華源證券：康方生物HARMONi數據進一步更新 維持「買入」評級

　　華源證券發佈研報稱，維持康方生物（09926）「買入」評級，預計公司2025-2027年營業收入分別為34.19/55.98/85.77億元。通過DCF方法計算，假設永續增長率為3%，WACC為7.06%，公司合理股權價值為1875億港元（匯率取人民幣1元=1.07港元）。鑑於公司創新管線出色，商業化強勁，海外臨牀確定性逐漸清晰。

　　康方生物發佈2025年半年報，2025H1實現收入14.12億元，同比+37.75%，歸母淨利潤-5.70億元；研發費用7.31億元，同比+23.06%，銷售費用6.70億元，同比+29.84%、管理費用1.34億元，同比+34.00%。此外，康方生物於2025年WCLC大會公佈依沃西單抗HARMONi海外數據，OS進一步改善，OSHR達到0.78，北美人羣的OSHR達到0.70，更為突出。

　　商業化穩步增長，卡度尼利和依沃西放量帶動業績增長。得益於兩款核心雙抗卡度尼利單抗和依沃西單抗進入醫保后的快速放量，公司2025H1實現收入14.12億元，同比+37.75%，以產品銷售收入計，銷售收入14.01億元，同比+49.20%，商業化進展順利。隨着后續產品獲批/新增適應症，公司在腫瘤、自免、代謝等領域持續發力，有望帶來充足業績增量。

　　依沃西單抗WCLC大會更新OS數據，北美人羣獲益更顯著。當地時間2025年9月7日，康方生物自主研發的全球首創PD-1/VEGF雙抗依沃西海外合作伙伴Summit

　　Therapeutics在世界肺癌大會（WCLC

　　2025）上重磅發佈了依沃西首個全球多中心III期臨牀HARMONi研究的更新數據：1）HARMONi研究OS進一步改善，HR=0.78（P=0.0332），生存獲益較此前5月分析結果呈明顯改善趨勢；2）北美人羣的OSHR=0.70；3）HARMONi研究已取得了具有臨牀意義和統計學顯著性的PFS結果；HARMONi研究中，西方和亞洲患者包括OS和PFS在內的臨牀研究終點獲益高度一致，且與HARMONi-A的臨牀研究數據也高度一致。

　　該行認為，隨着隨訪時間的延長，依沃西單抗的生存獲益趨勢向好發展，為依沃西單抗FDA成功獲批增添有力籌碼。依沃西單抗目前在進展中的臨牀試驗包括：1）肺癌，一線NSCLC、一線sq-NSCLC、EGFR-TKI治療進展的NSCLC、一線PD-L1陽性NSCLC、一線PD-L1高表達NSCLC等；2）其他，一線膽道癌、一線PD-L1陽性頭頸鱗癌、一線TNBC、一線胰腺癌等。關注依沃西單抗適應症拓展的后續進展。