【創源股份】傳統文教休閒出海先鋒，戰略轉型國內高附加值文創賽道

（來源：傳媒欣聲）

摘要

文教休閒用品知名企業，主營文具出口。公司為文教休閒用品知名企業，主營文具出口，業務包括文教休閒、運動健身及生活家居三大板塊，提供時尚文具類、運動健身類、社交情感類、手工益智類以及生活家居類五大類產品。實控人為寧波國資委，持股比例達29.27%。

文教休閒傳統主業，運動健身第二增長曲線。公司主要面向海外市場，業務包括文教休閒、運動健身以及生活家居板塊。其中，運動健身類業務增長勢能強勁，已成公司第二增長曲線。1）文教休閒板塊：覆蓋時尚文具、社交情感以及手工益智三大應用方向。時尚文具類貢獻主要營收，擁有PAPERAGE、the daily paper、戀嶼等品牌，提供具備時尚元素的辦公文具，產品包括桌曆、收納盒、文具套裝、文件夾等。2）運動健身板塊：服務家庭健身需要，為消費者提供高性價比的健身產品。以子公司睿特菲（RITFIT）為運營主體，品牌包括RITFIT、Kangaroo Hoppers等，推出力量訓練器材以及兒童體操設備等居家健身產品，涵蓋龍門架，啞鈴凳，負重器械，蹦牀和倒蹬機等。3）生活家居板塊：注重美學設計，產品品質優。生活家居板塊以子公司禾源紡織品為運營主體，產品包括花園旗、掛曆等。在設計上，產品注重前沿時尚以及高辨識度的產品美學，獲得歐美、日本以及南美等國際市場的廣泛認可。

柔性規模化生產，同時打造國際化供應鏈體系，提升海外市場響應能力。ToB端業務方面，公司產品大部分為定製產品。在產品非標準化、結構複雜的特點下，公司可實現柔性規模化生產。此外，越南生產基地可發揮區域貿易協定的政策優勢，增強公司向歐美等海外市場的跨境交付能力。

轉型聚焦國內市場，戰略佈局「IP+科技+文創」方向，開拓成長新曲線。2025年，公司在運營歐美存量市場的同時將更加聚焦國內市場，打造「IP+科技+文創」的創源產品，公司已孵化「TT」（TIME TRACKER）品牌，作為轉型內銷、發力C端零售的核心支點。2025年8月7日，「TT」與國民級動畫IP「我是不白吃」的聯名產品全球首發，公司「IP文創」戰略在國內市場邁入場景化落地的關鍵階段。

投資建議：作為文教休閒用品知名出口企業，公司主業穩健，運動健身板塊增長勢能強勁，在精細化運營海外市場的同時，積極拓展國內市場，並孵化潮玩IP發力C端零售。受益於大股東豐富的文旅資源，隨着IP文創戰略落地加快，公司盈利有望迎來高速增長。我們預計公司2025/2026/2027年營業總收入分別為24.65/31.37/37.54億元，同比增速分別為27%/27%/20%，歸母淨利潤分別為1.2/2.5/3.6億元，同比增速分別為11%/106%/46%。對應當前股價25/26/27年PE為51/25/17倍，首次覆蓋，給予「強推」評級。

風險提示：宏觀環境不確定性；海外市場依存度過高；匯率波動；研發設計創新不及預期；IP孵化不及預期；IP文創等創新業務收入及利潤貢獻存在不確定性等

報告目錄

報告亮點與投資邏輯

報告亮點

本文梳理了創源股份公司的基本面，系統拆解了公司的主營業務，包括文教休閒板塊，運動健身板塊以及生活家居三大板塊，涵蓋時尚文具類、社交情感類、手工益智類、運動健身類以及生活家俱類等品類。我們認為，公司的核心競爭力體現在具備柔性規模化的國際化供應鏈體系。此外，本文還重點分析了公司IP戰略以及落地狀況。我們認為，公司IP戰略迎來關鍵場景化落地階段，國內市場快速增長可期。

投資邏輯

作為文教休閒用品知名出口企業，公司主業穩健，運動健身板塊增長勢能強勁，在精細化運營海外市場的同時，積極拓展國內市場高附加值文創賽道，並孵化潮玩IP發力C端零售。考慮到IP經濟高景氣度以及大股東擁有豐富的文旅資源，隨着公司IP文創戰略落地加快，業務結構將持續優化，公司盈利有望迎來高速增長。

