中金宏觀 | 其他損益推升利潤 --- 2025年8月工業企業利潤點評

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　　來源：中金宏觀

　　2025年8月，規模以上工業企業利潤同比增長20.4%，較2025年7月增速大幅回升21.9個百分點。「反內卷」改善PPI，帶動工企營收和利潤改善，但8月盈利的改善更多是由其他損益帶來。結構上，製造業和公用事業利潤提升較多，採礦業利潤仍同比大幅下滑。採礦業中，有色行業隨着基數上漲利潤增速放緩；黑色系受益於「反內卷」政策，利潤邊際有所改善，但整體仍承壓。製造業中，上游製造業利潤增速大幅反彈，中下游製造業利潤受個別行業、低基數帶動增速也有抬升。工業企業繼續去庫存，實際庫存回落。

　　工業企業利潤大幅回升。2025年8月，規模以上工業企業利潤同比增長20.4%，較2025年7月增速大幅回升21.9個百分點。1-8月，工業企業利潤累計同比增長0.9%，較1-7月改善2.6個百分點。

　　「反內卷」改善PPI，帶動工企營收和利潤改善，但8月盈利的改善更多是由其他損益帶來。根據我們對工企利潤的拆分，8月營收、成本、費用和其他損益分別對工企利潤貢獻了2.3、2.5、2.2和12.8個百分點，其中其他損益是主要的貢獻項。（1）8月，工業企業營收同比增長2.3%，較上月上升1.2個百分點。在「反內卷」政策推動下，8月PPI同比下降2.9%，降幅較上月收窄0.7個百分點；受「反內卷」政策和出口交貨值回落的影響，工業增加值同比較上月回落0.5個百分點至5.2%。（2）8月，工業企業成本率同比下降0.12個百分點，費用率同比下降0.11個百分點。（3）8月，其他損益較去年同期增長696億元，貢獻了工企利潤增量的63%。一個可能的原因是近期A股市場表現較好，企業投資收益增加。

　　利潤結構上，製造業和公用事業利潤提升較多，採礦業利潤仍同比大幅下滑。根據統計局數據，我們推算，2025年8月，製造業利潤同比增長26.4%，較7月回升19.7個百分點；公用事業利潤同比增長49.3%，較上月回升42.4個百分點。採礦業利潤同比下降23.0%，較上月降幅收窄16.2個百分點。

　　採礦業中，有色行業隨着基數上漲利潤增速放緩；黑色系受益於「反內卷」政策，利潤邊際有所改善，但整體仍承壓。根據統計局數據，我們推算，2025年8月，有色金屬採礦業利潤同比增長6.5%，較上月33.5%的同比增速放緩，主要受到去年基數抬升影響。煤炭開採業利潤同比下降40.6%，較上月降幅收窄27.4個百分點；石油天然氣開採業利潤同比下降10.9%，較上月降幅收窄8.4個百分點；黑色金屬採礦業利潤同比增長4.3%，較上月增速改善17.6個百分點。

　　製造業中，上游製造業利潤增速大幅反彈，中下游製造業利潤增速受個別行業、低基數帶動也有抬升。8月，上游製造業利潤同比增長100%，增速加快一方面有低基數支撐，去年同期利潤增速為-55%，對應的兩年複合增速為-5.1%；另一方面「反內卷」政策帶來的上游工業品價格中樞上移，也有利於利潤恢復。其中，鋼鐵、石油加工行業利潤由去年同期的負值轉為正增長，有色金屬、非金屬礦物等行業利潤增速亦顯著上行。中游製造業利潤增速從4.3%略微加快至6.8%，考慮到去年同期基數走低，兩年複合增速實際上是放緩的。下游消費品製造業利潤同比增長29%，增速轉為正增長主要是酒飲料茶行業拉動，如果剔除該行業，其余12個行業利潤同比增速為-11.5%，降幅進一步擴大，紡服、家俱等行業利潤增速均放緩。

　　工業企業繼續去庫存，實際庫存回落。2025年8月末工業企業產成品名義庫存同比增長2.3%，較2025年7月末下降0.1個百分點。2025年8月末產成品實際庫存同比增長5.2%，較2025年7月末回落0.8個百分點。

　　資產負債率環比小幅上漲。2025年8月末工業企業整體資產負債率58.0%，較2025年7月環比小幅上漲0.1個百分點。

　　圖表1：工企利潤、工業增加值與 PPI 同比

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　圖表2：工企利潤貢獻拆分

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　圖表3：工企利潤分行業當月同比增速

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　圖表4：工企費用同比增速

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　圖表5：上中下游製造業利潤增速均有上升

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表6：下游消費品製造業利潤當月同比增速

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表7：名義和實際產成品庫存

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　圖表8：資產負債率

　　資料來源：iFinD，中金公司研究部

　　上周高頻數據跟蹤

　　上周（9月第4周），菜籃子產品批發價格200指數周環比上漲1.1%，延續-13%左右的同比跌幅。南華工業品指數周環比下跌0.1%，燃油、銅、玻璃價格漲幅較大，雙焦、螺紋鋼等商品價格下跌。隨着去年同期基數走低，酒店價格同比跌幅收窄至10%以內。據航空產業網預測 ，2025年國慶期間（10.1-10.8）民航日均旅客運輸量224.7萬人次、同比增長6.4%。

