國金海外傳互&非銀｜OSL集團深度：香港首家合規數字資產交易所，PayFi+全球化佈局打開新的空間

（來源：國金證券研究所）

摘要

　　公司自2018年開創數字資產交易平臺，持續走合規路徑。2024年，公司引進一批新的管理層，並實現轉型數字資產領域以來的首次盈利。今年以來，持續加速業務擴張（PayFi）及全球化佈局，公司6月宣佈擬收購Banxa，完成Banxa收購后，疊加已獲取的牌照，將在日本、歐盟、澳大利亞、英國等10個地區持有超過50項牌照及註冊資質，且正在推進中東等市場的牌照申請工作。公司營收構成主要包括數字資產交易收入，25H1，該業務佔比總收入51%。25H1，實現交易量682億港元，yoy+200%；截至25H1末，託管資產達到57億港元，yoy+50%。25H1，公司持續經營業務虧損0.2億港元，主要系公司全球擴張計劃導致人數以及經營開支增加。

　　1、 香港首家合規的數字資產交易所：OSL獲得SFC頒發的首個數字資產交易平臺牌照，合規進程領先。在香港Web3.0生態持續繁榮的大趨勢下，公司將直接受益。

　　2、 香港地區交易規模領先，為香港現貨ETF主要託管方：公司為香港市場中唯一能夠提供RFQ和Orderbook全套可定製方案的平臺。OSL已與超50家香港持牌券商及銀行達成深度合作，交易量市佔率領先。截至2024年12月31日，OSL合作的ETF佔香港數字資產現貨ETF市場約64%的在管資產。

　　3、 內生增長+戰略併購雙輪驅動發展：1）新業務OSL Pay於2025年4月正式推出。25H1，OSL Pay實現收入5590萬港元，佔比總收入29%，主要來自歐洲。支付服務將成為公司未來重點領域之一，涵蓋出入金通道、跨境支付等。2）全球化交易所佈局：OSL已獲得澳洲、日本、意大利等地區牌照。此外，2025年6月，OSL擬收購Banxa，Banxa在全球擁有40+牌照/註冊資質。2025年8月，已正式獲得百慕大金融管理局頒發的數字資產業務F級全牌照，並上線全球交易所。

風險提示

　　政策不確定性；虛擬資產價格波動；行業競爭加劇。

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目錄

一、Osl集團概況：專注數字資產領域，2024年首次實現扭虧為盈

1.1歷史沿革：聚焦數字資產領域，不斷豐富產品矩陣+全球化佈局

1.2股權結構：劉帥為公司第一大股東，新管理團隊Web3領域經驗豐富

　　1.3商業模式：數字資產交易+SaaS業務雙輪驅動 ，深耕數字資產領域

　　1.4財務情況：2024年實現扭虧為盈，25H1經調整收入增速高達187%

　　1.5運營數據：25H1交易量同比暴增200%，託管資產為去年同期的1.5倍

二、行業分析：政策不斷完善+機構跑步入場，虛擬資產趨勢向好

2.1 虛擬資產監管框架逐漸完善+機構跑步進場，行業趨勢向好

2.2香港虛擬資產政策不斷完善，合規化助力行業健康發展

三、競爭優勢：香港首個合規平臺，內生增長+戰略併購雙輪驅動發展

　　3.1香港首個合規的數字資產交易平臺，合規進程領先

3.2香港地區交易規模領先，為香港現貨ETF的主要託管方

3.3新業務PayFi+交易所全球化佈局，有望打開新的增長空間

四、風險提示

正文

一、OSL集團概況：專注數字資產領域，2024年首次實現扭虧為盈

1.1歷史沿革：聚焦數字資產領域，不斷豐富產品矩陣+全球化佈局

　　OSL集團是虛擬資產領域「合規化+全球化」的標杆企業，自2018年啟動數字資產交易平臺以來，持續走合規道路並實現產品突破。2024年，公司引進一批新的管理層，並實現轉型數字資產領域以來的首次盈利。2025年，集團加速業務擴張及全球化佈局：3月完成收購意大利Saintpay S.R.L.，取得意大利虛擬資產服務供應商註冊資質；4月推出OSL Pay優化法幣與加密貨幣兑換；6月宣佈擬收購Banxa以整合全球出入金通道網絡；7月上線企業支付服務OSL Biz Pay；8月獲得百慕大金融管理局（BMA）頒發的數字資產業務F級全牌照（Class F license）。