關鍵假設、估值與盈利預測

我們預計公司2025/2026/2027年營業總收入分別為24.65/31.37/37.54億元，同比增速分別為27%/27%/20%，歸母淨利潤分別為1.2/2.5/3.6億元，同比增速分別為11%/106%/46%。對應當前股價25/26/27年PE為51/25/17倍。

01

創源股份：文教外貿知名企業，聚焦國內打造「IP+科技+文創」新曲線

（一）公司簡介：文教休閒用品知名企業，主營文具出口

寧波創源文化發展股份有限公司（下文簡稱「創源股份」或公司）成立於2001年，公司集研發設計、生產、銷售全套供應鏈為一體，深耕文教休閒、運動健身及生活家居三大業務領域，通過寧波、安徽、越南三大生產基地及睿特菲、禾源紡織兩大子公司的協同佈局，為消費者提供多元化的創新產品與服務。

（二）業務板塊：三大核心業務板塊，文教休閒、運動健身、生活家居

1）文教休閒板塊：具體分為時尚文具、手工益智、社交情感等產品，目前主要銷售市場為歐美市場。2025年，公司在運營歐美存量市場的同時將更加聚焦國內市場，打造「IP+科技+文創」的創源產品，強化自有品牌與國內市場的共鳴，積極開啟「國際國內雙循環」的全新發展格局。

2）運動健身板塊：以子公司睿特菲作為主營平臺，聚焦RITFIT、Kangaroo Hoppers等自主品牌建設，產品矩陣涵蓋力量訓練器材、兒童體操設備等居家健身產品。

3）生活家居板塊：以子公司禾源紡織品作為主營平臺，是一家主營花園旗產品、彩旗、户外旗及日用紡織製品、家居用品等產品的工貿一體企業，持續獲得歐美、日本及南美等國際市場的廣泛認可。

（三）股權結構：寧波市國資委為實控人，文旅資源豐富

2022年公司完成實控權變更，現實控人為寧波市國資委，現持股29.27%。2021年底公司啟動控制權變更事宜，公司控股股東合力管理諮詢全體股東與寧波市文化旅遊投資集團有限公司（現改名為寧波文旅會展集團）簽訂股權轉讓協議，2022年3月完成控制權變更，公司實際控制人由任召國先生變更為寧波市國資委。據公司2025年中報，寧波市國資委持股29.27%，任召國持股7.52%。據企查查，截止2025年8月31日，公司通過控股多家子公司實現多元佈局，包括但不限於睿特菲（56%）以及禾源紡織品（53%）。

寧波文旅會展集團具備優質文旅產業資源，助力公司轉型升級。寧波文旅會展集團是寧波市國資委直屬的一級國有企業，着力構建「2+5」發展格局，以產業投資平臺與金融資本平臺「雙輪」驅動，推動文化、旅遊、會展、體育、健康養老「五大產業」協同發展，打造了演藝集團、電影集團、科技集團等八大專業運作集團。

（四）財務分析：主業文教休閒修復增長，運動健身成第二成長曲線營收翻倍

主業文教休閒較好增長，運動健身作為第二增長曲線，驅動營收增長快速。2022-2025H1，公司營業收入分別實現13.19/13.59/19.39/9.96億元，YOY分別為-4.6%/+3.0%/+42.7%/+19.8%。2024年，公司收入實現高速增長拆分看是公司文教休閒類產品（2024年收入增速24%）和運動健身類產品（睿特菲2024年收入增速138%）增量顯著驅動。伴隨收入增長及費用控制，利潤增長可觀。2022-2025H1年，公司歸母淨利潤分別實現0.75/0.77/1.08/0.50億元，YOY分別達+691.6%/+2.4%/+40.6%/+33.0%。

分業務看，文教休閒類產品穩健，運動健身類起勢，生活家居類加速修復。公司產品可分為文教休閒類、運動健身類、生活家居類及其他。

1）文教休閒類產品：2022-2025H1，收入分別實現9.84/9.89/12.25/5.52億元，YOY分別為-7.2%/+0.6%/+23.8%/+3.1%，收入佔比分別為74.6%/72.8%/63.2%/55.4%。2024年，增速較快主要受益於越南生產基地產能擴張帶來的營收增長。

2）運動健身類產品：2022-2025H1，收入分別實現1.51/2.0/4.75/3.28億元，YOY分別為+11.0%/+32.3%/+137.7%/+75.3%，收入佔比分別為11.5%/14.7%/24.5%/32.9%。2024年，運動健身類產品迎來高速增長，原因系公司產品得到市場高度認可，品牌勢能釋放以及自主官網渠道建設初見成效。