　　樣本城市商品房成交面積周環比温和上升，並未呈現往年同期的季末上衝，使得同比大幅下降。二手房掛牌價指數自8月以來下跌加快，4周滾動累計跌幅超過0.7%。9月前3周，4類大家電零售額增速下降至-32%，乘用車零售量增速略有反彈至0.7%。交通部監測港口集裝箱吞吐量穩定在660多萬標箱水平，水泥出貨率和螺紋鋼表觀消費量同比降幅略有擴大。

　　每周經濟活動跟蹤

　　圖表9：全國遷徙規模指數（7DMA）

　　資料來源：百度遷徙，中金公司研究部

　　圖表10：國內航線執行航班量（7DMA）

　　資料來源：航班管家，中金公司研究部

　　圖表11：港口集裝箱吞吐量

　　資料來源：交通運輸部，中金公司研究部

　　圖表12：乘用車零售量當月累計同比

　　資料來源：乘聯會，中金公司研究部

　　圖表13：酒店入住率

　　資料來源：STR，中金公司研究部

　　圖表14：25省電廠日耗煤（7DMA）

　　資料來源：CCTD，中金公司研究部

　　圖表15：樣本城市新房成交面積（7DMA）

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表16：樣本城市二手房成交面積（7DMA）

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表17：樣本城市二手房成交面積（7DMA）

　　資料來源：Mysteel，中金公司研究部

　　圖表18：全國水泥出庫量

　　資料來源：百年建築網，中金公司研究部

　　上周房地產高頻跟蹤

　　中金房地產景氣指數略微抬升（95.7vs．前周值95.5），其中銷售指數（91.8vs．前周值92.0）有所下滑，供給指數（97.8vs．前周值97.8）保持不變，融資指數（97.4vs．前周值96.7）有所上漲。

　　從需求看，新房銷售相較2019年同期降幅走闊，二手房銷售較同期也走弱。新房方面，9月20日-9月26日，30城新建商品住宅銷售面積與2019年同期相比降幅稍有走闊（-60.5%vs．前周值-58.6%），其中一線（-23.3%vs．前周值-6.3%）同期降幅明顯擴大，二線（-66.3%vs．前周值-67.1%）降幅略有收窄，三線（-69.8%vs．前周值-69.0%）降幅稍有走闊。二手房方面，9月20日-9月26日，15個樣本城市二手房銷售面積相較2019年同期再次走弱（-18.2%vs．前周值16.0%）。9月9日-9月15日二手房出售掛牌價指數同比（-6.1%vs．前周值-6.1%）保持不變，二手房出售掛牌量指數同比（-74.6%vs．前周值-64.9%）降幅有所走闊。

　　從供給看，土地成交市場規模、土拍熱度延續低迷。成交方面，9月15日-9月21日，300城宅地規劃建築成交面積相較2019年同期降幅稍有收窄（-78.4%vs．前周值-79.5%）。熱度方面，9月15日-9月21日，300城土地平均溢價率有所下降（3%vs．前周值4%），從城市能級看，其中一線城市土地平均溢價率為0%，二線城市為2%，三四線城市為4%。本周推出275宗土地（vs．前周200宗），流拍率有所上升（2%vs．前周值0%）。

　　從融資看，房地產境內信用債融資明顯上升。9月22日-9月28日，房企境內信用債淨融資額由負轉正（52.7億元vs．前周值-80.7億元）。

　　樓市景氣度跟蹤

　　圖表19：房地產景氣指數略微抬升

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表20：銷售指數、供給指數和融資指數變化情況

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表21：新房銷售相較2019年同期降幅走闊

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　注： 我們對30大中城市商品房成交面積進行了7日移動平均

　　圖表22：二手房銷售相較同期走弱

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　注： 我們對15城二手房成交面積進行了7日移動平均

　　圖表23：土地成交規模仍然低迷

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表24：土地流拍率、溢價率基本情況

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　金融市場高頻指標

　　上周銀行間流動性收緊，R007上升3bp至1.55%，大於央行7天逆回購利率1.40%。3個月SHIBOR上升2bp至1.58%。1年期國債收益率下行1bp至1.38%，10年期國債收益率持平於1.88%。

　　圖表25：上周國債收益率曲線短端下行，長端持平

　　資料來源：CEIC，中金公司研究部

　　圖表26：上周AAA級企業債收益率曲線短端、長端均上移

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表27：上周1年期、3年期企業債信用利差均收窄

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表28：上周銀行間回購利率環比上升

　　資料來源：Wind，中金公司研究部

　　圖表29：上周銀行間流動性收緊

　　資料來源：CEIC，Wind，中金公司研究部

　　圖表30：主要宏觀經濟指標

　　資料來源：國家統計局，海關總署，中國人民銀行，外匯管理局，財政部，商務部，Markit，CEIC，Wind，中金公司研究部

　　Source

　　文章來源

　　本文摘自：2025年9月28日已經發布的《其他損益推升利潤 --- 2025年8月工業企業利潤點評》

　　黃亞東 分析員 SAC 執業證書編號：S0080523070016 SFC CE Ref：BTY091

　　段玉柱 分析員 SAC 執業證書編號：S0080521080004 SFC CE Ref：BWF061

　　張文朗 分析員 SAC 執業證書編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

　　黃文靜 分析員 SAC 執業證書編號：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436

　　周   彭 分析員 SAC 執業證書編號：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036

　　潘治東 聯繫人 SAC 執業證書編號：S0080124080025 

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責任編輯：楊賜