【光大海外】康耐特光學首次覆蓋報告（33頁）

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報告發布信息

報告標題：《國內領先的樹脂鏡片製造商，長期關注公司AI眼鏡業務進展——康耐特光學（2276.HK）首次覆蓋報告》

報告發布日期：2025年9月12日

分析師：付天姿 CFA，FRM（執業證書編號：S0930517040002）

分析師：王贇（執業證書編號：S0930522120001）

聯繫人：沈昱恆

📚33頁首次覆蓋報告，覆蓋樹脂鏡片龍頭製造商康耐特光學（2276.HK）。詳細梳理在傳統鏡片量價齊升與AI眼鏡新興趨勢下，公司技術及供應鏈優勢如何驅動增長、未來AI眼睛業務前景！

💡眼鏡市場量價齊升，公司傳統鏡片業務如何受益？如何看待公司未來收入及利潤增速？

💡除傳統鏡片業務外，高折射率產品、離焦功能鏡等高附加值業務增長空間如何？是否能夠支撐公司持續高端化升級？

💡詳細梳理公司與歌爾股份的戰略合作及在AI眼鏡領域的佈局，AI眼鏡鏡片業務能否在未來成為公司第二增長曲線？

📈 25年公司傳統鏡片業務——標準鏡片/功能鏡片/定製鏡片有望保持穩健增長，AI眼鏡鏡片業務合作初現成效。歌爾協同&技術賦能下，「傳統升級+AI眼鏡」業務具備持續增長潛力！歡迎預約【光大海外】深度路演！

要點

康耐特光學是國內領先的樹脂眼鏡鏡片製造商。公司成立於1996年，總部位於上海，在上海、江蘇、日本鯖江設有三大生產基地，產品遠銷全球90+國家。按2023年樹脂鏡片銷售額計，公司位列全球第五；按2024年樹脂鏡片出廠銷售量計，公司在中國樹脂鏡片製造商中排名第一。2024公司收入20.6億元，同比增長17%。分業務看，公司業務涵蓋標準鏡片業務、功能鏡片業務、定製鏡片業務，2024年收入佔比分別為44%/37%/19%。2025H1收入10.84億元，同比增長11%。

傳統眼鏡業務量價齊升，推動鏡片需求持續增長。由於近視率和老視率提升、功能性需求增加，眼鏡市場呈現量價齊升趨勢。根據弗若斯特沙利文，以中國市場為例，中國鏡片人均購買量從2019年的8.6副/百人增長至2024年的10.0副/百人，預計在2029年將增長至13.6副/百人；中國鏡片人均支出從2019年的人民幣21.2元/人增加到2024年的人民幣27.1元/人，預計2029年中國鏡片人均支出將達到38.3元/人。眼鏡市場量價齊升相應推動鏡片需求提升。根據弗若斯特沙利文，預計至2029年全球眼鏡鏡片製造廠商出廠銷售額將增長至82億美元，2024年至2029年期間的年複合增長率約為5.8%；中國眼鏡鏡片出廠銷售額將增長至297.5億元，2024年至2029年期間的年複合增長率約為7.5%。

公司依託「高折射率技術+C2M定製模式」構建核心壁壘。公司鏡片業務擁有技術、供應鏈、產能優勢：1）高折射率鏡片綁定核心原料供應商：公司SKU超700萬，覆蓋1.499-1.74全折射率，國內首家量產1.74高折射率樹脂鏡片，綁定日本三井化學MR-174原料供應。2）C2M模式+全球產能佈局：C2M模式實現24小時定製交付，泰國基地有望於2026年投產強化全球化產能。高毛利定製業務持續擴張，推動產品結構高端化升級。

AI眼鏡放量初現，公司前沿光學技術匹配下游需求。25Q1全球智能眼鏡出貨量達148.7萬台，同比增長82.3%，同期中國智能眼鏡出貨量達49.4萬台，同比增長116.1%。光學作為AI眼鏡的核心環節，對鏡片製造商提出產品精度、生產能力、生產工藝等多維度要求。公司一方面作為國內樹脂鏡片龍頭廠商，具備定製化車房生產能力及全球產能佈局；另一方面已突破超薄鏡片與光波導片貼合核心技術，擁有技術先發優勢，目前與全球頭部消費電子客户合作研發進展順利。此外，歌爾入股提供技術及資金賦能，我們認為公司有望享受智能眼鏡快速成長紅利，打開業績及估值成長空間。