1.2股權結構：劉帥為公司第一大股東，新管理團隊Web3領域經驗豐富

　　公司股權結構較分散，截至2024年報，劉帥持有公司29.95%的股權，其余股東持股比率均未大於5%。公司於2024年引進多位資深高管：1）崔崧上任公司行政總裁，曾在Bybit、房多多、Google等公司擔任高級領導職務。2）張英華上任首席商務官，曾在Bybit任職。3）陳德榮上任首席營銷官，曾在富途任職。4）黃冠文上任公司CFO，曾在螞蟻集團擔任要職。

　　1.3商業模式：數字資產交易+SaaS業務雙輪驅動 ，深耕數字資產領域

　　25H1，剔除幣價影響，數字資產及區塊鏈平臺業務實現營收1.89億港元，yoy+187.3%，主要得益於數字資產交易和機構服務需求增加，疊加公司在歐洲的全球業務拓展。

　　公司數字資產及區塊鏈平臺業務分兩大板塊，具體包括：

　　1） 數字資產市場業務：該業務收入主要包括場外交易、智能詢價（iRFQ）交易、交易所業務及託管服務收入。2024年，該業務實現營收2.83億港元，yoy+73.3%，增長主要源於交易價差提升，疊加數字資產ETF推出顯著提升了機構參與度以及對數字資產交易和機構服務的需求。

　　場外交易業務：場外交易指客户向OSL提出特定交易請求，經OSL確認后，與客户進行交易，此類交易不通過訂單簿進行。其中，閃電交易是場外交易的一種，指OSL為客户提供報價，且交易僅在客户確認后執行。公司數字資產平臺包括一整套的機構級經紀服務，對於場外交易，OSL提供的總價內含所有費用，不收取額外費用。場外交易服務僅針對專業投資者，每筆場外交易的最低交易規模為50萬美元。

　　智能詢價、交易所：當前OSL香港交易所對所有投資者（零售、專業投資者、機構）掛單（指以特定價格下單，但該訂單未立即與訂單簿中的對手方訂單成交，而是進入訂單簿，等待對手方訂單的成交）收取零費率，吃單（指以特定價格下單，並立即與訂單簿中的對手方訂單成交）收取0.05%費率。針對專業投資者和機構，另外收取0.05%的月度存倉費。

　　託管業務：OSL在中國香港、澳大利亞和其他主要市場提供持牌合規的數字資產託管服務，具備完全資產隔離的多層錢包安全機制，且客户資產通過持牌信託機構持有，具備法律隔離、破產隔離設計和最高10億美元的機構級保險覆蓋。託管的對象涵蓋加密貨幣、公鏈資產和RWA代幣。當前客户涵蓋對衝基金、交易公司、交易產品發行人、交易所等。2024年4月，6支虛擬資產現貨ETF在港交所正式敲鍾上市並開放交易，其中華夏基金(香港)、嘉實國際發行的4支ETF均與OSL合作進行虛擬資產託管服務。此外，2025年7月，潘渡資產管理有限公司最新推出的比特幣現貨ETF正式於香港交易所掛牌交易，OSL為潘渡比特幣ETF提供託管與交易基礎設施。

　　2） 數字資產技術基礎設施業務：收入主要來自向金融機構提供SaaS及相關服務。SaaS服務主要指公司向客户授權其專屬數字資產交易平臺及相關技術解決方案。

　　OSL交易平臺自2018年上線以來，數字資產及區塊鏈平臺收入貢獻持續提升，廣告業務和商業園區兩大傳統業務貢獻下降，直至2023年公司營收已全部來自於數字資產及區塊鏈平臺收入。具體拆分來看，數字資產交易收入佔比最高，2023-2024年，該收入佔比總收入維持在70%左右；25H1，該收入佔比下降至51%。

　　1.4財務情況：2024年實現扭虧為盈，25H1經調整收入增速高達187%

　　公司營收自2022年以來持續增長，2024年實現收入3.75億港元，yoy+49%（基於2023年收入構成含有數字資產相關業務+商業園區租金收入，而2024年收入構成僅含有數字資產相關業務計算所得，單看主業收入增速高達79%）。25H1，實現收入1.95億港元，yoy+58%，主要得益於數字資產交易收入以及SaaS收入大幅增加。從經調整口徑（調整掉幣的公允價值變化）來看，25H1，實現經調整收入1.89億港元，yoy+187%。

