聯儲降息后，美債的「短降長穩/升」特徵

本文來自格隆匯專欄：國泰海通證券研究，作者：王一凡 唐元懋

報告導讀：降息后美債的短降長穩分化特徵和歷史規律。

美聯儲如期下調基準利率25個基點至4.00%-4.25%，此舉既是應對經濟增長放緩與就業市場降温的風險管理措施，也旨在引導通脹迴歸目標。利率預測顯示年內仍將兩次降息，政策節奏較此前更為靈活，反映出聯儲在「通脹上行」與「就業下行」雙重風險中謹慎平衡的立場。美國經濟上半年GDP增長1.5%低於預期，消費增長放緩、企業投資回升、地產市場低迷凸顯結構調整壓力；就業方面，失業率升至4.3%，新增就業回落至近三個月均值2.9萬，青年與少數族裔失業率攀升，顯示勞動力市場供需雙降但供給收縮更快；通脹雖從高位回落，但核心PCE同比2.9%仍超目標，商品價格反彈與服務業通脹分化增加判斷難度。總體來看，當前降息並非單純放松，而是基於「風險管理」的預防性操作，既前瞻防範就業市場進一步惡化，也重申對通脹韌性的警惕，聯儲政策信號趨於中性化，為后續相機抉擇預留空間。

短端國債（1年及以下）收益率在消息落地后快速大幅下行，3個月、1年期收益率分別收於3.97%和3.62%，降幅領先，反映市場對聯儲進一步寬松的強烈預期與短端利率對政策的高度敏感性。2年、5年期同步下行但幅度稍弱，符合歷史降息周期短端「搶跑」的規律。相比之下，10年期及以上長端美債走勢複雜，降息后一度短暫下行旋即回升，部分時段甚至小幅上行，20年、30年期收盤報4.65%和4.68%，形成典型的「短降長穩/升」分化。這一現象源於長端利率定價受多重因素驅動：部分投資者將降息解讀為經濟前景警示，疊加通脹韌性、債務供給壓力，債市多頭離場導致長端收益率不降反升，甚至出現「熊陡」。

從歷史覆盤看，短端資本利得在降息初期顯著但佔比有限，長端在多數周期中憑藉久期優勢漲幅可觀，但走勢受實際利率預期、期限溢價、全球流動性等影響更大，敏感度低於短端。短端利率（1-3年期）因與聯邦基金利率聯動緊密，反應最為靈敏，降息信號釋放后往往搶跑於正式落地。不過，短端資本利得佔比低於長端，且僅在個別極短期降息周期（如1998年亞洲金融危機）下表現優於長端。長端利率（10年及以上）走勢則複雜得多，儘管降息前市場預期衰退或通縮時，長端收益率也會提前下行，但正式降息后若經濟前景進一步惡化，長端利率可能不降反升（即熊陡），這是因為長端收益率的定價核心在於實際利率預期與期限溢價，受經濟增長、通脹、債務供給及全球流動性等多重因素驅動，與政策利率的敏感度明顯低於短端。總體而言，短端美債是政策利率的「温度計」，長端則是預期、風險與全球流動性的「綜合體」，降息周期中短端靈敏反應、長端複雜波動，曲線形態隨經濟前景和政策信號動態演化，而聯儲溝通對長端利率的趨勢性影響尤為關鍵。

風險提示：市場波動超預期，美聯儲降息超預期。

注：以上內容節選自國泰海通證券研究報告《聯儲降息后，美債的「短降長穩/升」特徵》

作者：王一凡 S0880524120001 唐元懋 S0880524040002