【券商聚焦】華泰證券維持美光科技(MU)「買入」評級 上調目標價至184美元

金吾財訊 | 華泰證券研報指出，美光科技(MU)9/23發佈FY25Q4財報，營收113億美元，同比+46%，對比BBG預期的112億美元；經調整淨利潤34.7億美元，對比預期的31.8億美元，經調整EPS3.03美元，對比預期的2.84美元。Non-GAAP毛利率環比提升6.7pct至45.7%。公司指引：FY26Q1營收122-128億美元（預期120億美元），Non-GAAP毛利率50.5-52.5%（預期46.1%）。

該機構指出，美光FY25Q4 HBM營收約20億美元（FY25Q3為15億美元），年化營收80億美元，客户已由4家增至6家，體現其在AI及數據中心領域的持續滲透。美光HBM4 Base Die沿用存儲工藝，而邏輯工藝將於HBM4E導入。該策略或使其進入英偉達供應鏈的進度較海力士和三星稍顯落后。競對方面，海力士推進Logic Base Die，通用版/定製版HBM4計劃分別採用臺積電12nm/3nm工藝（定製版此前為5nm，24年12月KED報道更新為3nm），並已通過英偉達認證準備量產；三星則使用自家4nm節點Logic Base Die，並已送樣英偉達，據TrendForce，若測試順利有望年內量產。三星曆經長期延宕后，12層HBM3E近期終通過英偉達認證。其產品報價比海力士低20-30%，或加劇價格競爭。該機構認為，三星引入1γ工藝並針對發熱重構產品，與導入Logic Base Die，將加劇美光的競爭壓力。

該機構續指，美光FY25Q4 NAND營收約23億美元，佔總營收的20%，增長動力主要來自雲廠商加速數據中心SSD部署。從結構性視角看，本輪需求激增折射出行業的深層轉變，AI推理愈加依賴SSD存儲龐大的「Query Histories」，以形成兼顧成本與容量的新存儲層級，突破傳統DRAM為核心的架構。該趨勢預示高端企業級SSD在AI推理中的長期需求，鞏固NAND結構性成長邏輯。從周期性視角看，NAND近期緊缺源於減產及去庫存，供給收縮推升價格，若新產能推出，預計6-12個月可投放，或促使價格迴歸常態。NAND市場競爭激烈且高度分散，單一廠商（如美光）市佔率提升亦受制約。

該機構認為，HBM作為AI芯片不可或缺的部分，26年將繼續受益於相關需求擴張，但三星重新入局或加劇競爭。該機構預測26年HBM供需呈基本平衡態勢，但三星潛在供應規模仍需警惕。該機構對美光保持謹慎樂觀，但考慮到HBM已為核心增長引擎，該機構上調FY26E/27E營收18%/23%至534/568億美元，並新增FY28E營收/調整后淨利潤584/196億美元。鑑於AI芯片及應用普及催生存儲需求，美光估值應向2014年曆史高位靠攏。上調FY26EBVPS至61.3美元（前值56.5美元），對應上調目標價至184美元（前值170美元），維持3.0xFY26EPB，維持「買入」。