宜品集團30億目標連20億都未實現：淨利潤降幅不小，分紅高達2.79億

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轉自：港灣商業觀察

《港灣商業觀察》施子夫 王璐

始建於1956年、具有60余年乳品生產歷史的宜品營養科技(青島)集團股份有限公司（以下簡稱，宜品集團）近期遞表港交所衝刺上市，聯席保薦人為海通國際和中信建投國際。

公開信息顯示，早在2022年6月宜品集團就舉辦了IPO戰略研討會，實控人牟善波向券商和投資人介紹公司上市規劃及股權激勵方案，並表示公司兩年內收入將達到30億元，3-5年將力爭達到30-50億元的收入目標。

那麼此次正式遞表看顧后，公司的經營情況又表現如何呢？

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30億目標連20億都未實現，淨利潤降幅不小

招股書及天眼查顯示，宜品集團專注於羊奶粉及特殊醫學用途配方食品領域。根據弗若斯特沙利文報告的數據，以2024年對應產品的零售額計，公司在中國羊奶粉市場排名第二，市場份額為14.0%；在中國嬰幼兒配方羊奶粉市場排名第二，市場份額為17.6%；在中國嬰兒特殊醫學用途配方食品市場中，排名中國本土品牌第二，市場份額為4.5%。

據悉，公司全產業鏈模式涵蓋了乳製品生產從上游的自有牧場、原料奶採購和核心配料（例如羊乳清）供應和加工，到中游的配方和生產，再到下游的品牌推廣、經銷和消費者互動的整個價值鏈。在上游環節，在黑龍江和山東經營自有牧場，並在西班牙管有戰略採購基地。根據弗若斯特沙利文報告，西班牙工廠是全球最大的羊乳清粉生產商之一，於2024年所生產的羊乳清粉約佔歐盟總量的四分之一。這種上游整合使公司能夠獲得難得的高質量、可追溯的原材料，特別是脱鹽羊乳清粉，這是嬰幼兒配方羊奶粉的關鍵成分。

財務數據上來看，2022年-2024年及2025年上半年（報告期內），宜品集團實現營收分別為14.02億元、16.14億元、17.62億元以及8.06億元，2024上半年為8.99億元，今年上半年同比下滑10.34%；淨利潤分別為2.27億元、1.68億元、1.72億元以及5668.8萬元，2024年上半年為9870.7萬元，今年上半年同比下滑42.57%；淨利率分別為16.2%、10.4%、9.8%以及7.0%，2024年上半年為11.0%；權益回報率分別為30%、20%、19%以及11%；總資產回報率分別為12%、7%、7%以及4%。

不難看出，雖然公司營收過往三年都持續上漲，但今年上半年卻呈現下滑態勢，而且期內也遠遠弱於公司此前預計的30億目標。此外，公司淨利潤上半年也降幅不小，且都遠弱於2022年高峰值的超過2億元。

還是在2022年6月研討會上，牟善波透露，2021年公司營收18.58億元，同比增長19.2%；淨利潤2.69億元，同比增長75.8%。其中，羊奶粉是增長最快的品類，佔公司總營收的60%以上，銷售額超過10億元。

有市場人士指出，宜品集團營收遠不及以往制定的30億目標，且淨利潤也遠弱往期，這或許是公司迟迟未能遞交招股書的主要原因。「對於小乳業公司而言，一方面持續面對蒙牛、伊利等全國性品牌的衝擊影響，獨特性與差異性並不佔據優勢；另一方面在宜品佔據較大優勢的羊奶粉領域，澳優（01717.HK）旗下品牌佳貝艾特被公認為全球頭部，其競爭壓力也較為明顯；此外，嬰幼兒出生率的下降再加上近年來消費市場的變化，消費者更願意追求性價比較高的產品，這也對行業有所影響。」

以業務較為接近的澳優2025年上半年業績為例：公司實現營業收入38.87億元，同比增長5.6%；EBITDA(息税折舊及攤銷前利潤3.98億元，同比增長29.7%；歸屬於母公司權益持有人應占利潤約人民幣1.81億元，同比增長24.1%；佳貝艾特營收為18.6億元，同比增長3.1%，佔到澳優整體營收的48%。

對於營收的增長，澳優在半年報中稱，主要源於佳貝艾特海外市場的優異表現，同比大幅增長65.7%，再次超越市場預期。

對比來看，宜品集團的業績下滑壓力更令外界擔憂。

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毛利率提升，銷售費用率及存貨高企

在報告期內的業務佔比上，嬰幼兒配方羊奶粉佔營收比重保持在55%在左右，特殊醫學用途配方食品則增長較快，從1.7%的佔比增長到16.1%，而嬰幼兒配方牛奶粉由15.4%佔比下降至6.8%，成人及兒童奶粉則保持在6%左右，OEM及乳製品相關材料由21.8%下降至14.1%。