3）生活家居類產品：2022-2025H1，收入分別實現1.07/0.89/1.23/0.74億元，YOY分別為-14.7%/-16.6% /+37.9%/+72.7%。2024年收入良好修復，原因系生活家居類產品銷量增長。

分地區看，北美地區貢獻主要收入，顯著復甦。公司產品銷售地區包括北美洲、亞洲（不含中國）、歐洲、中國以及其他地區。其中，北美洲是主要銷售地區。2020-2025H1，公司在北美地區收入分別實現9.04/11.74/11.64/11.63/16.70/8.68億元，佔比分別達83.2%/84.9%/88.2%/85.6%/86.1%/87.2%，YOY分別達

+23.9%/+29.9%/-0.9%/-0.1%/+43.6%/+21.9%。2022年，受美國通脹以及美元加息影響，公司北美地區客户主動去庫存，訂單量減少，公司收入陷入停滯。2024年，隨着公司精細化運營北美市場，持續迭代升級產品，北美市場收入迎來快速增長。

毛利率波動向上，整體毛利率超30%。2022-2025H1，公司整體毛利率分別實現28.9%/33.0%/31.3%/35.1%。分業務看，文教休閒類毛利穩定，運動健身類貢獻高毛利。1）文教休閒類：在2022-2025H1年毛利率分別為28.0%/30.0%/27.2%/30.7%，基本保持穩定；2）運動健身類：在2022-2025H1毛利率分別為35%/46.9%/41.8%/43.4%，毛利率相對較高；3）生活家居類2022-2025H1毛利率分別為30.3%/40.8%/33.8%/25.9%。

費用管控良好。1）銷售費用率略微提升。2022-2025H1分別為8.0%/10.6%/11.8%/13.5%。銷售費用率上升系跨境電商業務銷售費用增長；2）管理費用率趨穩。2022-2025H1分別為9.9%/9.9%/8.5%/9.9%；3）研發費用率控制良好。2022-2025H1分別為4.9%/5.0%/3.9%/2.7%。存貨、應收、應付周轉持續向好。2022-2024年，存貨周轉天數分別為84/71/63天，應收賬款周轉天數分別為56/51/47天，應付賬款周轉天數分別為46/48/48天。

02

主營業務：文教休閒傳統主業，運動健身第二增長曲線

公司主營業務包括文教休閒、運動健身和生活家居三大板塊。公司集研發設計、生產、銷售全套供應鏈為一體，涵蓋文教休閒、運動健身及生活家居三大業務板塊，通過寧波、安徽、越南三大生產基地及睿特菲、禾源紡織兩大子公司的協同佈局，為消費者提供多元化的創新產品與服務。

文教休閒和生活家居板塊主要為To B業務，可提供高度定製化的產品；運動健身板塊主要為To C業務，產品從外部供應鏈採購，直接銷售給海外C端消費者。ToB方面，公司為品牌商、零售商提供深度定製化設計服務，輸出具有創意附加值的中高端文教用品、手工益智和IP文創產品。ToC方面，公司運動健身產品從外部供應鏈採購，並通過睿特菲官網以及亞馬遜店鋪直接觸達C端消費者。

柔性規模化生產，同時打造國際化供應鏈體系，提升海外市場響應能力。ToB業務方面，公司產品主要為定製化產品。在產品非標準化、結構複雜的特點下，公司可實現柔性規模化生產。此外，越南生產基地可發揮區域貿易協定的政策優勢，增強公司向歐美等海外市場的跨境交付能力。截止2024年12月31日，公司越南生產基地貢獻3.34億元營收，YOY+74.28%。2025年，公司計劃開拓東南亞產能，將依託子公司新加坡創源建設東南亞生產基地，投資額達1,800萬美元。

（一）文教休閒板塊：覆蓋時尚文具，社交情感以及手工益智三大方向

產品矩陣豐富，滿足多元需求。公司已打造豐富產品組合，覆蓋時尚文具、社交情感以及手工益智三大應用方向。1）時尚文具類方面，公司推出桌曆、桌機收納盒、文具套裝、文件夾、收納袋等產品；2）社交情感類方面，公司圍繞卡片信封和立體賀卡兩大品類推出產品；3）手工益智類方面，公司產品包括紙膠帶、貼紙、漏字板、回形針書籤等。

收入結構看，時尚文具貢獻主要營收，其次為社交情感類和手工益智類。2024年H1，時尚文具類/社交情感類/手工益智類產品收入分別實現3.88/0.68/0.79億元，營收佔比分別達46.6%/8.2%/9.5%。

