震盪上行成主旋律 科技消費仍為主線

　　經過一段時間的震盪后，A 股再度發力上攻，深證成指、創業板指紛紛刷新年內新高。

　　從第三季度表現來看，A股各大指數已取得較大漲幅，而對於第四季度市場的表現，多家機構態度謹慎偏樂觀，認為在波動加大的同時，整體趨勢依舊向好。

　　投資機會方面，科技、消費仍是機構最為看好的主題，而 AI、創新葯、能源、汽車等板塊被普遍看好。

■金融投資報記者 林珂

野村東方國際證券：流動性改善對A股有利

　　今年第四季度的上漲，或仍會主要受流動性驅動。海外方面，在「軟着陸」的預期下，美聯儲開啟寬松周期，將有利於新興市場表現。國內方面，流動性的改善在第四季度存在趨勢慣性。市場已對基本面擁有共識，在情緒樂觀時易對潛在政策抱持更多期待，因此在重要會議的影響下，市場對政策的期待有望對衝基本面的疲弱。國內外流動性的改善對A股有利，但需注意增量流動性中的結構性特徵，重點關注被動基金增配帶動權重股結構性獲得流動性增益，以及OCI政策推動險資對紅利央企國企的結構性增配。

　　建議投資者「把握基本面，享受資金面」，關注基本面成長性確定的細分板塊，避免純粹依賴流動性推動，但基本面仍存在瑕疵的板塊。對於長期投資者而言，建議將「啞鈴策略」中原有的紅利板塊適度向科技成長板塊傾斜。在成長板塊中，建議投資者重點關注高附加值的出海相關領域，主要聚焦兩大主題：第一是審美出海。通過短視頻與算法獲得流量和渠道優勢，進行中國年輕人消費審美輸出，相關機會集中在新消費板塊，重點關注新消費中的入境遊、短劇、文創潮玩、手遊、主機遊戲、新式茶飲等。第二是高端智能製造。中國在資本投入和技術研發端的競爭潛力變現，重點關注具有全球研發、規模和資本化優勢的高端製造企業未來在海外的競爭力。綜合申萬一級行業過去三年的財報數據，電子、家電、汽車、軍工等行業具備上述特徵。此外，建議關注創新葯、機器人、AI硬件等題材。

財通證券：波動加大 關注三主線

　　展望未來，伴隨着整體經濟企穩及結構性改革加速，產業端科技已有井噴之勢。從整體經濟來看，地產去槓桿已至尾聲，財政持續發力支撐經濟，預計經濟將持續修復向上。在結構性改革視角，舊經濟推進「反內卷」，新經濟蓬勃發展。在降低產業低效競爭及推升PPI回升的背景下，煤炭、光伏等「反內卷」行業預計延續受益。從歷史看，新技術的賦能周期或超過10年，隨着當前政策持續有為、新技術持續醖釀、部分產業已開始業績兑現，產業或即將步入井噴階段。回顧海外國家的第三消費社會階段，均呈現服務消費走高、由「衣食」向「康樂」升級的特徵，對比其歷史經驗，中國目前的服務消費佔比仍然偏低。

　　資金面上，在低利率環境下，居民有望加大權益類資產的配置，從短期視角看，基金回本后的發行回暖和險資四季度「開門紅」有望繼續為市場貢獻增量資金。首先，隨着實際利率下行，居民資產有望繼續流入權益資產，當前股票和基金在中國居民資產中佔比15%，較發達市場仍有較大差距。居民存款佔全A市值的比重，在牛市普遍降至0.8—1左右，距離當前的1.4水平仍有空間。其次，在歷史淨值回正基金達80%后，基金發行迎來拐點，基金重倉標的相對全A的表現上行，當前79%。最后，當前融資余額對比全A市值升至中高位，對應槓桿資金發力仍有一定空間。

