天風證券-海天味業-603288-業績穩健增長，擬推行員工持股計劃-250912

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（來源：研報虎）

　　事件：25H1公司營業收入/歸母淨利潤分別為152.30/39.14億元(同比+7.59%/+13.35%)。25Q2公司營業收入/歸母淨利潤分別為69.15/17.12億元(同比+7.00%/+11.57%)。25H1擬每10股派發現金紅利2.60元(含税)，合計15.19億元(含税)，當期歸母淨利潤的38.80%。

　　全品類雙位數增長，其他品類增速更高。25Q2收入穩健穩增，其中公司醬油/調味醬/蠔油/其他收入35.08/11.42/7.13/12.17億元(同比+10%/+10%/+10%/+13%)。所有品類均實現良好增長。

　　線上收入快速增長，經銷商迴歸增長通道。25Q2公司東部/南部/中部/北部/西部收入為12.20/14.54/14.19/16.64/8.23億元(同比13%/11%/11%/11%/6%)，所有區域均有增長。25Q2線下/線上收入分別為61.55/4.25億元(同比+9%/+35%)，線上實現快速增長，收入佔比提升至6.46%。25Q2末經銷商同比+7家至6681家，平均經銷商收入同比+10.48%至98.49萬元/家，25Q2經銷商量質齊增。

　　利潤率提升顯著，費用投放加大。25Q2公司毛利率/淨利率同比+3.88/+1.01pct至40.21%/24.80%；銷售費用率/管理費用率/財務費用率同比+0.35/+0.17/+0.61pct至6.95%/2.30%/-1.69%，銷售費用率變動主要系廣告費和人工成本增加，管理費用率變動主要系人工成本增加，財務費用率變動主要系利息收入減少和匯兌損失增加。

　　公司擬推行員工持股計劃，擬授予核心管理人員及骨干員工不超過800人，受讓價格36.87元/股，計劃專項激勵基金18435萬元，受讓500萬股。考覈目標為25年歸母淨利潤同比增速不低於10.8%。

　　投資建議：展望25年，三大主力產品有望維持穩健增長，其他品類有望繼續實現較快增長。同時公司在港股籌劃上市和出海動作有望為公司帶來品牌提升和銷量新增量。根據半年報，調味品行業收入規模增長放緩，疊加消費需求疲軟，我們略調整盈利預測，預計25-27年營收分別為293/319/347億元(前值為296/325/355億元)，增速為9%/9%/9%；由於行業競爭較為激烈，我們預計銷售費用率仍將保持較高水平，略下調利潤，預計25-27年歸母淨利潤為70/78/85億元(前值為70/78/86億元)，增速為11%/10%/9%，對應PE為34/31/28X，維持「買入」評級。

　　風險提示：行業競爭加劇；消費需求不及預期；渠道拓展不及預期；原材料價格波動的風險等。