存單到期規模持續高位

來源：郁言債市

01

流動性超預期收斂

9月第二周（8-12日），跨月的大額投放已在前一周悉數回籠，且税期未至，資金面出現超預期收斂。全周來看，隔夜利率較前一周大幅抬升，R001、DR001周均值均環比上行7bp，R007、DR007也分別上行2、3bp。

覆盤本周資金走勢，資金面先緊后松。在連續一周的大額淨回籠后，本周初央行仍基本維持等額續作，周一周二單日淨回籠/投放的絕對值均控制在百億以內。增量資金的持續缺席，使得資金成本連續上行，隔夜利率升至OMO之上，R001較前一周五上行9bp至1.46%，R007上行3bp至1.49%。直至周三，央行開啟增量投放，資金利率上行方纔逐漸止步，R001、R007分別升至1.46%、1.50%的周內高點。其后兩日，央行維持超額投放，分別淨投放794、417億元，資金利率開始逐步下行，R001收於1.40%、R007也下行至1.47%。

月初資金面為何超預期收斂？主要問題在銀行資金供給端。本周（8-12日）銀行體系日均淨融出規模降至3.50萬億元，前一周為3.85萬億元。而這其中主要是大行融出規模下滑較大，由前一周的4.53萬億元降至4.24萬億元。同時城農商行融入規模增大，城商行淨融入環比增996億元，農商行環比增432億元。而股份行的資金供給反而有所上升，由日均淨融入226億元轉為融出550億元。

銀行融出下降，背后是多個因素所致。一是季末月，銀行天然有完成指標的訴求，存單發行進度偏慢（9月以來存單淨融資為-1314億元），可能會影響銀行融出意願；二是市場預期6M買斷式可能會縮量續作，或加重了銀行的防禦情緒；三是債市行情比較脆弱，銀行尤其是中小行，再度成為二級市場重要的承接力量，也會消耗一定資金。

此外，北交所打新帶來的資金鎖定效應，也一定程度帶動銀行間資金價格抬升。周二（9日）為世昌股份網上申購日，對應網上凍結資金6496億元，當日GC001大幅上行22bp至1.58%，其后一日繼續維持在1.55%以上，直至周四纔回落至1.13%。交易所資金利率大幅上行，也使得部分資金需求被動溢出至銀行間市場，從而進一步推升銀行間資金價格。

下周（9月15-19日）資金面的主要影響因素或是税期，周一（15日）為納税申報截止日，隨后周二至周三（16-17日）集中走款。9 月作為傳統小税期，繳税壓力較小，過去五年平均繳款規模為1.09萬億元，僅略高於8月的1.02萬億元。從季節性規律來看，22-24年9月税期三日隔夜資金利率上行幅度在14-39bp區間，7天資金利率波幅在10-39bp。

9月税期資金利率上行幅度或不會超過季節性規律，一方面是央行已公告在税期首日（15日）超額續作6000億元6M買斷式逆回購（9月到期3000億元），疊加此前等額續作10000億3M期，9月合計淨投放3000億元。同時，央行也將於税期走款最后一日（17日）投放1500億元國庫定存（下周到期1200億元），或意在緩解税期期間缺口壓力。另一方面，目前央行態度依然偏呵護，根據7-8月的經驗，或也會在税期適當加大逆回購投放力度，預計税期資金面波動超過季節性的概率不大。

此外，下周政府債繳款規模不大，影響也相對有限。下周政府債繳款規模為3525億元，較前一周的3792億元小幅下降，與年內的平均水平基本相當（2025年以來的政府債單周淨繳款均值為3063億元），對資金面的衝擊可控。

不過存單到期仍位於高位，如果其淨融資持續為負，可能會形成銀行負債端缺口，對資金面形成擾動。下周（9月15-19日）存單到期8941億元，到期壓力仍在年內相對高位（今年以來存單的單周到期規模中位數為6448億元），后續一周（9月22-26日）進一步升至9000+億元。

02

超儲更新

根據2025年7月金融機構資產負債表、信貸收支表數據，測算7月的超儲情況，7月末超儲率約為1.2%，較2025年6月末下降0.2pct，去年同期為1.3%。7月超儲降至3.5萬億元（6月為4.0萬億元）。