按銷售區域的話，報告期內，中國佔比分別為91.2%、95.4%、95.6%以及95.8%；西班牙佔比分別為8.3%、3.9%、3.2%以及3.3%。

招股書介紹，來自西班牙的收入下降，從2022年的1.16億元下降至2024年的5720萬元，截至今年上半年為2660萬元，而2024年同期為2900萬元，主要是由於西班牙乳清工廠逐步從對外銷售轉為向內部生產供應羊乳清粉。來自其他國家或地區的收入較少且保持穩定，佔往績記錄期間總收入的約0.5%至1.2%，主要反映中國香港和韓國經銷商、OEM品牌商對海外市場的銷售。

不過，相對不錯的是，宜品集團的毛利率持續提升，期內分別為45.2%、49.9%、49.9%以及50.9%。

在成本支出方面，報告期內，公司銷售成本分別為7.68億元、8.09億元、8.83億元以及3.96億元；銷售及分銷費用分別為2.4億元、3.71億元、4.32億元以及2.33億元，銷售費用率分別為17.1%、23%、24.5%以及28.9%，2024年上半年銷售費用為2.20億元，銷售費用率為24.5%；研發費用分別為1991.0萬元、841.8萬元、801.4萬元以及372.4萬元，研發費用率分別為1.42%、0.52%、0.45%以及0.46%。

在存貨方面，公司近年來持續增長，期內分別為6.1億元、7.19億元、7.88億元以及8.02億元，庫存周轉天數分別約為276天、296天、307天以及361天。

公司表示，隨着2021年頒佈的新國標的實施，嬰幼兒配方奶粉行業經歷了重大變革，該標準要求所有在中國銷售的奶粉產品須於2023年2月22日前完成註冊並完全合規。這些變化包括更新的營養成分限量、配料使用要求以及更嚴格的標籤規則。新標準的一個關鍵方面是強制要求配方進行重新註冊，這直接影響了公司的庫存和產品規劃。為應對這些變化，公司在2023年之前進行了大量的庫存準備工作，包括提前採購原材料和包裝，以滿足過渡期需求並避免供應鏈中斷。然而，新標準的實施導致生產和銷售計劃在短期內受到干擾，尤其是在2023年及2024年上半年。例如，2023年庫存水平激增，原因是為滿足預期的註冊要求而累積了原材料。這種戰略性囤積對現金流量和營運資金產生了暫時性影響。

報告期內，宜品集團經營活動所產生的現金流量淨額分別為1.97億元、2.43億元、2.01億元以及4400.2萬元，2024年上半年為1.15億元；年末╱期末現金及現金等價物分別為3.88億元、3.47億元、3.37億元以及3.22億元，2024年上半年為3.18億元。

同時，公司貿易應收款項分別為4.65億元、5.39億元、4.75億元以及5.74億元。

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分紅2.79億，實控人分得不少

於最后實際可行日期，牟善波、康旺投資和啟旺投資分別直接持有我們19.16%、38.31%和17.64%的股份。康旺投資由牟先生全資擁有。啟旺投資為員工持股平臺，由康旺投資作為執行普通合夥人擁有約0.67%及由牟先生作為有限合夥人擁有約51.99%。因此，於最后實際可行日期，牟先生、康旺投資和啟旺投資合計爲公司的控股股東，持有約75.11%股份。

天眼查顯示，牟善波表決權比例為75.11%，總持股比例為67.73%。

招股書披露，於2023年2月20日，公司向股東宣派股息2.11億元。該股息分三期支付，其中1.41億元、6070萬元及910萬元已分別於2023年、2024年及2025年支付。於2023年3月29日，公司宣派額外股息3810萬元，該股息亦分三期支付：其中2390萬元、690萬元及720萬元已分別於2023年、2024年及2025年支付。此外，於2025年1月20日，公司向股東宣派股息3000萬元，其中2870萬元已於截至2025年上半年支付。

換言之，公司期內分紅合計高達2.79億元，牟善波至少分紅超過1.86億元。針對此次IPO，公司計劃將募集資金用於建設新的生產設施、升級現有設施、研發新產品以及加強品牌建設和市場推廣。

合規層面，2022年9月，宜品集團全資子公司北安宜品努卡乳業有限公司生產的葆安素特殊醫學用途嬰兒無乳糖配方食品，其牛磺酸含量低於標籤標註及明示值的80%，屬於「不合格」產品，其后被處以沒收違法所得5.42萬元，並處以貨值7倍罰款40.92萬元。（港灣財經出品）