　　在配置方面，隨着第四季度的市場波動加大，可抱緊三條主線，在內部適度高低輪動。第一條主線是周期交易PPI觸底，建議關注有色金屬、黑色鏈、新能源、大金融；第二條主線是科技受益AI+出海浪潮，建議關注AI硬件、AI應用、創新葯；第三條主線是消費重視情緒、服務消費，建議關注IP潮玩、景區航空、美粧美護、黃金珠寶、户外經濟等。

國海證券：市場風格將更加均衡

　　今年第四季度，市場將進入「十五五」規劃政策部署關鍵期。在宏觀層面，關注10月的重要會議。相關會議預計將繼續以高質量發展作為「十五五」規劃時期經濟發展的主基調。在產業層面，「人工智能+」、「反內卷」受益領域、服務消費等領域政策有望加大傾斜力度並加快落地進度。

　　從市場風格看，第四季度A股有望更進一步，核心驅動力來自政策和流動性，風格層面更為均衡。股權風險溢價顯示的股票性價比依然不錯，估值仍有擴張空間，核心驅動力是增量政策以及宏微觀流動性的支持。風格上，第四季度相較於三季度會更加均衡，成長和價值均有機會。

　　行業配置方面，建議圍繞科技成長、「反內卷」敍事兩條脈絡展開。算力板塊的景氣高增長被進一步確認，科技主題的潛在催化較多，牛市氛圍總體有望延續，繼續看好科技成長板塊。「反內卷」仍是大趨勢，往后看，「十五五」規劃建議包括化債對預期的潛在提振、「金九銀十」需求旺季、財政等政策的兜底為周期品提供了較好的勝率與賠率。關注計算機、電力設備、基礎化工。

A

AI硬件：

國產算力景氣度提升

　　在全球AI競賽加劇的背景下，算力作為產業「基礎資源」需求持續提升。有分析指出，近期國產算力催化不斷，阿里巴巴第二季度資本開支超預期，隨着寒武紀定增通過以及海光發佈高目標值的股權激勵，同時面向全棧產業夥伴開放CPU互聯總線，再配合大模型加速迭代，國產算力趨勢已相對確定。

　　從國產算力端來看，第一上海證券分析師黃晨認為，國產算力的產能瓶頸已經突破，並預計於2026年迎來放量。海外算力隨着應用的鋪開，需求也有望維持景氣。在當前時點，投資者可在標的上優中選優，關注業績的持續兑現能力，但需注意出貨節奏、份額波動、資本開支變化等引發的短期波動風險。

　　從需求端來看，以字節跳動、阿里巴巴為代表的中國互聯網企業，存在算力方面的「真實需求」。一方面，這些公司需要智能算力去支持業務運營，如推薦算法、搜索算法；另一方面，生成式AI應用的普及帶來算力需求的新增量，尤其是龍頭科技廠商藉助自身巨量用户規模，推動推理用算力需求的高速增長。隨着中國龍頭科技廠商在AI領域形成軟硬件協同的合力，國產硬件有望逐漸構築起一套中國式的算力自主方案。

　　在產品層面，以寒武紀、海光信息、芯原股份為代表的國產AI芯片廠商及百度、阿里巴巴、華為等國內大廠產品的性能快速提升，有望逐漸替代國外產品。開源證券分析師陳寶健表示，高度看好國產算力的投資機會，建議關注海光信息、寒武紀、芯原股份、淳中科技、浪潮信息、神州數碼、軟通動力、中國軟件國際等。

潛力股精選

海光信息（688041）

產業地位穩步提升

　　公司2025年上半年業績保持穩健增長，同時積極推進生態建設。新一代CPU研發進度加快，DCU與國內多家頭部互聯網廠商完成全面適配，並在封裝工藝上完成了完整的國產供應鏈整合。公司繼續推進吸收合併中科曙光事項，旨在打造全產業鏈信創航母。浙商證券指出，公司在保持高強度研發的同時，為加大市場推廣力度，快速擴充了市場及營銷團隊。合併完成后，公司能夠更加集中核心優勢力量投入智能算力全棧產品及解決方案研發中，並把握智算發展趨勢、拓展智算全棧能力，帶動國內優勢生態夥伴，實現產業鏈的「強鏈補鏈延鏈」。公司作為國內稀缺的服務器CPU+雲端AI芯片雙料領軍企業，上市以來業績持續高速增長，產業地位穩步提升。