盈利預測、估值與評級：我們預測公司2025-2027年的歸母淨利潤分別為5.7億、7.1億、8.8億人民幣。按照2025年9月11日股價，對應2025-2027年34x、27x、22x PE，25-27年公司PE低於可比公司的PE均值；公司2025和2026年的PEG估值低於可比公司PEG均值。結合PE和PEG估值，基於：1）眼鏡鏡片市場規模有望維持穩健增長，公司作為國內樹脂鏡片龍頭，有望憑藉高折射率技術+C2M供應鏈優勢，持續擴大市場份額； 2）AI眼鏡市場維持景氣，公司擁有AI眼鏡所需超薄鏡片與光波導片貼合核心技術，與下游客户合作落地，疊加歌爾入股提供技術及資金賦能，AI眼鏡鏡片業務有望成為第二增長曲線。公司具備一定的標的稀缺性和溢價空間，首次覆蓋給予康耐特光學「買入」評級。

風險提示：行業競爭加劇風險，原材料價格波動風險，國際貿易政策變化風險，XR業務進展不及預期。

目錄

正文

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康耐特光學：國內樹脂鏡片龍頭

1.1、樹脂鏡片銷量國內排名前列，產品遠銷多國

康耐特光學(2276.HK)（后文簡稱為「公司」）是國內領先的樹脂眼鏡鏡片供應商，產品遠銷全球。按2024年樹脂眼鏡鏡片出廠銷售量計算，公司在中國樹脂鏡片製造商中排名第一，市佔率9.4%。收入穩步增長，2024年實現總營業收入20.6億元，同比增長17.1%。2025H1收入10.84億元，同比增長11%。公司擁有超過700萬個SKU的產品網絡，覆蓋1.499至1.74折射率範圍；鏡片遠銷全球，24年海外市場營收佔比68.2%，覆蓋全球90+國家，包括美國、日本、印度、澳洲及泰國等地。全球佈局包括位於上海、江蘇和日本鯖江的三大生產基地，24年年度生產總量達到2.09億件，同比增長15.1%。此外，公司正在泰國建設新的生產基地，預計將於2026年投產，以應對全球市場對高折射率鏡片和XR眼鏡鏡片的需求增長。

依託標準化規模交付+差異化技術突破，公司實現全場景鏡片覆蓋。康耐特光學的收入主要按照產品類型劃分爲三大業務板塊，分別是標準鏡片業務、功能鏡片業務、定製鏡片業務，各業務板塊圍繞樹脂眼鏡鏡片展開，覆蓋標準、功能、定製化等多元需求場景。1）標準鏡片業務：作為公司2024年最大的收入來源，該業務聚焦標準化樹脂眼鏡鏡片的生產與銷售，2024年收入達9.1億元，佔總收入的44.01%；較2023年上升8.8%，增長受益於訂單規模擴大及匯率變動的積極影響。2）功能鏡片業務：該業務涵蓋防藍光及其他功能性樹脂眼鏡鏡片2024年收入為7.6億元，佔比36.64%；較2023年大幅上升32.4%，是各業務中增長最為顯著的板塊，增長動力同樣來自訂單增加與匯率變動的雙重利好。3）定製鏡片業務：聚焦個性化定製樹脂眼鏡鏡片領域，2024年收入3.95億元，佔比19.18%；較2023年上升11.8%，反映出公司在定製化賽道的市場拓展成效。25H1標準鏡片、定製鏡片、功能鏡片各業務收入佔比分別為42.27%/17.05%/35.26%。

公司發展歷程可分為以下三個階段：

1996 年-2011年：夯實基礎，進軍國際。1996年公司前身康耐特光學成立，開展標準化鏡片生產及銷售業務；2006年江蘇基地設立進一步擴大標準化鏡片的生產和銷售能力；2010年在深圳證券交易所上市，證券簡稱原為「康耐特」（300061.SZ），這也是旗天科技（維權）的前身。同年其子公司Conant Lens 成立進軍美洲市場開啟國際市場佈局，逐步積累起寶貴的全球客户資源和技術設備；2011 年公司開展定製鏡片的生產及銷售，豐富產品線並提高產品差異化和附加值。

2013 年-2020 年：收購轉型，業務重組。2013年收購 Asahi Optical 並於日本開展標準化生產；2016年收購旗計智能，涉足銀行卡增值等金融服務，2017年證券簡稱變更為「康旗股份」（300061.SZ）；2018年康旗股份將從事樹脂鏡片製造業務相關公司重組至創始人費錚翔控制的上海林梧實業有限公司，剝離光學業務后，2020年康旗股份更名為「旗天科技」（300061.SZ），全面轉型金融科技。

2021 年至今：業務聚焦，多元發展。2021年創始人費錚翔整合剝離的光學資產（上海/江蘇康耐特等），推動康耐特光學在港交所上市（2276.HK），專注樹脂鏡片製造，海外市場及國內業務齊頭並進。

1.2、股權結構集中，管理層經驗豐富

公司股權結構較為集中，歌爾子公司成為第二大股東。截至2025年1月16日，公司董事長、創始人費錚翔先生為實際控制人和第一大股東，持股44.33%。香港歌爾泰克有限公司（歌爾股份全資子公司）2025年1月通過配售+老股轉讓持股20.03%，成為第二大股東，合作方向為XR鏡片研發、供應鏈協同。其余公眾股東持股35.64%。

