開源證券-食品飲料行業周報：白酒臨近底部，大眾品聚焦產業紅利-250928

（來源：研報虎）

核心觀點：白酒底部特徵已顯，大眾品關注三公司

　　9月22日-9月26日，食品飲料指數跌幅為2.5%，一級子行業排名第23，跑輸滬深300約3.6pct，子行業中軟飲料(+0.9%)、其他食品(+0.0%)、肉製品(-0.0%)表現相對領先。三季度白酒動銷有所好轉，但同比仍下滑，核心制約因素為禁酒令對商務消費的持續影響，疊加整體消費大環境的壓力。當前白酒市場動銷已顯現底部特徵，社會庫存高企、消費大環境疲軟、禁酒令影響等負面因素均已充分釋放，后續需求進一步下滑的可能性較低，動銷改善具備確定性。改善節奏與程度取決於兩大核心因素：一是社會庫存去化進度；二是酒廠投放策略。若酒廠能進一步放低迴款要求、放緩發貨節奏，將有效緩解渠道庫存壓力，為動銷復甦奠定基礎。從中秋節備貨情況來看白酒仍在築底過程，預計2026年春節白酒市場也難有較大突破，但表現將優於2025Q2、Q3。支撐因素兩方面：一是春節需求具備剛性，對動銷形成基礎支撐；二是經過前期庫存去化周期，渠道庫存壓力將有所減輕，經銷商備貨積極性或邊際回升。當前白酒板塊估值處於歷史低位，基金倉位持續回落，伴隨政策博弈、消費場景回暖等催化，白酒仍具左側佈局機會。大眾品方面，我們持續看好具備渠道、品類、市場紅利的品種。建議重點關注：(1)西麥食品，公司燕麥主業成長性穩定，同時原材料成本下降趨勢有望延續至2027年，預計業績保持較快增速；此外公司加速落地大健康板塊業務，藥食同源粉類產品上市后銷售較好，具備減肥效用的新品也可能在近期上市，未來大健康將成為公司重要的新增至曲線。(2)衞龍美味，面製品(辣條)業務上半年因主動進行SKU調整和渠道整合而有所波動，下半年新品鋪貨有望帶動面製品企穩回升，核心品類魔芋持續放量，保持高速增長態勢。未來看點在於豆製品的突破，以及海外市場空間的釋放。(3)百潤股份，在新品增量和老品企穩帶動下，雞尾酒業務實現小幅增長，威士忌雙品牌穩步推進，預計三季度公司收入端環比與同比均實現改善。公司在經歷一年多渠道和產品調整后，目前雞尾酒將進入企穩增長階段，疊加新品和威士忌貢獻增量，公司經營拐點來臨，建議關注。

推薦組合：貴州茅臺、山西汾酒、西麥食品、衞龍美味、百潤股份

　　(1)貴州茅臺：短期白酒需求下移，但公司將深化改革進程，以更加務實的姿態，強調未來可持續發展。公司分紅率提升，此輪周期后茅臺可看得更為長遠。(2)山西汾酒：汾酒短期面臨需求壓力，但中期成長確定性較高。汾牌產品結構升級同時杏花村、竹葉青同時發力，全國化進程加快。(3)西麥食品：燕麥主業穩健增長，線下基本盤穩固，新渠道開拓快速推進。原材料成本迎來改善，預計盈利能力有望提升。(4)衞龍美味：隨着新品鋪市，面製品下滑情況將得到緩解，同時魔芋單品持續高速增長，基本盤穩定。豆製品可能打開第三增長曲線，以及海外市場具備較大空間。(5)百潤股份：預調酒處於改善趨勢當中，威士忌已實現較好鋪貨，建議關注后續公司雞尾酒回款改善和新品催化邏輯。

風險提示：經濟下行、食品安全、原料價格波動、消費需求復甦低於預期等