寒武紀（688256）

有望持續高速增長

　　公司持續推進產品迭代，憑藉7nm先進工藝，並依託智能芯片及加速卡，全面覆蓋AI核心場景。其產品線包括思元系列智能芯片及板卡、玄思系列智能整機，廣泛應用於數據中心和雲服務器場景，提供高計算密度與高能效支持。同時，公司已構建覆蓋雲端、邊緣端、終端的全棧產品體系，滿足多樣化的AI訓練與推理需求，體現出公司在人工智能基礎設施領域的全面佈局和技術實力。隨着國內CSP廠商需求增加，AI芯片加速放量，業績有望維持高速增長。國泰海通證券指出，公司是國內人工智能芯片領先企業之一，持續拓寬產品格局。公司作為AI加速卡稀缺標的，可比公司主要集中在圖像GPU或者CPU大芯片，隨着AI 需求的持續爆發，可以給予一定的估值溢價。

芯原股份（688521）

主營業務快速增長

　　公司是一家依託自主半導體IP，為客户提供平臺化、全方位、一站式芯片定製服務和半導體IP授權服務的企業。公司業務收入主要源於IP授權和包含量產在內的一站式芯片定製。信達證券指出，公司顯著受益於AI發展趨勢，受AI算力等市場需求帶動，公司數據處理領域、計算機及周邊領域、汽車電子領域營業收入均出現快速增長。面對互聯網大廠和汽車廠商紛紛下場自研芯片的行業趨勢，公司持續強化其在半導體IP和芯片定製服務方面的核心競爭力並積極擁抱新興技術和市場需求，有望隨互聯網客户和汽車客户一同成長。

浪潮信息（000977）

算力基建龍頭

　　公司2025年上半年業績高速增長，服務器、存儲產品市場佔有率持續保持全球前列。公司推出了元腦R1推理服務器，業界首次實現單機支持16張標準PCIe雙寬卡，發佈了元腦企智DeepSeek 一體機賦能客户和夥伴快速部署大模型，在存儲層面，公司發佈了高端存儲HF18000G7產品，以創新的元磐架構和iTurbo7.0智能引擎。同時，公司持續進行液冷產品創新，4年蟬聯中國液冷服務器市場第一。公司在液冷領域積極進行專利佈局並牽頭標準建設，為國內液冷優秀解決方案走向全球奠定了基礎。國盛證券指出，中長期來看，國內AIGC快速發展，算力投資如火如荼，考慮公司為服務器龍頭廠商，有望受益於科技發展。

B

創新葯：

全球競爭力持續增強

　　雖然近期創新葯的市場情緒仍存在一定波動，但產業向好趨勢不改。有行業人士表示，創新葯「創新+國際化」的產業趨勢不變，始終是醫藥板塊的核心方向。創新葯產業預計將持續獲得政策支持，中國創新葯的全球競爭力持續增強，商業化盈利持續兑現。

　　從板塊邏輯來看，浙商證券分析師郭雙喜表示，在國內政策驅動下，行業估值迎來全球重塑。在《全鏈條支持創新葯發展實施方案》持續多地落地執行的背景下，商保和醫保談判持續推進，創新葯醫院准入有望持續加速，持續看好創新葯行業在支付端、醫院准入邊際持續向好趨勢下的成長確定性和彈性空間。國際化方面，中國創新葯Licenseout更多的受讓方是MNC，意味着中國本土創新葯已經得到MNC充分認可。在中國的「工程師紅利」下，更高效的臨牀效率，更優異、優效的臨牀數據等優勢，持續強化本土創新葯未來確定性的國際化趨勢。