公司高管團隊在眼鏡行業經驗豐富，發佈股權激勵計劃綁定長期動能。公司董事長、創始人費錚翔先生1982年獲浙江大學化學學士學位，1989-1991年在美國埃默里大學擔任博士后研究員，1996年創立康耐特光學進入眼鏡行業，行業經驗豐富。管理層具備深厚技術背景與行業積澱，團隊分工明確。王傳寶博士負責技術研發，鄭育紅、夏國平先生分別負責上海和江蘇的運營。2024年11月公司發佈股權激勵計劃，激勵計劃分為三期，解鎖條件為2025-2027年公司歸母淨利潤增速分別不低於21%/17%/15%。此次股權激勵計劃擬向公司的7位高管及148名員工授予總計1193萬股限制性股份，明確傳遞了公司對技術投入轉化為盈利能力的信心，為核心團隊綁定長期動能。

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鏡片行業：傳統眼鏡量價齊升，智能眼鏡開啟增長新曲線

2.1、傳統眼鏡行業：中游製造出口領先，需求擴大驅動量價齊升

2.1.1 深耕產業鏈中游鏡片製造，穩居中國鏡片出口首位

公司在中國眼鏡市場產業鏈中游佔據重要地位。中國眼鏡行業產業鏈包括上游原材料及設備供應商、中游鏡片製造商以及下游終端消費市場。中游的鏡片製造商如康耐特、凱米、偉星等致力於鏡片製造業務，以出口銷售和為其他企業提供代工生產服務為主；鏡片品牌商如蔡司、依視路、豪雅及明月鏡片等以自有品牌生產銷售為主。

公司產品遠銷海外，是中國鏡片出口銷售量第一。根據弗若斯特沙利文，以 2024 年樹脂眼鏡鏡片銷售量計，公司在中國樹脂鏡片製造商中排名第一。同時，根據2023年全球視光品牌樹脂鏡片銷售金額計，公司位列全球第五，是唯一的中國品牌。目前，公司產品在超過90個國家出售，包括但不限於中國、美國、日本等。

2.1.2 市場需求持續增加，鏡片行業量價齊升

由於近視率和老視率提升、功能性需求增加，鏡片需求不斷提高。1）近視率和老視率：青少年近視和中老年老視已成為當前備受矚目的兩大國民視力問題。根據弗若斯特沙利文，2024年中國兒童青少年近視人數達1.18億人，預測未來人數將逐年上升，2029年將達1.20億人，2024年至2029年期間的年複合增長率約為0.37%；2024年中國老視（45歲以上）人數達4.46億人，預測未來人數逐年上升，2029年預測達4.82億人，2024年至2029年期間的年複合增長率約為1.54%。2）功能性需求：消費者對眼鏡產品需求持續多元化。艾瑞調研結果顯示，眼鏡市場根據消費者們的不同種類需求，涌現出了數碼型眼鏡、青控眼鏡、變色眼鏡、老視漸進眼鏡、運動眼鏡等類型的功能性眼鏡；2023年，在已購眼鏡中，功能性眼鏡佔比已經達到73.5%。我們預計隨着消費者對眼鏡產品多元化需求的升級，功能性鏡片的佔比將持續提升。

中國鏡片消費者畫像呈現「換鏡周期縮短、一人多鏡、需求多元」的特徵。

1）換鏡周期縮短：根據弗若斯特沙利文，2024年中國消費者換鏡周期不斷縮短，1.5年以內更換鏡片的消費者佔比從2023年的31.5%增長至2024年的34.8%。2）一人多鏡：艾瑞調研結果顯示，從2023年眼鏡購買數量來看，整體擁有2副及以上眼鏡消費者佔比過半。3）鏡片需求多元，客單價接近千元：艾瑞調研結果顯示，整體人羣購鏡花費集中在400-2000元之間。同時，鏡片需求呈現多元化。成人近視鏡消費羣體、兒童青少年近視鏡消費羣體、成人老花鏡羣體核心關注不同，離焦眼鏡、運動眼鏡、智能眼鏡市場將表現出較好的增長態勢。

中國市場呈現鏡片量價齊升的趨勢。根據弗若斯特沙利文，中國鏡片人均購買量從2019年的8.6副/百人增長至2024年的10.0副/百人，預計在2029年將增長至13.6副/百人；中國鏡片人均支出從2019年的人民幣21.2元/人增加到2024年的人民幣27.1元/人，預計2029年中國鏡片人均支出將達到38.3元/人。

