美聯儲洛根：應考慮更換利率工具指標，聯邦基金利率基準已過時

在周二發表的一次演講以及所附的一篇隨文論述中，達拉斯聯儲主席洛根提議，將美聯儲的基準聯邦基金利率(自 20 世紀 80 年代以來，這是美聯儲用於調控國家經濟的主要手段)替換為一種更為廣泛使用的市場指標。

市場參與者認為早就該就此展開的辯論。美國銀行利率策略主管馬克·卡巴納表示：「我們一直主張美聯儲應將政策目標從聯邦基金利率轉向回購利率，這是朝着正確方向邁出的一步。為什麼洛根要這麼做呢?因為目前沒人對此採取任何行動。她需要推動此事。她通過這次演講已經做到了這一點。」

關鍵在於央行是否將基準利率與一個足夠重要的市場相掛鉤，該市場能夠反映整個金融系統內短期資金需求的漲跌情況。聯邦基金市場曾經是銀行之間進行隔夜借貸的場所，但如今這個市場已大幅萎縮。在過去 15 年里，它已被回購協議市場所取代，后者也是一種短期借貸形式。

該市場面向更多類型的金融參與者開放，並提供更具吸引力的利率。這意味着放棄聯邦基金利率將使美聯儲能夠在更穩定和成熟的市場中運作，從而可能提高貨幣政策的效果。

洛根周四在里士滿聯儲的一次活動的準備發言中表示：「聯邦公開市場委員會(即美聯儲的決策機構)現在應該着手準備設定一個不同的短期利率目標了。」

洛根認為，聯邦基金利率目標已經過時，而且那些不常用的銀行間市場與隔夜貨幣市場之間的聯繫十分脆弱，可能會突然中斷。她表示，更新美聯儲實施貨幣政策的機制將是實現高效且有效中央銀行職能的一部分。

先發制人

多年來，市場參與者一直呼籲美聯儲放棄聯邦基金利率，轉而採用其他基準利率。美聯儲官員過去也曾考慮過這樣做，包括在 2018 年對其貨幣政策實施工具進行審查時。洛根指出，進行此類改變的最佳時機是在市場穩定的時候。

洛根説：「有人可能會説，鑑於目前一切正常，無需採取行動。但如果聯邦基金利率與其他貨幣市場之間的傳導機制一旦出現中斷，我們就需要迅速找到一個新的參照指標。而且我認為在時間壓力下做出重要決策並非促進強勁經濟和金融體系的最佳方式。」

在 2022 年出任達拉斯聯儲主席之前，洛根已在紐約聯儲的金融市場部門工作了超過二十年，最終負責管理該央行的資產負債表。她經常就金融市場的相關問題發表評論，包括穩定性和流動性問題，並且在美聯儲內被視為此類話題的權威發言人。

洛根列舉了美聯儲確保利率維持在規定範圍內的多種方式，但他表示，三方通用抵押利率(簡稱 TGCR)可能能帶來最大的益處。

TGCR 是與隔夜回購協議相關的三個利率之一(除了廣為使用的有擔保隔夜融資利率(SOFR)之外)，由紐約聯儲負責監管。市場參與者認為，TGCR 會是理想的聯邦基金利率替代品，因為它代表了一個更為穩健的借貸市場。

聯邦基金利率過時

洛根指出，TGCR 涵蓋的每日交易額超過 1 萬億美元，因此任何變動都能在貨幣市場中順利傳導。目前聯邦基金的交易量平均不到 1000 億美元。

聯邦基金市場曾是金融機構之間進行隔夜貸款的主要場所。因此，該市場所反映的融資狀況變化能夠影響企業和消費者的長期貸款利率。

但在金融危機和疫情期間，美國政府實施了大規模的貨幣刺激措施，這使得該國的銀行系統充斥着大量美元，其中大部分都存放在美聯儲。這在很大程度上消除了銀行之間相互借貸的需求，因為它們需要維持最低的準備金要求。

卡巴納表示：「目前，聯邦基金利率市場主要由一小部分參與者主導，因此它並不能真實反映整個市場的狀況。」

洛根表示：「私下活動向有保障的市場轉移這一趨勢，從我的觀點來看，意味着最終目標利率很可能需要進行調整。如果目標利率必須調整，那麼最佳的調整時機應該是當市場運行平穩、市場參與者能夠提前充分知曉的情況下。」

洛根還強調，調整聯邦基金利率的過程不會影響美聯儲當前的縮減資產負債表計劃，也不會對其貨幣政策策略產生廣泛影響。

美聯儲觀察人士將這一基準指標視為調控經濟信貸流動的工具。然而，目前真正起控制作用的「閥門」是一套由政策制定者確定的利率，即所謂的「管理利率」，其中包括準備金余額的利率(IORB)。

TD 證券公司的策略師賈恩·內魯齊表示：「從聯邦基金市場轉向回購市場是很有意義的，因為后者規模要大得多。回購市場的日間波動幅度更大，但具有參考價值。而聯邦基金利率在不再具有穩定性之前會保持穩定不變。」

聯邦基金利率的設計目標是在 25 個基點的範圍內波動，但直到本周之前，過去兩年里它幾乎未曾有過波動，除非是美聯儲自身調整了利率政策。

相比之下，TGCR每日變動。洛根表示，只要其變動範圍保持在美聯儲設定的25個基點的區間內(如果它成為主要的政策工具的話)，這種變動方式是沒問題的。

洛根表示：「對於適度的市場波動，我們能夠予以容忍。這樣一來，我們就能利用現有的簡單且高效的工具來維持利率控制，而無需進行大規模、頻繁或複雜的操作。」

其他美聯儲官員也指出了聯邦基金市場所存在的問題。羅伯託·佩利接替洛根出任紐約聯邦儲備銀行證券投資組合的經理后，曾將聯邦基金利率視為眾多反映貨幣市場狀況指標之一，這些指標還包括國內借貸情況和銀行日內透支情況。但在三月份的一次活動中，佩利承認該利率並不隨儲備金的日常變化而變化。

貝絲·哈馬克在高盛工作了三十年，去年出任克利夫蘭聯儲主席。她也曾表示，政策制定者應當質疑將聯邦基金利率作為目標設定的合理性。

斯坦福大學金融學教授達雷爾·杜菲表示：「很明顯，聯邦基金利率並非制定美國貨幣政策的恰當指標，因為該利率的使用頻率並不高。很明顯，實際情況是尾部在主導整個局面。我們應當按照洛根的建議去做，採用一個更能全面反映批發金融市場上借貸狀況的更為有力且重要的指標。」