1、時尚文具類：深耕海外市場，提供設計時尚的辦公文具

具備時尚元素的辦公文具，應用場景廣泛。時尚文具類產品包括桌曆、收納盒、文具套裝、文件夾、收納袋、計劃本套裝、便籤本和筆袋等。與傳統辦公文具相比，時尚文具在設計上注重精美、新穎以及生活氣息，具備創意化、個性化、時尚化特徵，在滿足辦公需要的同時，可用作家居裝飾、娛樂休閒等功能。

打造PAPERAGE、the daily paper等品牌，持續深耕海外市場。1）PAPERAGE面向海外市場，產品包括筆記本、日曆、中性筆等，以簡約設計及優異質量得到市場高度認可；2）the daily paper（下稱「TDP」）成立於2019年4月，是起家於美國德克薩斯州的時尚文創品牌。TDP風格偏向商務時尚，主要面向都市時尚白領，產品包括商務筆記、商務皮套本等。

積極開拓國內市場，構建國內國外雙循環體系。目前，公司旗下品牌戀嶼和TDP正積極開拓國內市場。與TDP面向時尚白領不同，戀嶼主要面向學生羣體，強調「強功能+減壓+簡約」的設計理念，產品包括商務日記本，禮品套裝，書寫工具等。截止2024年12月31日，戀嶼已推出爆款產品「答案之書發圈本」，TDP也已入駐全國500多家書店。

2、社交情感類：以紙製品為主，傳遞情感價值

提供卡片信封和立體賀卡，滿足情感交流需要。社交情感類產品以紙製品為主，包括卡片信封和立體賀卡兩類。社交情感類產品主要滿足消費者情感溝通需求，可應用在國內外重要節日、婚禮以及畢業典禮等重要社交場合以及日常交往中。

3、手工益智類：切入手工場景，滿足消費者DIY個性化需求

品種豐富，提供DIY個性化價值。手工益智類產品主要應用在休閒生活和早教情景，形式為紙製品，包括紙膠帶、貼紙、漏字版、回形針書籤、磁性筆插、磁鐵書籤、大貼紙本等。產品多應用在剪貼、摺疊、組裝等手工活動，具備工藝美術、個性化定製以及DIY製作等特徵，滿足消費者DIY個性化需要。

（二）運動健身板塊：服務家庭健身需要，性價比高

產品多元，服務家庭健身場景。公司致力於為全球家庭提供完美個人健身房，以子公司睿特菲（RITFIT）為運動健身板塊運營主體，擁有RITFIT、 Kangaroo Hoppers等品牌，產品包括力量訓練器材以及兒童體操設備等居家健身產品，涵蓋龍門架，啞鈴凳，負重器械，蹦牀和倒蹬機等。

性價比高，得到海外市場高度認可。公司利用外部供應鏈進行生產產品，將其運輸至海外倉備貨，並通過亞馬遜平臺和官網觸達海外消費者。其中，多款產品獲得海外消費者一致好評。截止2024年12月31日，倒蹬機、龍門架套裝等在亞馬遜單品類榜單上排名第一。

（三）生活家居板塊：注重美學設計，品質優

注重美學及時尚設計，品質優。生活家居板塊以子公司禾源紡織品為運營主體，產品包括掛曆，多功能收納盒，電腦收納包，單肩包，旗幟，收納包以及化粧包等，可應用在生活家居領域。在設計上，產品注重前沿時尚以及高辨識度的產品美學，獲得歐美、日本以及南美等國際市場的廣泛認可。

03

戰略轉型：聚焦國內市場，打造「IP+科技+文創」新曲線

轉型聚焦國內市場，戰略佈局「IP+科技+文創」方向，開拓成長新曲線。2025年，公司在運營歐美存量市場的同時將更加聚焦國內市場，深化戰略佈局，依託自主研發與創新設計優勢，融合IP資源的文化勢能，捕捉本土消費趨勢，着力構建高效市場響應體系與多元化產品矩陣，打造「IP+科技+文創」的創源產品，強化自有品牌與國內市場的共鳴，積極開啟「國際國內雙循環」的全新發展格局。

孵化「TT」（TIME TRACKER）品牌，作為轉型內銷、發力C端零售的核心支點。 「TT」（TIME TRACKER）是創源股份旗下子公司浙江源脈文化科技有限公司的先鋒潮玩品牌，是公司進軍IP潮玩文創的首發品牌，公司將其定位為孵化無限可能的「創源奇點」，承載着公司以潮玩為載體，深耕生活、陪伴成長、激發Z世代情感共鳴的戰略雄心，成為其外貿轉內銷、發力C端零售的核心支點。

