方正證券丨周報聚焦 0908- 0912

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【目錄】

【策略 | 曹春曉】主動權益通信、有色金屬行業倉位佔比提升，「綜合量價」因子今年以多空收益18.98%（20250907）

【固收 | 李清荷】轉債周思考：轉債中報表現如何？（20250908）

【ESG | 鄭豪】電力中長期市場規則徵求意見，綠證價值或可實現獨立定價與市場擴容（20250906）

【北交所 | 王玉】三協電機將於9月8日上市，世昌股份將於9月9日申購（20250907）

【醫藥 | 周超澤】創新葯長牛行情遠未結束，更加關注港股創新葯板塊爆發力（20250906）

【汽車 | 文姬】金九銀十旺季到來，關注跨界汽零公司卡位（20250907）

【金屬新材料 | 甘嘉堯】非農催化滯漲+降息邏輯，金銀衝高（20250907）

曹春曉

金工首席分析師

《主動權益通信、有色金屬行業倉位佔比提升，「綜合量價」因子今年以多空收益18.98%》

1、市場估值

截至2025年9月5日，滬深300指數股債收益差5.33%，逼近均值-2倍標準差，從中長期角度來看仍具備投資價值。

截至2025年9月5日，主要指數中，上證50、滬深300、中證500、創業板指PE（TTM）分別為11.81倍、13.98倍、33.09倍和41.58倍，分別位於歷史77.79%、73.03%、66.82%和37.05%分位數。

從相對估值來看，截至2025年9月5日，創業板指相對於滬深300指數相對PE為2.98倍，位於歷史23.4%分位數，相對PB為3.55倍，位於歷史57.5%分位數。創業板50指數相對於上證50指數相對PE為3.50倍，位於歷史28.5%分位數，相對PB為4.63倍，位於歷史51.7%分位數。

2、資金流動觀察

上周新成立權益型基金243億元，七月以來主動權益基金通信、有色金屬等行業倉位佔比提高。

3、量化組合績效跟蹤

上周，方正金工滬深300指數增強組合周超額收益為0.16%，中證500指數增強組合周超額收益為0.19%，中證1000指數增強組合周超額收益為1.33%，中證2000指數增強組合周超額收益為0.07%，「預期慣性」組合超額收益-2.32%。

4、量價因子績效跟蹤

在方正金工多因子選股系列研究中，我們分別構建了「適度冒險」、「完整潮汐」、「勇攀高峰」、「球隊硬幣」、「雲開霧散」、「飛蛾撲火」、「草木皆兵」、「水中行舟」、「花隱林間」、「待著而救」、「多空博弈」等11個特色量價因子。上述因子雖然由高頻數據計算得到，但是在月度頻率上仍然有較為出色的選股能力，我們對十一個量價因子的測試，可以看到，所有因子的RankICIR絕對值都在4.0以上。今年以來，其中11個細分因子合成的綜合量價因子今年以來全市場十分組多空組合相對收益為18.98%，多頭組合超額收益為6.65%。

風險提示：本報告基於歷史數據分析，歷史規律未來可能存在失效的風險；市場可能發生超預期變化；各驅動因子受環境影響可能存在階段性失效的風險。

李清荷

固收首席分析師

《轉債周思考：轉債中報表現如何？》

小專題：轉債中報表現如何？

A股中報營業收入和利潤端均呈現修復。從單Q2的情況來看，營業收入和淨利潤同比均實現正增長的行業有12個，以TMT&科技類相關行業（電子、計算機、通信、傳媒、家用電器等）、有色金屬、農林牧漁和非銀金融為主。

截至8月31日，共有443只轉債存續，我們以此分析轉債的情況。2025H1，轉債盈利指標基本呈現和A股類似的規律，即營業收入和淨利潤實現正增長。譬如農林牧漁、電子、有色金屬、汽車、非銀金融等行業營業收入增長明顯，煤炭、石油石化、鋼鐵、美容護理、社會服務等營業收入為負增長。從單Q2的數據看，電子、石油石化、環保、非銀金融、國防軍工等淨利潤增速表現亮眼，家用電器、電力設備、煤炭、交通運輸等行業淨利潤增速為負。

