招商證券國際：醫療器械行業擾動因素逐步改善 關注國產替代與出海拓展兩大主線

智通財經APP獲悉，招商證券國際發佈研報稱，2025年上半年，醫療器械行業整體收入同比降3.8%，歸母淨利潤同比降12.8%；扣非淨利潤同比降14.5%。1H25醫療器械整體呈現結構性復甦與分化並存態勢。在經歷了政策消化與業績承壓后，醫療器械行業有望於2H25迎來業績與估值的雙重修復拐點，行業核心驅動力源於國內政策的邊際優化與全球化出海的加速突破，建議關注國產替代與出海拓展兩大主線，短期關注業績改善明確的低估值標的，長期配置創新驅動的高成長賽道。

招商證券國際主要觀點如下：

1H25醫療器械整體呈現結構性復甦與分化並存態勢，擾動因素逐步改善

2025年上半年，行業整體收入同比降3.8%，歸母淨利潤同比降12.8%；扣非淨利潤同比降14.5%。2Q單季收入同比降5.5%，歸母淨利潤同比降20.3%，扣非淨利潤同比降25.0%。以港股和A股上市的129家醫療器械公司為樣本，經過分析發現上半年一半以上(約53%)的公司收入實現同比增長(去年同期該比例為58%)，增速超20%佔比16%，增速處於0-20%區間佔比37%。淨利潤增長或扭虧公司與收入端類似。

利潤率方面，上半年整體醫療器械行業毛利率50.7%，同比降1.6個百分點；期間費用率34.3%，同比升1.0個百分點。其中銷售費用率16.7%(+0.3pct)，管理費用率8.6%(+0.6pct)，研發費用率9.3%(-0.3pct)。現金流方面，上半年經營性淨現金流同比降5.4%，二季度同比降3.8%；應收及合同資產微增0.6%，預收及合同負債略降0.8%。經歷過疫情及國內集採雙重政策擾動之后，整體器械行業收入及利潤水平有望觸底反彈。

醫療器械行業展望：政策優化+出海加速，業績拐點漸近

招商證券國際預計，2025年下半年至2026年，中國醫療器械行業將步入一個新的發展階段。在內部政策環境邊際改善和外部市場開拓的雙重引擎驅動下，板塊整體復甦態勢明確。

國內政策端：1)集採規則持續優化。經過多輪迭代，集採政策趨於理性化與精細化。非最低價中標、復活機制等規則有效避免了惡性競爭，穩定了企業盈利預期，為創新留出了空間。2)醫療設備更新改造政策加碼。國家層面推動的醫療衞生領域設備更新改造行動，疊加專項債資金支持，將直接提振醫療設備的採購需求，尤其利好國產中高端設備廠商。

出海加速，打造第二增長曲線

中國醫療器械的全球競爭力從「成本優勢」邁向「技術優勢+性價比優勢」的結合。在化學發光、內鏡、電生理等領域，國產產品性能比肩進口，但更具成本效益。企業海外拓展從「貿易輸出」升級為「渠道深耕+本地化運營」，在歐美等高階市場和非美新興市場同時取得突破，海外收入佔比持續提升，增強了抗周期能力。

低基數效應與內生復甦

2024年受行業政策、庫存出清等因素影響，行業中部分企業業績基數較低。隨着不利因素逐步出清，醫院招標採購活動自4Q24起已呈現回暖跡象，預計從3Q25開始，報表端將體現為明確的環比改善，迎來業績拐點。

投資建議

低估值+業績改善：受益於集採出清、疫情后需求復甦、出海產能釋放，業績拐點清晰，估值處於歷史低位，具備較強的安全邊際和修復彈性。建議關注：邁瑞醫療(300760.SZ)(平臺型巨頭，海外渠道深厚，當前估值具備高安全邊際)；新產業(300832.SZ)(化學發光出海標杆，海外收入佔比及增速領先，國內業務有望觸底回升，估值性價比突出)。

創新驅動+長期成長：佔據未來產業制高點，技術壁壘極高，平臺化能力強，長期成長路徑明確且空間巨大，應以更長視角看待其價值。建議關注：聯影醫療(688721.SH)(高端醫學影像設備龍頭)；微創機器人(02252)(圖邁腔鏡機器人海外註冊推進)；惠泰醫療(688617.SH)(電生理與血管介入耗材國內龍頭，電生理集採后格局優化，海外市場高增速)；華大智造(688114.SH)(測序儀全球份額持續提升，受惠於全球基因組學發展)。

各細分領域來看

醫療設備：招標復甦+國產替代雙輪驅動。核心驅動力：設備更新政策落地、進口替代持續深化、高端技術突破(如AI影像、手術機器人)、醫保支付端支持。重點關注：聯影醫療、微創機器人、華大智造、澳華內鏡(688212.SH)。

高值耗材：集採出清+創新迭代。核心驅動力：集採影響邊際減弱，手術量回升，創新產品(例如脈衝場消融PFA、可降解支架、神經介入產品等)開始放量貢獻增量。重點關注：惠泰醫療、微電生理(688351.SH)、歸創通橋(02190)、微創腦科學(02172)、沛嘉醫療-B(09996)、心通醫療-B(02160)、心脈醫療(688016.SH)、春立醫療(688236.SH)、愛康醫療(01789)。

體外診斷：海外突破+國內復甦。核心驅動力：海外市場成為增長主引擎；國內集採利空出盡，行業格局優化，龍頭市佔率提升；化學發光流水線加速入院。重點關注：邁瑞醫療、新產業、安圖生物(603658.SH)、亞輝龍(688575.SH)。

催化事件

醫療設備：第二批設備更新政策落地節奏、各地集採與影像收費調整、中美歐貿易談判；高值耗材：第六批國採進展、集採政策優化與擴面、重點品種集採價格調整；體外診斷：量價政策動態(DRG/檢測項目拆套餐等)、腫標/甲功集採執行及區域聯動。

風險提示

政策風險、國際貿易摩擦加劇風險、研發與註冊風險。