中郵證券-商貿零售行業IP系列深度之二：海外覆盤，迪士尼——佈局IP全生態的娛樂帝國-250909

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（來源：研報虎）

投資要點

　　 IP產業海外發展早於中國，很多公司旗下IP都已家喻户曉，如日本的三麗鷗(Hello Kitty)、萬代(高達)、任天堂(寶可夢)等，美國的迪士尼(星黛露)、孩之寶(小馬寶莉)、美泰(芭比娃娃)等，丹麥的樂高。這些公司大多起源於二戰以后，騰飛大多在2000年左右，而我國IP潮玩行業起源於2010s，快速發展在2020s以后。

　　因此我們推出IP海外覆盤系列，這是系列二，覆盤佈局IP全生態的娛樂帝國——迪士尼。

　　迪士尼：內容創作配合商業化，構建娛樂王國。華特迪士尼公司從動畫工作室起步，已成為市值超過2000億美元的全球娛樂巨頭。公司以內容創作為核心引擎，橫向擴展IP矩陣，縱向深挖IP表現形式，業務涵蓋娛樂、體育和體驗三大板塊，包括影視流媒體、體育內容運營和全球樂園度假區等。財務上看，2024財年營收超900億美元，娛樂、體驗和體育分別佔比約45%、35%和20%，美洲市場貢獻約80%收入。隨着流媒體業務成熟和體驗業務復甦，公司毛利率有望持續回升至疫情前水平。

　　發展歷史：從動畫工作室到全球娛樂帝國。迪士尼的發展歷經五個階段，實現全生態IP佈局。(1)1923-1950s，以動畫短片起步，推出首部有聲動畫和彩色動畫，憑藉《白雪公主》確立動畫長片地位，沉澱出經典IP矩陣。(2)1950s-1980s，拓展電視媒介，推出《迪士尼樂園》等節目，並建成首座迪士尼樂園，實現內容傳播與線下體驗協同，多元娛樂帝國初具形態。(3)1980s-2000s，面臨競爭與創作低谷，通過推出錄像帶、設立迪士尼頻道、收購ABC拓展傳播渠道，併成立試金石影業開發成人向內容，依託《小美人魚》等作品實現動畫復興。(4)2000s-2010s，通過收購皮克斯、漫威和盧卡斯影業增強CG技術與IP儲備，構建娛樂帝國體系。(5)2010s-2020s，積極佈局流媒體，推出Disney+、控股Hulu及運營ESPN+，完成數字化內容分發轉型，形成覆蓋全球、全年齡段、多內容的IP生態。

　　 IP全生態：「全人羣、全媒體、全場景」覆蓋。從上游的內容創作向內容分發渠道和內容的實體化產品延伸，在內容創作上，迪士尼以動畫電影起家，依託經典IP和戰略性收購，建立起覆蓋全人羣、多元主題的優質IP矩陣；在內容分發上，公司始終緊跟媒介變革，從院線、電視到流媒體，持續拓展媒介觸達渠道，確保IP持續活躍於大眾視野；在內容實體上，通過主題樂園和衍生品等形式深挖商業價值，覆蓋消費全場景，形成線上線下相互促進的良性循環，全面釋放IP生態的商業潛能。

　　爆款IP孵化：米老鼠和玲娜貝兒。迪士尼在爆款IP的打造與運營上具有成熟而多元的能力。米老鼠作為經典形象，憑藉與時俱進的形象煥新、樂園互動體驗和多品類衍生授權，跨越百年仍保持商業活力；玲娜貝兒雖無影視內容支撐，憑藉可愛造型、樂園沉浸式互動、商品發售和社交平臺內容共創，與新媒體結合迅速成為現象級IP。兩者共同彰顯了迪士尼成熟的IP孵化能力與持續強化IP生命周期與多元價值的生態運作模式。

投資建議

　　 IP潮玩行業商業模式大致可分為造星(IP平臺化)和追星(IP商業化)兩類，大部分公司最初都是追星模式，最終/終極目標都是造星模式。覆盤當下海外IP公司，他們目前都為IP平臺化公司，即具有極強的IP打造能力，但是他們的發展並非一帆風順，也並非最初就是平臺化公司。我們梳理他們的發展歷程，大致可分為三類：1)玩具起家的如樂高、孩之寶、美泰等；2)渠道起家的如三麗鷗等；3)內容起家的如迪士尼、任天堂等。

　　我國IP產業發展起步較晚，當下階段，我們認為無論是造星模式(IP平臺化)還是追星(IP商業化)公司均有機會。

　　相關標的：泡泡瑪特、布魯可、名創優品等。

風險提示

　　市場競爭加劇風險；現有IP受歡迎程度下降風險；新IP熱度不及預期風險；海外發展不及預期。