全球和中國眼鏡鏡片市場規模持續穩健增長。根據弗若斯特沙利文，2019年至2024年，全球眼鏡鏡片製造廠商出廠銷售額從52億美元增長到62億美元，期間的年複合增長率約為3.6%，中國眼鏡鏡片製造廠商出廠銷售額從154.8億元增長到207.2億元，期間的年複合增長率約為6.0%；預計至2029年，全球眼鏡鏡片製造廠商出廠銷售額將增長至82億美元，2024年至2029年期間的年複合增長率約為5.8%，中國眼鏡鏡片出廠銷售額將增長至297.5億元，2024年至2029年期間的年複合增長率約為7.5%。

中國鏡片製造市場競爭格局分散，品牌眾多，行業頭部公司市佔率有望提升。根據弗若斯特沙利文，按中國市場銷售量統計，2024年中國眼鏡鏡片製造廠商前10名的市場集中度為23.2%，公司的市場份額為9.4%，排名第一；按中國市場銷售額統計，2024年中國眼鏡鏡片製造廠商前10名的市場集中度為52.9%，公司的市場份額為8.5%，排名第三。我們預計公司有望憑藉規模優勢與專利壁壘進一步提升市佔率。

2.1.3 公司SKU豐富、「高折射率技術」+「C2M供應模式」構建核心壁壘

公司標準化及差異化定製能力突出。目前業務模式分為三部分：1）標準鏡片：標準化批量產品模式。解決客户大批量常規訂單需求，提供全系列全規格產品，支持快速交付；2）功能鏡片：差異化定製模式。為客户提供一定量的差異化訂單產品，滿足各類參數、設計特點、功能以及功能化疊加需求，快速響應及柔性供貨。3）定製鏡片：個性化差異化的定製化鏡片產品和服務模式。通過全自動化定製化加工生產線，實現客户及消費者的個性化差異化需求。

公司鏡片產品SKU矩陣豐富。公司擁有超過700萬個SKU的產品網絡，覆蓋幾乎全部樹脂鏡片產品，並可基於個性化需求定製鏡片，一站式滿足各類終端用户需求。1)鏡片類型角度，從單一矯正（單焦點）到分區矯正（雙/三焦點），分區解決遠/近視力需求，漸進單鏡片覆蓋遠中近全視域。2）產品折射率角度，能滿足市場上最低1.499到最高1.74的所有需求。3）產品功能性角度，公司提供偏光、變色、顏色、防刮傷、防藍光、抗反光、防塵、防紅外、防紫外等產品，還可以滿足各種功能疊加在一副鏡片上的定製需求。

高折射率技術壁壘，綁定核心供應商。康耐特作為國內首家擁有1.74樹脂鏡片技術的企業，依託超高折射率技術佔據高端市場。1）技術稀缺性：公司擁有國內唯一一條1.74鏡片生產線，實現從澆鑄到鍍膜的全流程智能化，1.74鏡片較1.67鏡片減薄 0.3mm，使高度近視鏡片厚度降低 ，大幅提升佩戴舒適性與美觀度。2）原料壟斷性：核心原料MR-174™由日本三井化學獨家壟斷，康耐特通過長期戰略協議鎖定供應。MR-174™基材兼具高折射率、低色散及抗衝擊+耐磨性，支撐高端醫療與智能眼鏡場景需求。隨着消費者對產品輕薄化需求的持續增長，高折射率產品銷量將獲得提升，公司有望持續優化產品結構，擴大市場份額。

C2M供應鏈模式提質增效，賦能定製化業務：1）提升經營效率：客户線上下單后，康耐特承諾24小時內完成加工（包含定製生產、遠程修邊、眼鏡組裝），遠超行業平均3-5天的周期；並通過國際物流合作伙伴實現訂單72小時內全球交付，減少中間環節滯留。從訂單確認到生產指令下達，全程電子數據對接，減少人工干預導致的誤差與延迟。2）支撐定製業務：遠程修邊服務免除客户設立本地加工中心的額外開支，鏡架庫存管理服務節省倉儲成本，全流程託管有效支撐高彈性定製業務，保障流動性。我們預計得益於公司C2M創新業務模式，可一站式滿足各類用户終端需求，定製鏡片收入及利潤貢獻有望進一步提升。

多元化製造能力，全球化產能佈局。目前公司全球佈局四大生產基地，確保產品的高品質和供應穩定性。1）上海生產基地：位於上海浦東新區，主要生產1.60、1.67折射率的標準化鏡片，同時生產定製化鏡片。2）江蘇生產基地：位於江蘇啟東濱海工業園區，為公司產能最多的生產基地，主要生產1.499、1.56、1.60、1.67、1.74折射率系列標準化鏡片以及偏光、變色、染色等功能性產品。3）日本生產基地：位於日本福井縣鯖江市，產能規模較小，主要生產1.67、1.74折射率系列標準化產品。4）泰國生產基地：為防範關税風險並強化XR佈局，公司在泰國購入約6.3萬平米土地，用於建設高端樹脂鏡片自動化生產線及XR配套鏡片產線，配套相關設施。我們預計泰國基地一方面可有效規避關税風險、加強國際客户合作粘性，另一方面為標準機定製化鏡片和XR鏡片的后續發展提供產能基礎，增長空間可期。