2025年8月7日，「TT」與國民級動畫IP「我是不白吃」的聯名產品全球首發，公司「IP文創」戰略在國內市場邁入場景化落地的關鍵階段。「我是不白吃」IP全網粉絲超7,200萬，年播放量突破200億，在年輕羣體建立起強大的影響力與認同感。公司精準捕捉IP勢能，推出萌趣治癒毛絨公仔、活力盲盒手辦、新奇實用文具本冊等系列衍生品，憑藉年輕化設計語言，這些產品巧妙地將「不白吃」標誌性形象深度嵌入Z世代多元生活場景。從書桌陳設到揹包配飾，從辦公室解壓到休閒陪伴，超越實用與收藏基礎功能，構建多重專屬情感體驗。

祈福類文創合作開發中，看好祈福品類行業成長空間，關注公司業務落地進展。根據公司交易所互動平臺信息，公司正在開發祈福類文創產品，相關合作事宜正在洽談中。

04

盈利預測及估值

收入端：我們預計1）文教休閒板塊：傳統文教休閒板塊保持相對穩健，國內市場IP文創業務有望貢獻較大增長增量，預計2025-2027年收入增速實現10%/16%/14%；2）運動健身板塊：公司持續敏捷化運營體系精細化運營，啟動美國線下體驗店運營，開啟「線上線下一體化」發展新階段，有望繼續保持高增勢能，預計2025-2027年收入增速實現80%/50%/30%；3）生活家居板塊：公司積極探索跨境電商增量渠道，預計2025-2027年收入增速實現20%/20%/10%；4）其他：保持相對穩定。

成本端：1）文教休閒板塊：伴隨IP文創等高毛利率品類收入的增長和細分收入結構的變化，預計2025-2027年毛利率為31%/34%/37%；2）運動健身板塊：毛利率保持相對穩定，預計2025-2027年毛利率為40%/40%/40%；3）生活家居板塊：毛利率保持相對穩定，預計2025-2027年毛利率為35%/35%/35%；4）其他：保持相對穩定。

我們預計公司2025/2026/2027年營業總收入分別為24.65/31.37/37.54億元，同比增速分別為27%/27%/20%，歸母淨利潤分別為1.2/2.5/3.6億元，同比增速分別為11%/106%/46%。對應當前股價25/26/27年PE為51/25/17倍。

我們選取IP衍生品及文創行業相關公司作為可比公司，包括奧飛娛樂、上海電影、廣博股份、晨光股份、華立科技、齊心集團、泡泡瑪特，可比公司當前2025E/2026E的PE均值為46.5x/34.4x。

05

風險提示

1、宏觀環境不確定性

全球經貿格局正處於深度調整周期，國際地緣政治博弈與單邊保護主義交織共振。在此背景下，全球貿易規則體系遭遇挑戰，疊加中美經貿關係持續承壓、美國對華關税政策調整等關鍵變量，導致區域性產業鏈重構加速推進，客户供應鏈多元化需求顯著提升。若宏觀環境惡化，公司經營利潤將面臨下滑風險。

2.、海外市場依存度較高

在當前國際貿易環境中，主要出口市場的政治經濟波動、貿易政策調整、行業技術迭代引發的競爭格局變化，以及客户需求響應時效性挑戰，均可能對公司經營業績產生影響。

3、匯率波動

公司以美元為結算貨幣的佔比較高。近年來受國際貨幣政策分化、地緣政治等因素影響，美元兑人民幣匯率呈現雙向寬幅波動特徵。美元兑人民幣匯率波動會對公司收入和匯兌損益產生影響，從而對公司經營業績帶來一定程度的不確定性。

4、研發設計創新不及預期

當前消費偏好更迭加速、設計載體多元化等市場特徵，對研發體系的趨勢前瞻能力和快速響應效率提出更高要求，創新節奏與市場需求可能存在階段性差異的風險。若公司研發設計創新能力不能滿足市場需求，公司經營業績將承受下行風險。

5、IP孵化及相關衍生品不及預期

公司已孵化IP潮玩品牌以及推出相關IP衍生品。若后續IP勢能及衍生產品市場表現不及預期，對公司經營業績會產生一定影響。

6、IP文創等創新業務收入及利潤貢獻存在不確定性

我們根據公司已孵化（如「我是不白吃」IP）、計劃孵化的IP的粉絲數據、用户購買滲透、客單價等數據對IP文創等創新業務板塊進行收入及利潤貢獻的未來測算，該測算及實際業務落地進展存在不確定性，若后續相關業務進展不及預期，可能對公司經營業績的貢獻存在一定影響。

法律聲明

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