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01丨  今日研選  

銀行：上市銀行債市浮盈余額有多少？—銀行研思錄17

報告作者：王先爽,文雪陽

核心觀點：

OCI賬户浮盈有多少？根據i9會計準則規定，銀行OCI中的「其他債權投資」持有期間公允價值變動計入「其他綜合收益」，不影響當期損益，我們可以將權益表中「其他綜合收益」這一項當作銀行OCI的浮盈余額，更進一步，「其他綜合收益」明細中我們也可以進一步拆出以后將重分類進損益的「其他債權投資」產生的其他綜合收益余額。根據我們梳理，2025年6月末，A股上市銀行其他綜合收益中，「其他債權投資」相關余額為0.44萬億元，佔營業收入（TTM）的8.2%，其中國有行、股份行、城商行、農商行分別為9.1%、4.6%、9.9%、13.1%，佔歸母淨利潤（TTM）的21.3%，其中國有行、股份行、城商行、農商行分別為22.9%、13.5%、24.9%、31.7%。邊際來看，今年上半年A股上市銀行OCI浮盈合計下降572億元，營收佔比下降1.1pct。AC賬户浮盈有多少？根據i9會計準則規定，銀行AC資產以攤余成本計量，持有期間只會產生利息收入和資產減值損失，不涉及公允價值變動一説，但AC資產有「隱形的浮盈」，也就是該筆資產的市場公允價值和賬面價值（攤余成本）的差額，這一隱形浮盈會在AC資產終止確認時體現在「投資收益」中。根據審計要求，大部分銀行會在審計報告部分披露AC資產的賬面價值和公允價值。根據我們梳理，2025年6月末，A股上市銀行AC資產浮盈（即AC公允價值-賬面價值）為3.21萬億元，佔營業收入（TTM）的59.6%，其中國有行、股份行、城商行、農商行分別為70.9%、30.7%、57.3%、41.7%，佔歸母淨利潤（TTM）的155.4%，其中國有行、股份行、城商行、農商行分別為178.9%、91.3%、144.1%、100.9%。邊際來看，今年上半年A股上市銀行AC浮盈合計下降0.22萬億元，營收佔比下降4.4pct。

總體來看，2025年6月末上市銀行配置户浮盈合計約3.65萬億元，佔營業收入（TTM）、歸母淨利潤（TTM）、淨資產比重分別為67.7%、176.7%、15.0%，浮盈兑現潛力給了銀行穩定業績的自由度。但值得説明的是，AC和OCI賬户的浮盈兑現是存量高息資產的票息提前貼現，在整體金融投資規模持續增長環境下，本質是息差的提前透支，同時考慮到會計準則對AC資產提前兑現有一定的比例約束，且AC資產中並非所有的部分都是可轉讓資產，所以債市浮盈兑現可以成為銀行業績的穩定器，但很難也不應該成為業績高彈性的來源。

就Q3而言，長債利率上行，TPL浮虧下，銀行預計仍有賣債兑現訴求，但由於淨利息收入和中收回升的慣性，兑現壓力可能小於預期。8月份以來長債利率調整較多，不排除有銀行已經有提前兑現，目前已進入9月中下旬，預計銀行季度業績擺佈和浮盈兑現大概率接近尾聲，市場不用過度擔心。

風險提示：不同銀行估值基準或會計口徑可能存在差異，導致浮盈測算橫向比較存在誤差；政策力度低於預期；經濟回暖低於預期。

策略：新舊經濟的極致分化，信息技術、醫藥、互聯網景氣度高———港股25H1業績深度分析之一【深度】

報告作者：張夏

核心觀點：

總體概覽：收入增速放緩，處於歷史較低水平；淨利潤增速改善。2025年上半年，全部港股公司收入下降0.9%，全部港股公司（除金融、石油、地產）收入增長0.5%，恆生指數成分公司收入增長2.6%，均比去年同期放緩，從過去7年周期維度看處於歷史較低水平，與宏觀經濟周期下行態勢一致。淨利潤方面，全部港股公司淨利潤增長5.4%，全部港股公司（除金融、石油、地產）淨利潤增長11.7%，均好於去年同期，處於歷史中值水平。

盈利能力整體改善，「反內卷」初見成效。港股公司毛利率水平同環比均改善，經營利潤率同比提升但環比下降。除恆生指數受權重股拖累外，港股上市公司整體淨利率水平同比和環比均有提升。企業的競爭格局和盈利能力都有所改善。ROE（TTM）達7.0%，同比改善、環比持平，已恢復到歷史均值水平。

行業結構分化明顯，新經濟成長亮眼。收入方面，信息技術、可選消費和金融行業同比增速最快，分別達12.3%、8.5%和5.2%；房地產、能源和公用事業降幅最大，分別達-20.9%、-9%和-4.8%。淨利潤方面，醫療保健、信息技術和原材料同比增速最快，分別達202.9%、60.9%和52.2%。醫藥行業創新葯大額BD持續達成，景氣度高；信息技術以小米為代表的公司盈利高速增長；原材料受益於有色金屬價格景氣上行。

新經濟收入同比增長8.4%，淨利潤增長31.7%；舊經濟收入下降2.5%，淨利潤陷入停滯。

庫存周期：下游科技、消費、醫藥供需格局最好。港股整體正經歷去庫存周期。上游產業持續去庫存；中下游產業已進入補庫存周期。新經濟步入持續補庫階段；舊經濟仍以兩位數幅度收縮供給。分行業看，信息技術、可選消費、醫療保健處於「主動加庫存」，供需格局良好；能源、公用事業、房地產仍在「主動去庫存」，處於周期底部；通訊服務、原材料等開始「被動去庫存」，供需格局逐步改善。

資本開支大幅收縮，擴產意願不強。經濟下行期絕大部分行業大幅縮減資本開支。房地產、醫療保健、能源等行業擴產意願最低。只有電商和汽車板塊實現資本開支擴張，但資本開支/營收比重並未顯著上升，僅屬維持性開支。大公司經營性現金流同比明顯改善，資本開支意願更強；中小企業則因經營性現金流不佳，縮減資本開支並償債。

行業基本面總結：景氣度較高行業包括信息技術、非必需消費品之分銷和零售（權重為電商）、醫療保健。而較低的行業為能源（權重為石油）、房地產、工業之資本品（主要是周期性和傳統制造業）、可選消費之消費者服務（主要是餐飲旅遊等）。總體而言，下游產業鏈、成長性較強、與中國宏觀經濟聯繫較弱的新經濟行業，中報結果較佳。偏向傳統經濟並與中國宏觀經濟強聯繫的行業，面臨業績壓力。建議重視基本面的投資者關注科技成長股的投資機會。

風險提示：美聯儲貨幣政策超預期、海外政策超預期收緊。

02丨 今日報告一覽 

策略 | 新舊經濟的極致分化，信息技術、醫藥、互聯網景氣度高———港股25H1業績深度分析之一(張夏)【深度】

銀行 | 上市銀行債市浮盈余額有多少？—銀行研思錄17(王先爽,文雪陽)

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一般聲明