中金：維持江南布衣跑贏行業評級 升目標價至23.7港元

　　中金發布研報稱，基本維持江南布衣（03306）FY26盈利預測9.26億元，引入FY27盈利預測9.83億元，當前股價對應10.1/9.7倍FY25/26市盈率，維持跑贏行業評級。考慮到公司品牌力持續提升，上調目標價18%至23.70港元，對應12.0/11.6倍FY25/26

　　P/E，較當前有19%的上行空間。

　　中金主要觀點如下：

　　FY25業績符合該行預期

　　公司公佈FY25（2024年7月-2025年6月）業績：收入55.5億元，同比+4.6%；歸母淨利潤8.9億元，同比+5.3%。業績符合該行預期。公司宣派末期股息0.93港元/股，連同中期股息0.45元/股，全年派息率約75%。

　　高價值會員規模持續擴大，新興品牌增長強勁

　　會員方面，FY25購買總額超人民幣5，000元的會員賬户數約增2萬個至超33萬個。分渠道看，FY25直營/經銷/電商渠道收入分別同比-6%/+10%/+18%至20.8/22.7/12.0億元，線上得益於onmygame增長強勁。FY25直營門店淨減少24家至492家，經銷門店淨增加116家至1，625家，公司將部分非核心城市直營門店轉為經銷。分品牌看，FY25

　　JNBY/jnby by

　　JNBY/LESS/速寫收入分別同比+2.3%/+2.9%/+0.2%/-4.6%至30.1/8.3/6.2/7.2億元，新興品牌收入同比+107.4%至3.6億元，主要因新收購品牌onmygame和B1OCK的並表及快速增長。

　　盈利能力穩定，庫存有所上升

　　FY25毛利率同比-0.3ppt至65.6%，主要因經銷及線上渠道收入佔比提升。FY25銷售費用率同比+0.6ppt至35.6%，主要因加大品牌投入及三十周年活動支出；管理費用率同比+0.1ppt至9.6%。FY25有效税率同比下降3.8ppt至26.3%，主要因股息預扣所得税減少。綜合而言，FY25歸母淨利率同比+0.1ppt至16.1%。營運方面，FY25末庫存周轉天數同比+5天至161天，主要因2024年秋冬庫存和備貨增加。

　　發展趨勢

　　公司重申FY26百億元零售目標，該行預計7-8月公司終端流水優於同業，該行看好公司強會員粘性和多品牌培育能力有望使得業績穩健增長。此外，公司計劃自建物流中心，該行預計資金佔用或減少財務收益淨額，使得FY26收入增速快於利潤增速。

　　風險提示：競爭加劇，零售不及預期，會員拓展速度和消費力不及預期。