2.2智能眼鏡業務

2.2.1 AI眼鏡放量初現，XR邁向主流消費

XR產品正開啟千億美元級市場空間，預計未來十年年均複合增速達33%。擴展現實（XR）融合現實與虛擬空間，涵蓋AR、MR和VR，通過可穿戴設備和空間計算技術，為用户帶來沉浸式交互體驗。隨着硬件升級與內容生態完善，XR正加速賦能遊戲、辦公、工業和教育等領域，市場規模有望持續增長。根據Precedence Research，2024年全球XR產品市場規模達1,893億美元，其中AR產品市場佔比超過五成，達到1,080億美元。預計全球XR市場將在2025年增長至2,516億美元，並在2034年進一步增長至32,613億美元，2025至2034年的年複合增長率（CAGR）為32.93%。其中，AR市場增長勢頭尤為強勁，預計將在2025年達到1,495億美元，並在2034年增長至28,048億美元，2025至2034年間的年複合增長率（CAGR）高達38.50%。

全球智能眼鏡出貨量持續大幅提升，中國智能眼鏡出貨量增速領先。2025Q1全球智能眼鏡出貨量達148.7萬台，同比增長82.3%，其中AR/VR設備出貨量增幅為18.1%。同期中國智能眼鏡出貨量達49.4萬台，同比增長116.1%。其中AR/VR市場出貨量13.5萬台，同比增長25.2%。

XR設備將經歷從重型頭顯向輕量化眼鏡演進過程。根據Omdia預測，到2045年XR設備年銷量將突破2億台，XR眼鏡市場規模將從2035年的471億美元快速擴張至2170億美元。XR設備呈現產品結構更迭特徵，隨着消費者對便攜性與使用場景適應性的需求提升，輕量化眼鏡類產品有望逐步取代傳統頭顯，成為拉動下一輪增長周期的核心動力。

2.2.2 前沿光學技術匹配下游需求，XR戰略佈局加速成型

光學是XR硬件的核心環節，光波導技術為未來趨勢。以AR眼鏡為例，目前存在離軸透鏡、棱鏡、BirtBath、自由曲面、光波導 5 種光學方案；輕薄化設計提升AR眼鏡舒適性與安全性，是市場普及關鍵，故光波導技術成未來趨勢。

光波導一體化方案的技術瓶頸：光波導一體化方案因顯著減重且光路匹配度高，成為技術攻堅焦點，其需同步突破兩大核心瓶頸：1）輕量化與超薄設計：依賴高折射樹脂實現0.55–1.5mm超薄鏡片，在微米級精度下減重並壓縮光學層數，要求鏡片從原料磨具到固化打磨等的全流程改進；2）襯片高精度貼合需求：貼合方案需解決保護片/光波導片/屈光鏡片(樹脂鏡片）層間光路對齊精度（<5μm）及彩虹紋抑制，對襯片貼合工藝要求高，供應中能否保障「一人一鏡」的適配標準也是需要解決的問題。

當前磁吸/插入式為市場主流，貼合式、融合式技術為未來趨勢。1）當前磁吸/插入式為市場主流：磁吸/插入式近視鏡片具備更換/拆卸便捷的優點，適合早期產品快速落地，但存在厚重、佩戴體驗感不佳等缺點。2）未來向貼合式、融合式演進：貼合式因精度與輕量化優勢，正向工業維修、醫療導航等專業領域滲透。對於AR眼鏡，頭部企業在研方案包括貼合式、融合式等；貼合環節技術難度較大，對鏡片平整度、精密度、厚度、重量等均有十分嚴格的要求。

公司具備智能眼鏡光學元件精密製造及系統集成核心能力。為支撐貼合式/融合式技術對鏡片精密度與材料創新的嚴苛要求，公司在精密製造、定製化及量產能力上已構建系統性壁壘。

1）已突破超薄鏡片與光波導片貼合核心技術。超薄鏡片工藝壁壘：通過超薄高折射率樹脂鏡片+玻璃襯片複合結構（專利CN119858123A），實現鏡片厚度突破與光機集成適配。創新採用反向曲面襯片貼合技術（與鏡片基材彎度互逆），精準抵消加工應力形變。光波導片納米級集成：以玻璃襯片為中介層，通過雙面膠帶過渡固定+有機溶劑無損分離，實現光波導片與樹脂鏡片的微米級精度貼合，同時規避金屬夾具熱脹冷縮誤差。