　　公司於2024年實現扭虧為盈，歸母淨利潤達到0.48億港元，持續經營業務所得利潤達到0.55億港元。25H1，公司持續經營業務虧損0.2億港元，主要系公司全球擴張計劃導致人數以及經營開支增加。

　　具體來看25H1成本費用端變化：1）費用及佣金開支達到0.27億港元，較去年同期的0.04億港元大幅提升，主要系新推出的OSL Pay業務產生向支付網關供應商支付渠道費及本期間轉介開支增加；2）員工成本達到1.47億港元，較去年同期的0.82億港元顯著提升，主要系全球拓張所致；3）諮詢科技成本達到0.25億港元，較去年同期的0.14億港元顯著增加，主要系全球拓張導致技術相關開支及更新升級逐步增加。

　　1.5運營數據：25H1交易量同比暴增200%，託管資產為去年同期的1.5倍

　　2024年，公司實現交易量1005億港元，yoy+16%；25H1，公司實現交易量682億港元，yoy+200%，主要由場外交易業務以及OSL Pay帶動。截至25H1末，公司託管資產規模達到57億港元，為去年同期的1.5倍。

二、行業分析：政策不斷完善+機構跑步入場，虛擬資產趨勢向好

2.1 虛擬資產監管框架逐漸完善+機構跑步進場，行業趨勢向好

　　根據CoinGecko的統計，截至2025年9月13日，加密資產總市值約4.2萬億美元，較2025年初上漲23%。根據Coinbase報告，加密貨幣市值佔全球流動性的百分比正在上升，並認為加密貨幣的價格表現會在2025年下半年創下歷史新高。

　　全球數字資產相關監管框架逐漸完善，包括美國的《GENIUS法案》、歐盟的MiCA法案以及香港相關條例法案。

　　2025年7月，《GENIUS法案》推出，同期《Clarity法案》、《反CBDC法案》均通過眾議院。

　　2025年7月，SEC批准比特幣和以太坊現貨ETF實物申贖；白宮發佈《數字資產市場工作組報告》；SEC啟動「project crypto」計劃，旨在將證券規則現代化，使美國資本市場上鍊，SEC 將制定明確的加密資產發行、託管和交易規則，並在規則完善前使用解釋和豁免權確保傳統規則不阻礙創新。

　　2025年8月，特朗普簽署關於401（k）養老金投資的行政令，擬允許401(k)養老金投資私募股權、房地產、加密貨幣等另類資產。此舉將為尋求撬動約 12.5 萬億美元退休金市場的行業帶來重大突破。

　　根據Cointelegraph，2025年1月1日-2025年5月12日，以MSTR為代表的企業購買的比特幣數量超過任何其他類別投資者，企業整體持有量增加15.7萬枚BTC。繼企業之后的第二大買家是ETF，BTC持有量增加4.9萬枚。第三大主體是政府，增加約1.9萬枚BTC。相反，散户或個人投資者今年的BTC持有量減少24.7萬枚。

2.2香港虛擬資產政策不斷完善，合規化助力行業健康發展

　　2022年10月，SFC發佈「有關虛擬資產在港發展的政策」宣言，指出「讓虛擬資產創新能夠在香港以可持續方式蓬勃發展」。2023年6月，《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集（修訂）條例》生效，強調虛擬資產交易平臺（VATP）須持牌經營。2024年4月，亞洲首批虛擬資產現貨ETF落地香港。2025年2月，SFC發佈「ASPIRe」路線圖，圍繞連接、保障、產品、基建和聯繫五大核心支柱，規劃了12項主要措施，以構建更安全、創新、開放的虛擬資產市場。2025年6月，特區政府發佈《香港數字資產發展政策宣言2.0》，提出「LEAP」框架，重申致力將香港打造成數字資產領域中的全球創新中心。

　　據香港證監會，截至2025年7月16日，香港共有43家機構獲批升級「1號牌」，支持通過綜合賬户進行虛擬資產交易服務；37家機構獲批升級「4號牌」，能夠就虛擬資產提供意見；42家機構獲批升級「9號牌」，能夠提供虛擬資產管理業務。持有VATP牌照（經營虛擬資產交易平臺）的機構只有11家，OSL屬於其中一家，且OSL是首家持牌機構。目前已有盈透證券、華贏證券、勝利證券等多家券商與OSL達成合作。

