華泰 | 有色金屬：銅礦再現較大擾動，銅價有望走強

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（來源：華泰證券研究所）

Grasberg銅礦出現較大擾動，供需平衡表大幅改善下銅價有望走強

9月8日全球第二大銅礦Grasberg銅礦因事故停產，24日經營者自由港發佈情況更新報告，表明此次事故將分別減少2025/2026年20/27萬噸的銅礦產量。疊加Kamoa-kakula銅礦停產亦或影響2026年銅礦產量。基於此我們判斷2025Q4/2026年供需平衡表大幅改善，銅價有望走強。

9月8日全球第二大銅礦Grasberg銅礦因事故停產

9月8日自由港（FCX.N）Grasberg銅礦GBC礦體五個生產區塊之一「PB1C」發生事故（礦井突然湧入約80萬公噸濕物料），並導致支持GBC其他生產區塊的基建受損，Grasberg銅礦整體暫停運營。截至9月24日，自由港報2人死亡5人失蹤。公司正在開展搜尋失蹤人員、事故調查與評估、清理淤泥與廢墟等工作。

Grasberg事故造成2025/2026年全球銅供給減少20/27萬噸

儲量方面，GBC礦體儲量佔PIFI（自由港印尼子公司，Grasberg運營公司）已探明儲量的50%。產量方面，Grasberg銅礦是全球第二大銅礦及全球第三大金礦，2024年銅/金產量分別為82萬噸/58噸，約佔全球銅供給量的3%；其中出事故的GBC礦體產量佔Grasberg銅礦產量的70%，是該礦最重要的礦體。根據2025年9月24日的更新公告，自由港將實施分階段復產計劃：

1）未受影響的Big Gossan與Deep MLZ礦體將在2025Q4復產。

2）GBC礦體中，三個生產區塊「PB2」和「PB3」於2026H1率先復產和爬坡、2026H2「PB1S」復產、2027年「PB1C」復產。自由港初步評估該事故影響Grasberg 2025Q4-2027年產量，其中2025Q3銅/金銷量較先前指引下調4%/6%；2025Q4銷量將較低（此前預期銅20萬噸、金11噸）；下調2026年產量35%，即銅/金分別由77萬噸/50噸下調27萬噸/17噸至50萬噸/32噸；2027年有望恢復至事故前產量水平。

總結來説，9月24日更新報告表明，2025/2026年Grasberg礦下調指引20/27萬噸，約佔全球銅供給量的0.7%/1%。

銅供需平衡表大幅改善，銅價有望走強

2025以來銅礦擾動事件頻發，大部分擾動在短期內解除、導致的供給減量有限。目前來看，供給影響較大、持續時間較長的是Kamoa-kakula銅礦與Grasberg銅礦。9月以來國內電解銅社會庫存（SMM）震盪運行，意味着國內供需處於平衡狀態，2025Q4 Grasberg礦減少20萬噸供給有望助力電解銅去庫。展望2026年，我們預計Kamoa-kakula銅礦與Grasberg銅礦合計造成的供給減量可能達40萬噸產量，有望抵消全球銅礦全部增量（中資主要由巨龍銅礦和米拉多銅礦貢獻），銅供需平衡表大幅改善。疊加市場對AI相關基建鋪開將驅動銅需求的預期、銅礦擾動頻發、全球財政貨幣寬松環境、金價對銅價有一定拖拽作用，我們判斷銅價行情或啟動。建議關注優質銅礦公司。

風險提示：臨近國慶下游對電解銅補庫熱情不高、短期銅價快速上升抑制下游採購意願、全球經濟狀況及預期、大型銅礦提前復產/投產。

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研報：《銅礦再現較大擾動，銅價有望走強》2025年9月25日

李斌 分析師 S0570517050001 | BPN269

黃自迪 分析師 S0570525070001