2）定製化鏡片產能與客户突破。AR眼鏡驅動光學性能輕量化、高清化與定製化革新，公司基於服務國際鏡片大廠經驗及C2M用戶數據，加速突破頭部客户，已為全球科技企業提供定製鏡片方案，產能覆蓋中國、日本等地，泰國工廠預計2026年投產。

3）研發體系與量產能力建設：公司注重研發投入，2024年達8,834萬元（營收佔比4.3%），成立XR專項研發中心。25H1達4,850萬元（營收佔比4.5%）。2024年12月購入泰國土地建設XR鏡片產線，依託專利與自動化生產線，推進批量化生產驗證。

國際客户合作落地驗證，產業鏈資本協同深化。1）下游客户合作方面：2024年9月，公司與某頭部跨國消費電子企業簽署產品供應框架協議並獲首批正式訂單，為其定製開發具備個性化光學參數的XR鏡片，標誌着公司技術方案通過終端產品適配性驗證。同年12月，公司與美國多家科技企業合作的研發項目進展順利，已接收包含研發費用與小試訂單的款項，為后續批量化生產奠定技術路徑。2）歌爾入股賦能公司智能眼鏡業務：2025年初，歌爾股份通過新股配售及老股收購成為公司第二大股東。本次戰略入股資金定向投入智能眼鏡/XR頭戴設備鏡片及視覺解決方案的研發製造，結合歌爾在精密零部件與智能硬件集成領域的垂直整合能力，雙方協同聚焦光機模組與定製鏡片的系統級適配方案。

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財務分析

FY2021-2024公司營業收入持續提升。FY2021-FY2024收入由13.6億增長至20.6億。FY2024公司營收20.6億元人民幣，同比增長17.1%，主要由於訂單數目上升及美元兑人民幣升值。FY2025H1收入10.84億元，同比增長11%。分產品看，FY2024公司功能鏡片（23年開始從原標準鏡片業務口徑拆分）及定製鏡片的佔比增長至55.9%，同比提升3.3pct。標準鏡片、功能鏡片、定製鏡片營收分別為9.07/7.55/3.95億元，同比+8.8%、+32.4%、+11.8%，佔比分別44.0%/36.6%/19.2%。FY25H1標準鏡片、定製鏡片、功能鏡片各業務收入佔比分別為42.27%/17.05%/35.26%。

公司樹脂鏡片銷售量和平均售價穩步增長。1）銷量端：FY2024銷量1.78億件，同比增長12.1%。受益於端到端渠道拓展、客户開拓等，FY2021-2024年公司產品總銷量持續增長，CAGR達9.7%。FY25H1銷量同比增長7.5%至0.93億件。2）價格端：FY2024平均售價11.6元/件，同比增長4.5%。得益於自有品牌業務不斷發展，滿足消費者功能、個性化需求，推廣高附加值產品。FY2021-2024年公司產品平均售價持續增長，由10.1元/件增長到11.6元/件，CAGR達4.7%。FY25H1同比增長19.3%至11.6元/件。

公司毛利率持續提升，產品結構向高端化、定製化方向發展。FY2024公司毛利潤同比增長20.8%，達到7.95億元，整體毛利率升至38.6%，同比提升1.2pct。FY2021-2024實現毛利率穩步增長，由33.0%提升至38.6%，FY25H1毛利潤同比增長16.2%至4.44億,主要因高折射率鏡片及多功能鏡片銷售增加。分業務看：1）定製鏡片業務：FY2021-2024營收佔比穩定保持在20%，毛利率領先其他業務，超過50%，FY2021-2023毛利率由53.2%穩步增長至57.6%，FY25H1毛利率同比增長2.4pct至61.9%,因基於客户個性化參數（如尺寸、形狀、彎曲度及矯視能力）生產，且主要通過直銷終端用户或其授權零售商銷售，賦予公司更高的定價自主權，故毛利率顯著較高。2）標準化鏡片業務：FY2023毛利率增長至31.7%，同比增長2.3pct，FY25H1毛利率同比增長2.8pct至33.6%,主要由於高折射率產品銷售佔比提升。因相同屈光度下，高折射率鏡片較低折射率產品更輕薄、工藝更復雜，公司為少數幾家能夠提供1.74折射率的樹脂鏡片製造商之一，故高折射率產品驅動標準鏡片業務毛利率提升。

公司費用控制良好。FY2021-2024OPEX費用率較為穩定，FY2024OPEX費用率為15.7%，同比下降0.1pct；FY25H1同比下降1.6pct至13.6%。從細分費用率看：1）銷售及分銷費用率FY2021-FY2024小幅上升，FY2024銷售及分銷費用率6.3%，同比上升0.4pct，主要由於職工薪酬、業務發展費用增加，FY25H1同比下降0.5pct至5.0%；2）行政費用率FY2022-2024持續下降，FY2024行政費用率9.4%，同比下降0.5pct。FY25H1同比下降1.1pct至8.6%。