一周市場回顧

截至9月5日，上證指數和中證轉債分別收於3813點和479點，較上周五分別下跌1.18%和上漲0.61%。從板塊輪動看，資金流向電力設備，主要是光伏、固態電池等，固態電池方面，9.10-9.11的行業標準審查會以及孚能科技、先導智能等多家公司公佈產業化進展，光伏方面，主要是多晶硅價格上漲等。資金流出較多的板塊包括計算機、國防軍工、建築材料、建築裝飾、非銀金融等。相較上周，紡織服飾、輕工製造、醫藥生物、公用事業、交通運輸等板塊資金流出有所緩解。

本周轉債走勢「跌宕起伏」，上半周轉債延續上周的下跌，下半周開始震盪，同時在周五跟隨權益的上周而明顯上漲，整體來看，轉債本周微漲。從高中低價看，同花順高價轉債指數本周收跌0.9%，中價和低價指數防禦性相對較好，本周分別收漲1.24%和0.92%。

本周可轉債ETF實現淨流入。截至9月5日，博時可轉債ETF和上證可轉債ETF規模較上周分別增加6.8億元和2.2億元，結構上來看，9月3日至9月5日，轉債ETF由先前的淨流出轉為淨流入，在9月5日這天，博時可轉債ETF規模環比增加20.7億元。

轉債周觀點

當下轉債估值和價格偏貴，但供需偏緊的邏輯仍在，8月27日以來的一波回調或主要是部分機構的提前止盈操作，但權益向好之際，固收+基金能提供較好且持續的增量，且這波回調或許會給前期未參與轉債的投資人一些機會，因此我們仍然看好轉債。當然落實到交易層面，可能需要更「精細化」，正如我們前面覆盤所體現的市場特點，后續板塊輪動、高切低等情況或將繼續存在，建議關注業績基本面紮實的偏股轉債，適當減倉純概念驅動、沒有基本面支持的雙高轉債，同時在股市震盪向上之時，建議關注雙低轉債的機會。

風險提示：數據更新不及時及提取失誤等風險；股債市場超預期調整；機構行為帶來的市場擾動等。

鄭豪

ESG首席分析師

《電力中長期市場規則徵求意見，綠證價值或可實現獨立定價與市場擴容》

核心觀點：

國內熱點：《電力中長期市場基本規則（徵求意見稿）》發佈。9月2日，國家發改委發佈了《電力中長期市場基本規則（徵求意見稿）》，該意見稿提出了一系列措施，旨在促進跨省跨區交易與省內交易的相互耦合和有序銜接，推動跨電網經營區的常態化交易，實現電力市場的互聯互通。同時，意見稿鼓勵區域內省間交易機制的創新，協同推進區域電力互濟和調節資源的靈活共享。意見稿首次明確將綠電環境價值（即綠證價值）與電能量價格分離計價，並規定環境價值不納入峰谷分時電價及力調電費計算，這意味着綠電的綠色屬性獲得了獨立的定價權和價值體現通道，避免了與常規電能在調峰調度中的價格劣勢，提升綠電的收益預期和交易透明度。同時，意見稿着力推動跨省跨區交易與省內市場的耦合銜接，並鼓勵區域電力互濟和調節資源靈活共享，有效打破省間壁壘，擴大綠電的消納範圍。意見稿明確將獨立儲能、虛擬電廠、負荷聚合商等新型主體納入市場，並賦予其平等地位，這些新型主體有助於提升電力系統對高比例新能源接入的調節能力和消納水平，為綠電的規模化發展提供關鍵支撐。

