上海實業控股（00363）：明顯低估，多維度驅動估值迴歸

作為業績穩增長的基建+大消費的白馬股，上海實業控股（00363）憑藉高股息，低估值一直受到投資者的高度關注。

智通財經APP瞭解到，9月17日，智通財經攜手星耀資本，於中國新經濟與電商的活力之都——杭州，啟幕「大消費投資高峰論壇暨2025智通星耀秋季聯合策略會」。在路演環節，上海實業控股就公司發展現狀、未來發展以及分紅回報等與現場投資者做了匯報，以及零距離深度溝通。

根據上海實業控股近期發佈的上半年財報，實現營收94.76億港元，歸母淨利潤10.42億港元。分業務看，基建環保和消費品構建了強大的業績基本盤，貢獻了核心的業績，期間分別貢獻淨利潤9.33億港元及4.03億港元。值得注意的是，上半年國內房地產行業仍處於「去庫存、調結構」的轉型階段，該公司對部分項目存貨及投資物業計提合計11.5億港元減值撥備，拉低了整體盈利水平。

不過，該公司仍保持加大股東回報力度的一貫做法，宣佈擬派中期股息每股42港仙，派息率43.8%，股息率達到6.4%。

基本面強勁，基本盤+新賽道多元驅動

上海實業控股屬於綜合企業，佈局多元賽道，通過基建以及大消費兩大賽道的佈局不斷穩固基本盤，貢獻業績穩定增長以及現金流，再通過手頭雄厚的資金以投資持股模式佈局具備高前景賽道，比如大健康領域，拓寬成長空間。

首先看基建賽道，分成三部分包括收費公路、水務以及清潔能源，貢獻核心業績，上半年貢獻淨利潤高達92%。收費公路是現金奶牛，公司在上海段有三條收費公路的上海段，貢獻穩定的利潤和現金流，往年利潤在9-10億港元的水平，今年上半年貢獻了淨利潤5.48億港元。該公司管理層表示，收費公路屬於重資本開支，前期投入大，但獲得政府幾十年的經營權，項目完成后將產生源源不斷的穩定現金流。

在水務上，主要有兩個污水處理業務，包括上實環境及中環水務，盈利能力也相對穩健，上半年分別貢獻淨利潤3.44億港元及1.2億港元，其中上實環境盈利能力提升顯著，主要是公司成立了資金管理中心，大幅降低了融資成本，財務費用下降了12.5%。而在清潔能源上，目前主要為固廢處理及垃圾發電的康恆環境，上半年合計完成垃圾入廠量及完成上網電量均保持穩定增長。

值得一提的是，今年該公司完成了對粵豐環保的退出，通過「股權+可轉換債券」合共回籠了40億港元的現金。此次退出主要基於對標的發展判斷，對股東利益最大化的最優選擇，該公司管理層表示，2017年前瞻性投資了炙手可熱的垃圾發電優質項目粵豐環保，整個項目投資下來收益超過50%。

其次大消費賽道，消費品業務是公司穩健現金流的第二大核心業務，包括南洋菸草及永發印務，消費品業務受經濟大環境影響，業績彈性較大，近幾年消費持續回暖，該業務於2023-2025年半年度複合增速達20.23%，成為業績穩增的核心主力。今年上半年收入19億港元，收入佔比20.05%，利潤貢獻為4.03億港元，同比增長26%，利潤率達21.2%，佔業務淨利潤約39.8%，其中南洋菸草利潤貢獻超3億港元。

南洋菸草主要還是開拓海外市場，因為國內市場參與配額較小，該公司在香港和馬來西亞都有生產廠房，其中在馬來西亞建廠，拓展當地市場，輻射到東南亞市場以及中美洲市場，該公司管理層表示，看海外市場的收入佔比南煙達到60%以上，在海外市場驅動下，南煙業績保持雙位數的增長水平。該公司將持續推進南洋菸草的海外市場拓展，尤其是免税渠道的佈局，同時推動永發印務向煙包、藥包、電子煙包裝等高附加值領域轉型。