FY2021-2024公司歸母淨利率穩健增長，盈利能力提升。FY2024實現歸母淨利潤為4.28億元，歸母淨利率20.8%，同比增長2.2pct。FY25H1實現歸母淨利潤為2.73億元，歸母淨利率25.2%，同比增長3.8pct。公司受益於全球眼鏡基本需求和功能化需求的增長,疊加自身產能及生產效率提升，產品結構優化及自有品牌建設，盈利能力持續提升。

FY2020-2024盈利高增長，驅動分紅能力提升。EBIT從FY2021的2.15億元增至FY2024的4.97億元，CAGR 32.2%,FY25H1同比增長29.0%至3.17億；EBITDA從FY2021的2.97億元增至FY2024的5.82億元，CAGR 25.1%，FY25H1同比增長28.4%至3.52億；為派息提供堅實基礎。派息率從FY2021的14.4%升至FY2024的27.2%，近3年每年派息率超25%。

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盈利預測

4.1、盈利預測

我們預測2025-2027年公司收入分別為24.9億、29.4億、35.0億元人民幣，同比增長21%、18%、19%。前文所提及「AI眼鏡/XR」相關業務，由於暫時未產生收入，且AI眼鏡技術路線尚未統一，未來產生收入時點尚不明確，因此出於謹慎性考慮，未納入盈利預測。收入具體拆分如下：

1）標準化鏡片：該業務聚焦標準化樹脂眼鏡鏡片的生產與銷售，2024年收入9.1億元人民幣，同比增長9%。考慮到公司國內樹脂鏡片龍頭地位，規模效應疊加市場份額有望進一步擴大，公司標準化鏡片出貨量和ASP有望持續提升。我們預測2025-2027年公司標準化鏡片出貨量分別為1.1億、1.2億、1.2億片（一副眼鏡2片，后同），同比增長8%、5%、5%；預測2025-2027年公司標準化鏡片ASP分別為18.2、18.6、19.0元/副，同比增長3%、2%、2%。預測2025-2027年標準化鏡片收入分別為10.1億、10.8億、11.6億元人民幣，同比增長11%、7%、7%。

2）功能鏡片：該業務涵蓋防藍光及其他功能性樹脂眼鏡鏡片，2024年收入 7.6億元，受益於訂單增加，收入同比大幅增長32.4%。我們預計下游功能鏡片需求將持續提升，由於公司樹脂鏡片在國內處於龍頭地位，並且擁有全球產能佈局和較高定製化能力，預計公司功能鏡片出貨將保持較高增速。另外由於功能鏡片附加值較高，我們預計功能鏡片ASP將持續高於標準化鏡片ASP，且ASP增速略高於標準化鏡片。我們預測2025-2027年公司功能鏡片出貨量分別為0.8億、1.0億、1.2億片，同比增長22%、20%、20%；預測2025-2027年公司功能鏡片ASP分別為22.9、24.0、25.2元/副，同比增長5%、5%、5%。預測2025-2027年功能鏡片收入分別為9.7億、12.2億、15.4億元人民幣，同比增長28%、26%、26%。

3）定製鏡片：該業務聚焦個性化定製樹脂眼鏡鏡片領域，2024年收入3.95 億元，同比增長11.8%。考慮到a）公司C2M供應鏈模式能夠賦能定製化業務，加工速度超行業平均、遠程修邊服務免除客户設立本地加工中心的額外開支，鏡架庫存管理服務節省倉儲成本；b）隨着公司發力打造自有品牌，品牌效應持續發揮，定製鏡片收入增速有望提升，預計定製鏡片收入及利潤貢獻進一步提升。我們預測2025-2027年公司定製鏡片出貨量分別為8百萬、10百萬、12百萬片，同比增長25%、22%、22%；預測2025-2027年公司定製鏡片ASP分別為130.3、134.2、138.2元/副，同比增長3%、3%、3%。預測2025-2027年定製鏡片收入分別為5.1億、6.4億、8.0億元人民幣，同比增長29%、26%、26%。

4）其他收入：預測2025-2027年收入分別為3.8百萬元、4.2百萬元、4.6百萬元人民幣，同比增長10%、10%、10%。

毛利率：2024年公司實現毛利率38.6%，同比提升1.2pct。公司未披露細分板塊毛利率，考慮到公司國內樹脂鏡片龍頭地位，規模效應疊加鏡片價格上升趨勢，預計標準化鏡片、功能鏡片、定製鏡片毛利率有望持續提升。我們預測2025-2027年毛利率分別為40.8%、42.1%、43.3%。

OPEX費用率：2024年公司OPEX費用率為15.7%，同比下降0.1pct。我們預測2025-2027年OPEX費用率分別為15.2%、15.2%、15.2%。細分來看：