天風證券分析師楊松指出，中國創新葯行業已形成以領頭企業為引領、以大批量優質企業為支撐的金字塔梯隊，產業兑現持續性強。這一輪周期的底層邏輯是中國在研創新葯具備全球競爭力，兑現形式由在中國銷售放量轉向國際化的數據與交易兑現，伴隨着商業化空間打開，生態更趨健康成熟，逐步邁入產品與商業模式的雙輪驅動階段。建議關注全球大單品的百濟神州、百利天恆、新諾威、一品紅；具備全球BIC潛力的益方生物、澤璟製藥、苑東生物；國內大單品的恆瑞醫藥、舒泰神、艾力斯、貝達藥業等。

潛力股精選

百濟神州（688235）

主營業務快速增長

　　公司作為國內創新葯龍頭企業，創新葯業務保持快速增長，加速全球佈局。上半年公司實現營業收入175.16億元，同比增長46.03%；實現歸母淨利潤4.5億元，順利扭虧。上半年百悦澤全球銷售額總計125.27億元，同比增長56.2%，在血液腫瘤領域進一步鞏固領導地位。東莞證券指出，公司預計今年將在抗體偶聯藥物、多特異性抗體和靶向蛋白降解劑等廣泛的產品組合中進行多項概念驗證數據讀出。在未來18個月內，公司預計將在血液腫瘤和實體瘤管線中迎來超過20項里程碑進展。

百利天恆（688506）

完善全球商業化能力

　　公司8月公告EGFR/HER3雙抗BL-B01D1獲得美國突破性療法認定。BL-B01D1是公司自主研發的全球首個 EGFRxHER3ADC 藥物。有機構認為，公司經過過去十年努力，已構建起了全球領先的ADC藥物研發平臺、創新多特異性抗體藥物研發平臺、特異性增強雙特異性抗體平臺及創新 ARC 研發平臺。BL-B01D1已成功驗證HIRE-ADC平臺的實力。全球多抗藥物研發處於早研階段，尚無產品獲批上市。公司已有多款雙、多特異性T細胞銜接器進入臨牀，全球領先。隨着BL-B01D1的成功商業化，公司將進一步完善全球商業化能力，從而補齊全球化佈局的最后一塊關鍵拼圖。

益方生物（688382）

在研管線高效推進

　　公司上半年實現營業收入0.19億元，同比增長 29%；實現歸母淨利潤-1.19億元，同比減虧44%；實現扣非歸母淨利潤-1.29億元，同比減虧40%。公司的虧損縮窄，一方面是商業化產品銷售分成增加，另一方面是嚴格控制費用。其中，研發費用同比降低45%，主要是格索雷塞註冊臨牀於2024年結束，相應研發投入減少，預計不會對公司研發產生影響。今年是貝福替尼一線適應症進入醫保首年，也是格索雷塞首個完整商業化年度，全年表現值得期待。東方證券指出，公司已獲批的產品貝福替尼和格索雷塞均在持續拓展前線適應症。同時，公司在研管線已形成良好梯隊，將陸續獲批貢獻業績，憑藉領先身位及優異數據均有望達成BD交易。

恆瑞醫藥（600276）

產品力不斷增強

　　公司為我國製藥龍頭企業，堅持科技創新和國際化雙輪驅動，擁有110多款商業化藥物，包括23款新分子實體創新葯和4款其他創新葯。公司股權結構穩定，員工持股計劃激發創新活力，在研管線不斷豐富，技術平臺多維度廣泛開拓，研發投入繼續加大，2024年營業收入淨利創新高。渤海證券指出，公司BD進程不斷加快，與MNC加強合作，歷次BD合作中首付款和里程碑金額穩步提升，2025年已實現與默沙東、默克、GSK多家MNC的BD合作，同時再次採用NewCo模式實現對外授權。產品力不斷增強，國際認可度提升。全球佈局14個研發中心，已在美國、歐洲等國家啟動超20項海外臨牀試驗，產品在40多個國家實現商業化，拓展海外研發邊界。

來源:《金融投資報》 http://jrtzb.com.cn/