產壽險牌照價值大逆轉？

　　原標題：保契鋭評丨產壽險牌照價值大逆轉？

　　來源：保契

　　世易時移。

　　短短几年的時間，曾經炙手可熱的壽險牌照已鮮有人問津，而曾經「門前冷落鞍馬稀」的財險公司，價值卻愈發被業內外認可。

　　9月，產壽險各有一則關於公司股權的新聞。

　　壽險方面，民生人壽705萬股股份於9月25日掛牌拍賣。起拍價1277.95萬元，較評估價1825.64萬元打了七折。遺憾的是，如此低價，阿里司法拍賣網仍顯示此次拍賣0人報名，再次未能成功拍出。

　　財險方面，9月17日，國家金融監督管理總局掛網《關於安華農業保險股份有限公司變更股權的批覆》，同意融捷投資控股集團有限公司受讓中科恆源科技股份有限公司、陝西佳樂紫光科貿有限公司、盤錦龍德實業有限公司持有的安華農業險166，000，000股股份。受讓后，融捷投資控股集團有限公司合計持有安華農險346，000，000股股份，持股比例為32.719%。

　　從兩家公司保費收入、盈利能力以及風險評級等維度看，民生人壽或許更勝一籌。

　　民生人壽發佈的2024年第四季度償付能力報告顯示， 2024年，民生人壽實現保險業務收入128.87億元，淨利潤為6.07億元；截至2024年12月31日，公司總資產1400.56億元。風險綜合評級為BBB類。

　　安華農險一季度償付能力報告顯示，2025年上半年，公司實現保費收入42.82億元，淨利潤0.99億元。風險綜合評級為C類。

　　即便數據上存在明顯差異，但資本卻用實實在在的真金白銀證明着其選擇。

　　壽險為何不再是香餑餑

　　要探尋其背后的邏輯，當然要回溯十余年來行業發展歷程，在這段保險業的高速發展進程中，壽險，無疑是最引人注目的明星。

　　中國保險業復業始於財險，股神巴菲特亦一直強調其看好的是財險。但在后續的發展進程中，壽險業卻憑藉着收益與保障兼具的優勢，快速做大規模，以至於無數資本打着向巴菲特學習的名義，卻一頭扎進壽險，並通過提升保單收益等方式，將壽險公司打造成名副其實的「現金奶牛」或「資金池」，潮水褪去時，留下的則是一個個風險機構。

　　畢竟，無論曾經承諾了多高的收益，作為受法律保護的保險合同終需兑付，在一降再降的保險預定利率調整周期內，新單保費增長乏力則是必然的結果，而缺少新單保費支撐的壽險公司，現金流大概率陷入困局。

　　一側是剛性的理賠支付和滿期保單利益的剛性兑付，一側是日趨下降的新單保費，讓壽險公司的風險加速暴露。儘管，近年來，為穩妥處置風險，風險機構多能獲准銷售較同業更具「收益競爭力」的保險產品，以維持穩定的現金流，但在內外部經濟環境未能有實質改善的當下，消費者顯然已更趨理性，在高收益和安全的天平之間，愈發傾向於安全。

　　與此同時，在壽險業特有的久期錯配機制下，與需剛性兑付的保單成本相比，投資端的收益卻呈現下行趨勢。

　　如此情形，接盤壽險公司，不僅意味着要承接沉重的歷史包袱，更意味着要接受未來漫長的周期中無法盈利的壓力。

　　當然，壽險業並不是沒有機會實現再次突破。

　　老齡化社會加速演進疊加健康中國戰略落地實施，從宏觀趨勢看，以人的健康和生命為保險標的的壽險業，顯然已進入較好的發展周期。

　　當下的核心問題在於，今天的壽險業仍熱衷於比拼「收益」，很難從根本上回歸保障本身。換言之，壽險業並非沒有未來，而是需要絕對的耐心資本支持。但就當下而言，短則五年、十年，長則不可預期的背景下，可以耐下心來做壽險的新增資本註定不會太多。

　　財險價值凸顯

　　財險的商業模式與壽險有着質的區別。

　　不同於壽險久期錯配機制下的諸多不確定性，財險的確定性極強，絕大多數險種都以年為單位承保理賠，保費收多少、理賠賠多少，成本是多少，財險公司清清楚楚。

　　也正是基於此，與壽險公司複雜的估值邏輯不同，財險的估值邏輯極為清晰，簡化看僅需關注綜合成本率和槓桿率兩個指標。

　　對此，有人總結稱，這兩個指標共同決定了 ROE（淨資產收益率），而 ROE 又直接與 PB（市淨率）掛鉤 ——ROE 越高，PB 估值就能給得越高。從這個邏輯看，財險和製造業 「盈利越強，估值越高」 的邏輯確實高度相似。

　　進一步看，這也解釋了巴菲特為什麼對財險情有獨鍾——商業模式簡潔清晰，控制成本+短期投資能力，便可實現穩定盈利，且幾乎不受利率波動影響。

　　當然，這並不意味着所有的財險公司都有價值或者説都有被投資的價值，原因之一就在於財險業中馬太效應極為明顯，強者恆強的格局難以被打破。這也就意味，要想獲得優質股東青睞，要不足夠大、要不足夠專。

　　觀察我國財險市場，人保、平安、太保等頭部企業的市場格局愈發穩定，中小財險公司依靠車險等傳統大公司主導的業務很難有實質性突破，如此情形下，承保端盈利必將變得更加艱難。

　　基於此，再觀察安華農險，其作為國內首批農險公司，20年來專注於農險業務，雖近年來呈現出農商並舉的發展態勢，但從業務數據看，農險的定盤星定位仍然穩固。此次股權變更獲批則有望從根本上改善其公司治理困局，進而改善風險綜合評級。

　　更可期待的是，前述問題破局后，其曾多次流產的增資計劃亦有望落地，進而大幅提升承保能力。如進展順利，農險穩定盈利，商業險更的良性經營局面將進一步好轉，被資本青睞也就不足為奇了。

　　從這個視角看，無論是行業還是具體機構，資本用腳投的票在某種程度上都是對未來的精準預判。畢竟，在商言商。

責任編輯：王馨茹