從美聯儲降息視角，審視美國貿易政策

北京時間9月18日凌晨，美國聯邦儲備委員會（Federal Reserve, 簡稱「美聯儲」）在華盛頓結束為期兩天的貨幣政策會議，宣佈將聯邦基金利率目標區間下調25個基點至4.00%—4.25%，這是2025年首次降息，也是自2024年開啟寬松周期以來的第四次降息行動。該決策符合市場普遍預期，但其背后折射出的不僅是美國經濟周期的轉折，更是美國貿易政策、產業戰略與全球金融秩序之間複雜互動的集中體現。

此次降息標誌着美聯儲正式進入新一輪「美元潮汐」的寬松階段，通過釋放流動性以應對經濟放緩、就業疲軟與外部衝擊的疊加壓力。對於降息機制本身的作用路徑與全球影響，筆者將針對美國貿易「對等關税」政策的破產風向，美國製造業再回歸的現實困境，闡釋美聯儲貨幣政策的深層邏輯、政策分歧與未來走向。

美聯儲降息：機制、功能與「美元潮汐」的全球傳導

美聯儲降息，即下調聯邦基金利率目標區間，是其實施貨幣政策的核心工具。聯邦基金利率是美國銀行間同業拆借的基準利率，直接影響短期借貸成本、長期利率、企業融資、消費者信貸與資產價格。當美聯儲決定降息時，實質是通過公開市場操作增加銀行體系準備金，降低資金成本，從而刺激投資與消費，推動經濟增長。

降息的作用機制主要體現在三方面：其一，刺激總需求。降息降低房貸、車貸、企業貸款利率，提升家庭與企業的可支配收入與投資意願，形成「流動性—信貸—支出」的傳導鏈條。其二，壓低美元匯率。利率下降削弱美元資產的相對吸引力，導致資本外流，美元貶值，從而提升美國出口競爭力。其三，提振資產價格。低利率環境推高股票、房地產等風險資產估值，通過「財富效應」進一步刺激消費。

然而，降息並非無代價。其最大風險在於可能加劇通脹與資產泡沫。2020年3月，為應對新冠疫情引發的經濟停擺，美聯儲將利率降至0—0.25%並啟動「無限量」量化寬松（QE），向市場注入數萬億美元流動性。這一政策雖成功避免經濟崩潰，但也為2022年6月通脹率飆升至9.1%埋下伏筆，迫使美聯儲開啟史上最激進的緊縮周期。

從2022年3月起，美聯儲在14個月內連續加息11次，累計加息525個基點，將利率推升至5.25%—5.50%的23年高位。這一緊縮周期有效遏制了通脹，但也導致企業融資成本上升、房地產市場降温與全球資本回流美國。2024年9月18日，隨着通脹趨穩、經濟動能減弱，美聯儲宣佈首次降息50個基點至4.75%—5.00%，正式結束緊縮周期。隨后於11月和12月各降息25個基點，全年累計降息100個基點，利率區間降至4.25%—4.50%。進入2025年，儘管通脹有所反彈，但就業市場顯著疲軟：10月非農新增就業僅1.2萬人，遠低於預期，且前值被大幅下修。在此背景下，市場普遍預期美聯儲將在9月降息。2025年9月17日的降息決策，正是對「就業優先」目標的迴應，被市場視為一次「預防式降息」，旨在防止經濟「硬着陸」。

「對等關税」的破產：從「美國例外論」幻象到現實反噬

2025年初，特朗普政府重啟「對等關税」政策，宣稱將對所有貿易伙伴實施「鏡像税率」，即若某國對美國商品徵稅10%，美國將對等徵收10%。這一政策一度被包裝為「糾正貿易失衡」「保護美國產業」的利器，並短暫激發了「美國例外論」的復興敍事。然而，這一敍事迅速被現實證偽。

首先，「對等關税」並未帶來預期的財政增收與通脹可控。儘管初期數據顯示關税收入有所上升，但美聯儲主席鮑威爾在2025年7月的歐洲央行論壇上明確指出：「如果不是因為特朗普的關税政策，美聯儲降息會更早。」這表明，關税不僅未能「改善財政」，反而加劇了通脹壓力。關税推高了進口商品成本，企業將成本轉嫁至消費者，導致核心CPI持續高於2%的目標。德勤報告亦顯示，美國中高端製造業面臨嚴重「工人荒」，企業為維持生產不得不提高工資，進一步加劇成本推動型通脹。這與特朗普政府宣稱的「低通脹、高增長」願景背道而馳。

其次，貿易伙伴並未普遍屈服，反而加速「去美元化」與供應鏈重組。歐盟、中國、日本等主要經濟體並未接受「對等」邏輯，而是通過多邊談判、區域貿易協定（如RCEP、CPTPP）及本幣結算機制規避美元依賴。2025年上半年，美元指數暴跌逾10%，創下1973年以來最大跌幅，正是市場對美元信用動搖的直接反映。哈佛大學艾利森教授警示，美國國債規模已逼近39萬億美元，若「大而美法案」通過，未來五年或新增2萬億美元赤字，債務不可持續性將成為「最大系統性風險」。在此背景下，外國投資者雖在5月短暫迴流美國證券市場（淨流入3111億美元），但更多是基於短期套利與市場慣性，而非對美國長期經濟基本面的信心。