2025年8月，公開市場累計淨投放0.4萬億元，其中逆回購淨回籠0.1萬億元，買斷式逆回購淨投放0.3萬億元，國庫定存淨回籠0.1萬億元，MLF淨投放0.3萬億元；政府債淨繳款1.4萬億元，合計導致超儲下降約1.0萬億元（未包含財政收支影響）。

2025年9月1-12日，公開市場累計淨回籠1.0萬億元，其中逆回購淨回籠1.0萬億元；政府債淨繳款0.5萬億元，合計導致超儲下降約1.5萬億元。

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公開市場：9月15-19日，逆回購到期1.2萬+億元

9月12日，央行公告6個月買斷式逆回購超額續作6000億元（本月同期限到期3000億）；此前，3個月買斷式逆回購等額續作10000億元，9月合計淨投放3000億元。

9月8-12日，央行公開市場淨投放1961億元，其中逆回購投放12645億元，到期10684億元。截至9月12日，逆回購余額12645億元，較9月5日的10684億元有所提升。

9月15-19日，央行公開市場到期13845億元，其中逆回購到期12645億元，國庫定存到期1200億元，到期壓力較上周增大。不過12日央行提前公告將於15日投放6000億元6M期買斷式逆回購，於17日投放1500億元國庫定存，有望緩解到期壓力。

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票據市場：票據利率多下行，大行加大淨買入

9月8-12日，票據利率多下行，大行持續淨買入。截至9月12日，1M票據利率較上周（9月5日）下行6bp，收至1.30%，3M下行3bp至1.15%，6M則上行6bp至0.79%。在此期間（9月8-11日），大行淨買入428億元（前一周淨買入157億元），9月累計淨買入585億元（2024年9月同期累計淨買入524億元）。

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政府債：9月15-19日，淨繳款降至3525億元

9月15-19日，政府債淨繳款降至3525億元，前一周為3792億元。按發行日計算，9月15-19日，政府債計劃發行量為4655億元，較上周的7927億元大幅降低。其中，國債計劃發行2770億元（周環比-2140億元），地方債計劃發行1885億元（周環比-1132億元）。

按繳款日計算，政府債淨繳款降低主要由於地方債淨融資規模的大幅減少，由前一周的1608億元降至509億元；國債淨繳款規模則有所提升，環比增加831億元至3016億元。

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同業存單：發行利率上行，到期壓力仍大

存單加權發行利率轉為上行。9月8-12日，同業存單加權發行利率為1.63%，較前一周上行1.1bp（前一周降幅為0.7bp）。以1年期存單發行利率為參考，各類型銀行周均值均上行，其中農商行上行幅度最大，環比升4.8bp至1.78%，其次為城商行，環比上行2.8bp至1.75%，國有行和股份行則分別上行1.2、0.7bp至1.67%、1.67%。在此期間，同期限SHIBOR利率小幅上行，周均值環比上行0.7bp至1.66%。

二級市場方面，存單收益率曲線全面上移。其中1個月AAA同業存單上行幅度最大，環比升10.6bp至1.55%，主要是受跨季影響；其余期限收益率上行幅度則在0.5-1.0bp不等。

同業存單淨融資轉負。9月8-12日，同業存單發行7821億元，淨融資-4277億元，前一周（9月1-5日）同業存單發行5817億元，淨融資2769億元。募集率方面，9月8-12日，同業存單募集率降至87.43%，前一周為91.47%。

此外，存單發行期限壓縮。9月8-12日，同業存單加權發行期限壓縮至5.9個月，前一周為6.1個月。分期限結構觀察，銀行主要發行期限為3個月（佔33.6%），其次是6個月（佔29.4%）。分機構觀察，不同類型銀行發行期限分化，其中，國有行發行期限壓縮，從前一周的7.2個月壓縮至6.1個月（6M以上期限發行佔比環比降23.3pct至34.8%）；農商行持平於6.6個月；股份行和城商行則分別小幅拉伸0.2個月至5.7、5.9個月，不過股份行6M以上期限發行佔比則環比降4.7pct至22.2%。

風險提示：

流動性出現超預期變化。如國內經濟數據持續超預期，流動性相應可能出現超預期變化。貨幣政策出現超預期調整。如國內經濟超預期放緩、或海外貨幣政策超預期變化，國內貨幣政策可能出現超預期調整。

分析師：肖金川

分析師執業編號：S1120524030004

聯繫人：劉誼

證券研究報告：《流動性跟蹤：存單到期規模持續高位》

報告發布日期：2025年9月13日