1）行政開支：2024年公司行政費用率為9.4%，同比下降0.5pct。考慮到規模效應，我們預計2025年公司行政費用率小幅下降，2026-2027年持平。我們預測2025-2027年行政費用率分別為9.2%、9.2%、9.2%。

2）銷售及營銷開支：2024年公司銷售費用率為6.3%，同比增長0.4pct。考慮到規模效應，我們預計2025年公司銷售費用率小幅下降，2026-2027年持平。我們預測2025-2027年銷售費用率分別為6.0%、6.0%、6.0%。

綜合以上，我們預測公司2025-2027年經營利潤分別為6.4億、7.9億、9.8億元人民幣，對應經營利潤率為26%、27%、28%；預測2025-2027年歸母淨利潤分別為5.7億、7.1億、8.8億元人民幣，對應歸母淨利率為23%、24%、25%。

4.2、相對估值

我們選取與公司在業務屬性上接近的可比公司進行相對估值分析。

明月鏡片（301101.SZ）是中國鏡片領導品牌，主營光學樹脂鏡片及原料研發生產，業務覆蓋鏡片、鏡架等產品的設計製造。在1.74高折射率鏡片、近視防控及防藍光等功能鏡片領域與公司產品線高度重合，是公司在國內中高端鏡片市場的直接競爭對手。

永新光學（603297.SH）是國內光學顯微鏡和精密光學元組件的龍頭企業，專注於科學儀器和核心光學元組件業務。在光學精密製造領域具有數十年的發展歷史，在定製化核心光學部件開發製造方面具有較強的競爭力，與公司XR相關光學業務具有可比性。

依視路（EL.PA）是全球領先的視光企業，專注於鏡片、鏡架產品的設計、製造與銷售，品類豐富。業務涵蓋專業解決方案及直接面向消費者兩大板塊，由專業解決方案創新與直接消費渠道零售擴張共同驅動增長。依視路向Ray-Ban Meta 智能眼鏡供應樹脂鏡片，Ray-Ban Meta 智能眼鏡截至2024年累計銷量突破200萬台，兒童近視防控鏡片星趣控2024Q4在中國市場收入增長約50%，是公司國際市場的主要競爭對手。

保谷光學/HOYA株式會社（7741.T）是全球光學技術領域的創新引領者，持續深耕光學技術研發，主營近視防控、漸進片、功能鏡片等產品，提供個性化定製設計服務。傳統鏡片業務佈局精密玻璃鏡片全產業鏈，聚焦主要近視人羣功能性市場；AR/MR業務則專注光波導基材，依託獨家拋光技術實現大視場角、高亮度與精確導光。其鏡片業務與公司業務相似。

4.3、投資建議：給予「買入」評級

我們預測公司2025-2027年營業收入分別為24.9億、29.4億、35.0億元人民幣，同比增長21%、18%、19%；2025-2027年的歸母淨利潤分別為5.7億、7.1億、8.8億人民幣。按照2025年9月11日股價，對應2025-2027年34x、27x、22x PE，可比公司2025-2027年PE均值分別為41x、35x、30x，25-27年公司PE低於可比公司的PE均值；公司2025和2026年的PEG估值分別為1.3、1.0，低於可比公司PEG均值。

結合PE和PEG估值，基於：1）眼鏡鏡片市場規模有望維持穩健增長，公司作為國內樹脂鏡片龍頭，有望憑藉高折射率技術+C2M供應鏈優勢，持續擴大市場份額； 2）AI眼鏡市場維持景氣，公司擁有AI眼鏡所需超薄鏡片與光波導片貼合核心技術，與下游客户合作落地，疊加歌爾入股提供技術及資金賦能，AI眼鏡鏡片業務有望成為第二增長曲線。我們認為公司具備一定的標的稀缺性和溢價空間，首次覆蓋，給予康耐特光學「買入」評級。

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風險分析

1）行業競爭加劇風險。當前行業內頭部企業持續擴大市場規模，若市場競爭持續升溫，可能會對公司市場份額和價格策略帶來衝擊，進而影響公司整體營收水平。

2）原材料價格波動風險。公司鏡片產品主要依賴外購樹脂單體作為原材料，若原材料價格發生超預期波動，或主要供應商供應不穩定，可能導致公司成本端承壓，從而影響盈利能力。

3）國際貿易政策變化風險。公司出口業務佔比較高，若國際貿易環境出現不確定性，主要市場加徵關税或調整進口政策，將可能對公司出口價格競爭力和整體利潤水平產生不利影響。

4）XR業務進展不及預期風險。公司正加速佈局XR業務以拓展新增長曲線，若相關產品開發、市場推廣或客户合作等環節推進不順，可能導致業務拓展節奏放緩，對公司未來發展造成一定影響。

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