製造業迴流的「三重暴擊」：成本、人力與供應鏈斷裂

「對等關税」政策的核心目標是推動製造業迴流，實現「再工業化」。然而，現實卻遭遇「三重暴擊」。

其一，成本劣勢難以逆轉。儘管關税提高了進口成本，但美國本土生產成本（能源、土地、物流）仍顯著高於東南亞、墨西哥等地。美國製造業平均工資是中國的4倍以上，且基礎設施老化，物流效率低下。底特律汽車零件商的招聘困境表明，即便有政策激勵，企業也難以在成本可控的前提下實現規模化生產。

其二，技術工人嚴重短缺。德勤報告預測，未來8年美國製造業將面臨210萬個崗位空缺，主要集中在自動化、精密製造等領域。美國教育體系與產業需求脱節，職業教育投入不足，導致「有崗無人」。失業率雖低，但結構性失業問題突出，大量低技能勞動力無法勝任高端製造崗位。

其三，全球供應鏈斷裂風險加劇。現代製造業高度依賴全球化分工，美國單方面加徵關税，迫使跨國企業重新評估供應鏈佈局。許多企業選擇「中國+1」策略，將產能分散至越南、印度等地，而非迴歸美國。這不僅削弱了美國在全球價值鏈中的樞紐地位，也加劇了全球貿易碎片化。

在此背景下，所謂「製造業再回歸」更多是政治口號，而非經濟現實。標準普爾500指數雖在5月后反彈，但主要驅動力來自科技股（AI、半導體）而非製造業。納斯達克的強勢與道瓊斯工業指數的疲軟形成鮮明對比，凸顯美國經濟「虛實失衡」的結構性問題。

國際避險資金的重新調整：從「美元陷阱」到多元儲備

面對美國貿易政策的不確定性，國際資本流動出現顯著調整。在證券市場，外國投資者雖在5月大舉買入美國股票與債券，但這一行為更像「恐慌性抄底」而非長期配置。隨着美聯儲降息預期升溫，美債收益率下行，美元資產吸引力下降。2025年第二季度，日本大型企業信心指數超預期，日本央行加息預期增強，導致「借日元買美債」的套利交易平倉，引發美債拋售壓力。這表明，全球資本正從單一依賴美元資產，轉向多元化配置。

在銀行市場，美元流動性緊張問題凸顯。儘管鮑威爾強調美聯儲「無計劃改變美元流動性提供方式」，但歐洲、英國、日本等央行已在加強本幣互換安排，減少對美聯儲美元互換機制的依賴。韓國、新加坡等亞洲國家加速建立區域性金融安全網，以應對潛在的美元流動性危機。

在債券市場，美債的「安全資產」地位受到挑戰。外國官方機構（如中國、日本央行）在5月淨賣出221億美元美國長期證券，顯示出對美債信用的謹慎態度。與此同時，歐洲主權債、新興市場本幣債的吸引力上升。儘管歐元目前僅佔全球儲備的20%，遠低於美元的58%，但拉加德已明確表示，若歐元區改革深化，歐元有望成為美元的替代選擇。

值得注意的是，2025年9月降息后，美聯儲內部與市場預期出現明顯分歧。達拉斯聯儲主席博斯蒂克（Lorie Logan）公開表示，2025年可能僅降息一次，暗示政策將趨於謹慎。然而，摩根士丹利等機構預測全年將有兩次降息，累計50個基點；衍生品市場亦顯示交易員已提前佈局后續降息。這種分歧反映出美聯儲在「數據導向」與「市場預期管理」之間的微妙平衡。

霸權穩定論的衰落與相互依賴的重構

2025年9月的降息，是美聯儲在通脹與衰退之間「走鋼絲」的必然選擇。它標誌着「美元潮汐」進入新一輪寬松周期，遠期利率市場已定價2026年利率或回落至2.75%—3.0%區間。然而，這一貨幣政策無法根治美國經濟的結構性矛盾。若美國繼續濫用貿易政策、忽視產業基礎、挑戰央行獨立性，其全球金融霸權將加速衰落。

從國際政治經濟學視角看，美國當前的困境印證了羅伯特·吉爾平（Robert Gilpin）的「霸權衰落論」與斯蒂芬·克拉斯納（Stephen Krasner）的「主權與全球化悖論」。吉爾平認為，霸權國通過提供公共產品（如開放市場、穩定貨幣）維持國際秩序，但當其相對實力下降時，將轉向保護主義以維護自身利益，最終導致體系動盪。特朗普的「對等關税」正是霸權護持失靈后的「防禦性」舉措，其本質是試圖以單邊權力替代多邊規則，結果卻加速了自身霸權的衰落。

克拉斯納則指出，國家主權與經濟全球化存在根本矛盾。美國試圖通過關税「奪回主權」，但全球化已使各國經濟深度相互依賴。單邊行動不僅無法逆轉趨勢，反而會引發反制，加劇系統性風險。正如艾利森所言，美國正陷入「既要貿易保護，又要美元霸權」的矛盾，這種「既要又要」的政策組合註定不可持續。此外，約瑟夫·奈（Joseph Nye）的「軟實力」理論也在此得到驗證。

美國濫用貿易政策，損害了其制度信譽與規則權威，導致盟友（如歐盟）對其政策的不信任。拉加德呼籲歐元改革，正是對美國「不可預測性」的迴應。軟實力的流失，將長期削弱美元的儲備貨幣地位。

從「預防式降息」到「系統性重構」。筆者認為，世界或將進入一個「多極貨幣」「區域供應鏈」「規則碎片化」的新階段。唯有迴歸多邊合作、重建制度信譽，美國才能避免陷入「霸權護持—系統崩潰」的歷史循環。