；物業公司——綠城服務、保利物業、中海物業、招商積余。

風險提示：行業銷售量價修復不及預期；2025Q4地產政策不及預期；美聯儲降息不及預期。

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