招商研究 | 招聞天下0925

（來源：招商研究）

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策略：ETF與融資淨流入，關注國慶日曆效應———金融市場流動性與監管動態周報（0923）

報告作者：張夏,塗婧清,田登位

核心觀點：

國慶前后A股日曆效應？國慶節前市場交投相對清淡，部分資金在避險需求下流出，導致市場表現不佳。然而，國慶節后市場風險偏好改善，主要指數往往迎來反彈。從過去十年A股國慶節后一周表現來看，上證指數、滬深300、中證1000指數上漲概率均超60%。從2007年以來的數據統計看，萬得全A在國慶節后5個交易日區間上漲概率達78%。

貨幣政策與利率：上周（9/15-9/19）央行公開市場淨投放5923億元，未來一周將有18268億元逆回購、3000億元MLF到期。貨幣市場利率上行，短端國債收益率下行，長端國債收益率上行，同業存單發行規模擴大，發行利率均上行。截至9月19日，R007上行5.1bp，DR007上行5.2bp，1年期國債收益率下行1.0bp，10年期國債收益率上行1.2bp，同業存單發行規模增加1987.5億元，1M/3M/6M同業存單利率均上行。

資金供需：二級市場可跟蹤資金淨流入。融資余額上升，融資資金淨買入466.7億元；ETF淨流入62.4億元；新成立偏股類公募基金份額增加。重要股東由淨減持規模上升，公佈的計劃減持規模下降。

市場情緒：上周融資資金交易活躍度增強，股權風險溢價上升。上周關注度相對提升的風格指數及大類行業為可選消費、周期、中證500。VIX指數回升，海外市場風險偏好下降。

市場偏好：行業偏好上，非銀金融、機械設備、電力設備獲各類資金淨流入規模較高。寬指ETF以淨贖回為主，其中科創50ETF贖回最多；行業ETF以淨申購為主，其中券商ETF申購較多，醫藥ETF贖回較多。淨申購最高的為華寶中證全指證券ETF；淨贖回最高的為華夏上證科創板50ETF。

海外變化：9月美聯儲議息會議整體符合市場預期，呈現鴿派決策+鷹派表述的預期管理。會議如期降息25bp，且給出的降息指引顯示年內仍有50bp的降息空間。同時，鮑威爾表示，9月的降息舉措是一項風險管理決策，沒有必要快速調整利率，今天對於降息50個基點並沒有廣泛的支持。9月的點陣圖顯示，大多數委員支持2025年內仍有50bp的降息空間；過半數委員支持2026年至少還有25bp降息空間，目前市場普遍預期美聯儲年內仍有兩次降息。

風險提示：經濟數據及政策不及預期、海外政策超預期收緊。

量化與基金：科技賽道全業態研究，精準佈局賦能投資——中歐基金科技團隊分析【深度】

報告作者：徐燕紅,李巧賓

核心觀點：

重倉A+H股科技板塊的主動型基金：我們基於事后分類法篩選出了242只近2年重倉A+H股科技板塊的主動型基金，合計管理規模2,473.72億元。綜合公司產品佈局和業績表現來看，中歐基金在科技條線上做了重點佈局，旗下有6只基金近2年在科技板塊上的配置比例較高，合計管理規模140.38億元。其中，中歐智能製造、中歐科創主題近2年業績表現相對靠前。

中歐基金科技團隊介紹：中歐基金深耕科技領域逾十年。科技團隊歷經從「單兵作戰」到「集團化作戰」的戰略轉型，形成了「研究賦能投資、平臺協同進化」的體系化模式，並於2023年下半年增設AI、人形機器人等前沿研究員崗位，動態匹配技術迭代需求。組織架構上，團隊現由25人核心成員構成，包括13位基金經理與12位研究員，覆蓋計算機、半導體、AI等細分領域，形成「梯隊化、專業化」配置。

中歐基金科技團隊投研體系：團隊摸索並實踐了一套適應AI時代快節奏的「工業化」投研體系，其核心可概括為「廣度、深度、時效性」三位一體的框架。分工上，權益投決會主席周蔚文統籌戰略方向與風險管控，科技研究組組長杜厚良主導全產業鏈研究框架搭建，研究員下沉深耕細分賽道，形成「戰略-框架-執行」三級協作體系。

中歐基金科技產品譜系：AI硬件與先進製造方面，以邵潔管理的中歐智能制、中歐科創主題為代表，重點佈局AI硬件、端側芯片及推理產業鏈；機器人與智能駕駛方面，鍾鳴管理的中歐內需成長深度佈局智能汽車與人形機器人產業鏈中的相關公司；AI應用與數字經濟方面，馮爐丹管理的中歐數字經濟採取全產業鏈視角，動態配置於AI Agent、大模型應用、國產AI生態等賽道；互聯網與平臺經濟方面，王穎管理的中歐互聯網先鋒重點配置於港股互聯網公司，並會延伸至AI推理及相關科技消費產品；杜厚良管理的中歐信息科技則體現了對產業前沿動態的快速反應；劉偉偉、代雲鋒等人管理的基金則更多在科技全產業鏈範圍內，尋找景氣度向上、具備增長潛力的投資機會。