海外熱點：美國裁定對繞道東南亞中國光伏組件追繳540億關税。美國國際貿易法院近日作出一項關鍵判決，認定拜登政府於2022年6月實施的暫停對東南亞進口太陽能電池和組件徵收關税的措施（10414號公告）是非法的。這一判決意味着美國海關和邊境保護局（CBP）可以立即開始對2022年6月6日至2024年6月6日期間從柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南進口的太陽能電池和組件追繳鉅額關税。拜登政府當初實施關税暫停徵收令，本質上是在「支持本土製造」和「推動能源轉型」兩個政策目標間作出的取捨。一方面，政府希望保護國內製造業免受不公平競爭；另一方面，又需要確保足夠低廉的太陽能產品供應以實現其清潔能源目標。此次判決后，短期內，中國主要光伏企業因依託東南亞產能對美出口，面臨直接的成本提升與市場準入壁壘，部分簽訂長期固定電價協議的美國開發商及進口商可能因鉅額補税而陷入財務困境，甚至導致項目延期或虧損，進而反向傳導至中國廠商的訂單與回款，或將迫使中國企業加速產能佈局的多元化，向如墨西哥、非洲及中東等新興市場轉移，或通過技術輸出與本地化生產規避貿易風險。長期而言，此次判決雖然表面上是法律層面的勝利，但實際上可能延緩美國的能源轉型進程。

風險提示：國內外ESG發展不及預期；政策出現重大變化；ESG各產品發展不及預期。

王玉

北交所首席分析師

《三協電機將於9月8日上市，世昌股份將於9月9日申購》

本周市場：截至2025年9月5日，本周北證50指數上漲2.79%，跑贏科創50指數/創業板指數/滬深300指數8.21/0.44/3.60pct；近一年，北證50指數上漲156.47%,跑贏科創50指數/創業板指數/滬深300指數67.49/67.41/119.55pct。

從流動性表現看，北證A股本周日均成交額達360億元，較上周+9.34%，佔全A成交額比重為1.38%，北證50本周日均換手率為4.18%，北證專精特新指數本周日均換手率為6.28%，同期科創50、創業板指、中證2000指數的日均換手率分別為2.15%、4.11%、4.77%。

三協電機將於9月8日上市。公司是一家研發、製造並銷售控制類電機的高新技術企業，主要產品包括步進電機、伺服電機和無刷電機及與其配套的產品，公司控制類電機產品具有體積小、功率密度大、綠色節能的特點。此次上市，三協電機擬募資1.59億元，其中擬使用11,537.12萬元用於三協綠色節能智控電機擴產項目。

世昌股份將於9月9日申購。世昌股份（920022）將於9月9日啟動申購，公司本次發行價為10.90元/股，對應市盈率為10.74倍(假設全額行使超額配售選擇權時，公司對應的2024年扣除非經常性損益后淨利潤攤薄后)。本次公開發行股份數量為1570萬股，發行后總股本為5796.6萬股，本次發行數量佔超額配售選擇權行使前發行后總股本的27.08%，若超額配售選擇權全額行使，則發行后總股本擴大至6032.1萬股，本次發行數量佔超額配售選擇權全額行使后發行后總股數的29.93%。公司主營業務為汽車燃料系統的研發、生產和銷售，主要產品為汽車塑料燃油箱總成。發行人主要面向整車製造企業進行銷售，主要產品具有輕量化、低排放、抗靜電、低噪音、安全性高等特點，主要客户包括吉利汽車、奇瑞汽車、中國一汽、長安汽車等國內主流整車製造企業。

投資建議：本周北證板塊日均成交額達360億，當前北證50指數/創業板指數/科創50指數PE（TTM）分別為79.12/41.58/177.40倍（2025/9/5），建議自下而上優選強壁壘，估值相對較低，業績較好的標的，建議關注優質公司中長期業績增長趨勢，四季度重點把握固態電池、機器人、AI、商業航天等相關主線，推薦開特股份、蘇軸股份、民士達、林泰新材、諾思蘭德、萬通液壓、富士達、錦波生物、康農種業等公司。