三、競爭優勢：香港首個合規平臺，內生增長+戰略併購雙輪驅動發展

　　3.1香港首個合規的數字資產交易平臺，合規進程領先

　　2020年12月， OSL獲得香港證監會頒發的首個數字資產交易平臺牌照，牌照類型為：第1類證券交易和第7類提供自動化交易服務。截至目前，公司已獲得香港SFC下發的第1、4、7及9類牌照，以及《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集條例》（AMLO）牌照，可在香港從事虛擬資產交易服務。

3.2香港地區交易規模領先，為香港現貨ETF的主要託管方

　　覆蓋逾50家持牌券商及銀行：作為香港市場中唯一能夠提供RFQ（詢價）和Orderbook（訂單簿）全套可定製方案的平臺，滿足不同機構客户的個性化需求。OSL已與超50家香港持牌券商及銀行達成深度合作，交易量市佔率領先。

　　香港現貨ETF領先託管商：2024年，OSL與華夏基金（香港）及嘉實國際資產管理有限公司合作，成功推出亞洲首批現貨數字資產交易所交易基金（ETF）。截至2024年12月31日，OSL合作的ETF佔香港數字資產現貨ETF市場約64%的在管資產。2025年7月18日，潘渡比特幣現貨ETF於香港交易所掛牌交易，OSL擔任ETF的子託管人，並由OSL Exchange提供交易執行支持。

　　代幣化業務先行者：參與香港金管局「Ensemble」沙盒計劃，與華夏基金、富蘭克林鄧普頓等機構合作，探索基金、債券等RWA的代幣化應用。2025年5月，OSL與螞蟻數科達成戰略合作，共建合規RWA代幣化生態。2025年7月17日，華夏基金（香港）推出全球首支人民幣計價的代幣化貨幣市場基金，以及美元代幣化貨幣市場基金，構建完整代幣化貨幣基金產品體系，OSL為此次產品的分銷提供了有力支持。

3.3新業務PayFi+交易所全球化佈局，有望打開新的增長空間

　　2024年12月，公司宣佈投資最高3000萬美元為促進PayFi生態系統發展。2025年4月，OSL Pay正式推出。值得注意的是，25H1，OSL Pay實現收入5590萬港元，佔比總收入29%，主要來自歐洲。支付服務將成為公司未來重點領域之一，涵蓋出入金通道、跨境支付等。

　　2024年11月，OSL收購日本CoinBest株式會社並於2025年1月公告完成收購。2025年3月，完成意大利目標公司收購，獲得歐洲市場數字資產牌照。在澳洲市場，OSL AU Pty Ltd獲得由澳洲交易報告與分析中心（AUSTRAC）頒發的註冊數字貨幣交易所牌照，為機構客户提供場外交易服務。2025年6月，OSL擬收購印尼Evergreen Crest Holdings Ltd以獲取Evergreen及其附屬公司持有的印尼期貨經紀商牌照和加密貨幣交易商牌照。2025年6月，OSL擬收購Banxa，Banxa在全球擁有40+牌照/註冊資質（詳情見圖表21）。2025年8月，子公司OSL Bermuda Limited已正式獲得百慕大金融管理局（BMA）頒發的數字資產業務F級全牌照。

　　股權融資助力新業務+全球化拓展：2025年7月25日，公司宣佈3億美元的股權融資，此為亞洲數字資產領域迄今最大規模的公開股權融資。資金將用於三大核心方向：

　　支持集團戰略收購：OSL將持續通過採取一系列戰略性組合措施，積極推進全球擴張，比如籌備牌照申領、收購、生態夥伴合作與商業交易。

　　打造全新業務規劃，包括支付等業務：加速OSL全球業務和支付網絡建設，整合法幣、穩定幣與主流數字資產，為機構和企業客户提供安全高效，無縫銜接的跨境支付解決方案。

　　強化集團營運資金：為OSL在業務的覆蓋範圍與規模方面帶來更強的競爭優勢。

四、風險提示

　　1）政策不確定性：若未來監管趨嚴，OSL集團在業務範圍、運營模式等方面可能受限，影響其業務拓展與盈利能力。

　　2）虛擬資產價格波動：虛擬資產價格波動較為劇烈。若比特幣、以太坊等主流虛擬資產價格大幅下跌，OSL集團交易業務量或將下滑從而衝擊整體盈利水平。

　　3）行業競爭加劇：虛擬資產服務領域競爭激烈，不斷有新玩家。其他平臺入局或將瓜分公司市佔率。