最后是拓展成長空間的新賽道，目前主要為大健康賽道，公司以持股上藥集團的方式佈局，並通過利潤並表的方式貢獻業績。上藥集團為龍頭藥企，業績不僅穩定增長，利潤率也在持續提升，為公司帶來可觀的利潤貢獻，今年上半年貢獻了1.41億港元的應占合營公司業績，貢獻比例14%。

上海實業控股也在積極探索新賽道的投資機會，截止2025年6月，該公司在手現金達285億港元，現金流非常充足。其管理層表示，將關注國家高科技板塊的投資機遇，尤其是AI及應用賽道領域的機會，通過前瞻性佈局實現股東利益最大化，同時關注行業技術進展，擇機加倉增持優質標的。

值得一提的是，在探索新賽道的同時，也在低谷業務進行聚焦及回籠，比如在今年7月份，以20.53億元出售泉州資產，一方面加快庫存去化，優化資源配置及加速聚焦長三角發展，另一方面也迅速回籠了資金，為投資新賽道騰出更多的資源。今年上半年房地產業務減值撥備了11.5億港元，預計下半年不再減值，或將不對利潤造成顯著影響。

明顯低估，多維度驅動估值迴歸

基本盤的穩定+新賽道的持續開拓，這都建立在強大的財務實力基礎上，上海實業控股不斷完善公司資產負債表，既要保證業務賽道的持續發力，也要保障股東最大利益，穩健派息不受經營影響，實現長期可持續的發展。

截止2025年上半年，該公司持續優化淨負債率水平，同2024年年末的65.12%下降至60.99%，有息負債穩步下降至585.1億港元，較2024年底減少10億港元，疊加長短債的合理安排，使得融資成本下降幅度達15%。該公司擁有在手現金285億港元，其中現金等價物就有241.86億港元，是短期借款1.42倍，是融資成本的27.6倍。

更為重要的是，該公司的基本盤提供的穩定現金流，足以覆蓋融資淨流出以及部分投資的支持，在2023-2024年，其經營現金流淨額分別為43.55億港元及48.13億港元，合計淨流入91.68億港元，而融資淨流出合計爲47.23億元，差額44.45億港元可用於投資業務。業務賽道的反哺，形成了公司良性的投融資循環。

憑藉着雄厚的財力，上海實業控股派息非常慷慨，根據東方Choice數據，自2000年至今，公司累計派發54次，累計分紅218.38億港元，分紅比例33.15%，即便在疫情三年（2020-2022）平均分紅比例也達到35.2%。2025年上半年，公司每股派息42港仙，分紅比例由去年同期的38%提升至43.8%。

該公司擁有強勁的基本面，對投資者吸引力較高，同時從估值角度來看，該公司具有非常大的低估價值。首先以PB定價來説，截止目前其PB值僅為0.3倍，而鐵路及公路板塊0.9倍，環保板塊為0.52倍，及菸草消費板塊8.8倍，無論從哪一個業務賽道看都是明顯低估的，這為公司的估值提升帶來足夠大想象空間。

以PE來看，目前該公司PE（TTM）為5.5倍，而上述的板塊分別為9倍、10.4倍及36.5倍，該公司也處於明顯的低估水平。而且該公司於過去兩年盈利主要受房地產業務拖累，但隨着業務逐步剝離及聚焦，預期虧損繼續縮窄，加上穩健賽道的持續發力，其盈利能力將獲得大幅提升，PE（TTM）也將進一步下降，從而再次提升估值吸引力。

在過去三年，受業績驅動，上海實業控股估值持續修復，市值上漲了98%，但估值迴歸仍是漫長的馬拉松，不過是金子總是會發光的，憑藉着穩健賽道+新賽道佈局的加速，將會有更多的概念光環以及價值發現者同行，多維度驅動估值迴歸。