風險提示：本報告僅作為投資參考，基金產品過往業績並不預示其未來表現，亦不構成投資收益的保證或投資建議。

生物醫藥：EASD2025：口服GLP-1與「Amylin系」齊飛——全球龍頭加速卡位，中國創新進入驗證期【深度】

報告作者：梁廣楷,許菲菲,焦玉鵬,侯彪

核心觀點：

口服GLP-1數據進一步成熟，強化非注射增量邏輯。禮來在EASD 2025公佈orforglipron III期ATTAIN-1試驗全面數據，並同步發表在《新英格蘭醫學雜誌》。所有治療組的體重減輕在大約48周時達到平臺期。從基線到第72周，orforglipron 6mg/12mg/36mg組患者的體重平均變化為-7.8%/-9.3%/-12.4%，安慰劑組為-0.9%。DXA的亞組分析中，合併orforglipron所有劑量組，體重減輕的73.1%是由於脂肪量的減少，26.9%是由於瘦體重的減少，顯示出高質量減重的潛力。ATTAIN-1全量+ ATTAIN-2/3 頂線數據驗證：orforglipron療效突出、耐受良好（兩位數減重＋多項心代指標改善；GI事件早期可控）。口服小分子 GLP-1兼具成本與依從性優勢，禮來NDA申報臨近/註冊衝刺，有望開闢非注射減重增量空間。

Amylin賽道關注度提升，單藥治療逐漸走向前臺，有望提供中強度長期減重基線。諾和公佈的 Cagrilintide 單藥III期亞組結果顯示68周-11.8% 的體重降低、以輕中度GI為主的耐受，並據此宣佈年內啟動 RENEW III期單藥項目；同場的Amycretin（GLP 1+Amylin單分子）口頭報告與CagriSema（固定複方）口頭報告進一步強化了「單藥提供中強度長期基線、組合抬高療效上限」的產品圖譜。儘管不同研究時長/人羣/estimand並不直接可比，但單藥Amylin已完成從POC到「可用基線」的躍遷。

中國創新管線進入差異化的驗證窗口：恆瑞、華東、甘李、歌禮、先為達、質肽多家中國公司更新GLP-1類藥物數據。

歌禮制藥公佈ASC30 （口服小分子，完全偏向型GLP-1RA）Ib 期MAD數據：28天MAD顯示安慰劑校正減重最高6.5%（–6.3% vs +0.2%），暴露-效應正相關，無SAE/≥3級AE且肝心電學無異常。GI事件主要發生在加量周。非臨牀口服暴露顯著高於orforglipron，與臨牀PK-PD指向一致。

質肽生物公佈佐維格魯肽（ZT002，GLP-1RA月製劑）II期減重數據: 治療24周的體重降幅在數值上優於同靶點藥物司美格魯肽2.4 mg，與GLP-1/GIP雙靶點激動劑替爾泊肽15 mg相當。160 mg每月一次給藥組在超重或肥胖受試者中治療24周體重降幅達13.8%，與80 mg每兩周一次給藥組的療效相當。安全性未見異常。

先為達生物公佈埃諾格魯肽（偏向型GLP_x001e_1RA）三期減重數據：肥胖/超重（非T2D，48周）：平均減重15.4/13.3/9.9%（2.4/1.8/1.2？mg QW），安全性為典型GI反應。

風險提示：新葯研發不及預期風險、政策風險等。

策略 | DRAM存儲器價格上行，8月TVLCD出貨量同比增幅擴大———行業景氣觀察（0924）(張夏,陳星宇)

電新 | 美國啟動「電力加速計劃」，電氣裝備產業景氣升級—電力設備系列報告（41）(遊家訓,胡佳怡)【深度】

機械 | 優必選（09880）—2025年上半年虧損收窄，獲全球最大人形機器人訂單(郭倩倩,董瑞斌,朱藝晴,羅宇珩)

電子 | 美光FY25Q4跟蹤報告—收入及EPS均超預期，數據中心需求疊加漲價周期驅動增長(鄢凡,諶薇,王虹宇)

策略 | ETF與融資淨流入，關注國慶日曆效應———金融市場流動性與監管動態周報（0923）(張夏,塗婧清,田登位)

量化與基金 | 科技賽道全業態研究，精準佈局賦能投資——中歐基金科技團隊分析(徐燕紅,李巧賓)【深度】

生物醫藥 | EASD2025：口服GLP-1與「Amylin系」齊飛——全球龍頭加速卡位，中國創新進入驗證期(梁廣楷,許菲菲,焦玉鵬,侯彪)【深度】

電新 | 科士達（002518）—股權激勵彰顯公司發展信心(遊家訓,梁旭)

傳媒 | 大麥娛樂（01060）—線下娛樂與IP雙輪驅動，打造綜合性娛樂集團(顧佳,謝笑妍)【深度】

電新 | 陽光電源（300274）—儲能業務強勢增長，AIDC領域發展潛力大(遊家訓,蔣國峰)

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一般聲明