風險提示：宏觀經濟不及預期風險、政策不及預期風險、市場競爭加劇風險。

周超澤

醫藥首席分析師

《創新葯長牛行情遠未結束，更加關注港股創新葯板塊爆發力》

本周（2025.09.01-2025.09.05）申萬醫藥指數漲幅1.40%，滬深300指數跌幅0.81%，跑贏滬深300指數2.21%，在申萬31個一級行業指數中排名第4位。截至本周五（2025.09.05）醫藥生物行業指數PE（TTM，剔除負值）為31.84倍，滬深300指數PE（TTM，剔除負值）為13.23倍，醫藥生物行業相較於滬深300指數的估值溢價率為140.61%，仍處於歷史低位。

8月以來創新葯行情走的略有曲折，尤其是短期沒有大的BD催化落地，並且AI產業鏈領域行情火熱，對創新葯板塊形成短期影響，讓市場對創新葯投資邏輯產生了波動，但我們一直堅定看好創新葯長牛行情遠未結束，中國工程師紅利帶來的創新葯資產沒有真正走到國際舞臺兑現商業化價值，這一產業趨勢將會綿延數年之久，長牛行情遠未結束。

1、MNC合作產品尚未兑現商業化價值，且按峰值銷售額預測來看估值仍然較低。縱觀近幾年，中國藥企同MNC達成重磅交易BD的起點，應是2022年科倫藥業與默沙東的交易，迄今不過3年時間，此后有康方生物、百利天恆、三生製藥、恆瑞醫藥、聯邦制藥等公司一系列的重磅BD陸續落地，這些重磅產品還未開始商業化進程，此外對峰值銷售較高的單品，中國藥企有望獲得較高比例的峰值提成，但千億市值的創新葯公司估值仍然比較低，投資價值豐厚。2、新革命性產品的BD授權還沒有飽和。自2020年開始，各大外企陸續面臨專利懸崖問題，大量的創新葯專利到期，急需對現有管線充分補足，因此我們看到MNC在腫瘤、自免、內分泌、呼吸等藥王輩出的賽道進行持續BD和併購，我們認為目前還完全沒有飽和，除了pd1vegf外，在小核酸、口服glp1、egfradc、pd3/4等已經有先例的賽道上還沒有看到飽和的趨勢，出價和併購金額仍然非常火熱。

同時我們也前瞻性提出更加看好港股市場的創新葯爆發力，主要原因有以下幾點：

1、港股公司估值較低，且實質性落地BD較多，未來發展確定性更強。2、未來大賽道大單品BD可能更多爆發在港股醫藥公司，帶來更強貝塔。在目前交易火熱的大單品賽道里，從管線進展的角度來看，港股大單品BD落地的可能性更大，因此更加看好港股創新葯板塊的爆發力。

投資建議：綜上所述，我們仍然看好創新葯長牛行情遠未結束，港股市場創新葯板塊具備更好的爆發力，A股市場的核心資產也值得大力配置。建議關注恆瑞醫藥、百利天恆、海思科、科倫博泰、康方生物、中國生物製藥、石藥集團、聯邦制藥等。

風險提示：國際政治環境惡化、市場競爭加劇、下游需求恢復不及預期等風險。

文姬

汽車首席分析師

《金九銀十旺季到來，關注跨界汽零公司卡位》

本周市場：9月1日至9月5日，申萬乘用車下跌2.30%，申萬商用載貨車下跌2.34%，申萬商用載客車上漲5.07%，申萬汽車零部件下跌1.03%，申萬汽車服務下跌0.73%。A股汽車板塊下跌1.27%，滬深300指數下跌0.81%，汽車板塊跑輸滬深300指數0.46個百分點。

行業層面：1）8月新能源乘用車批發銷量預計達130萬輛。8月新能源乘用車批發銷量預估達130萬輛，較上年同期增長24%，較上月增長10%。

公司層面：1）比亞迪：2025年8月，公司實現汽車產銷量353,090/373,626輛。2025年1-8月，公司實現汽車累計產銷量2,808,015/2,863,876輛，同比+21.04%/+23.00%。2）上汽集團：公司於公告中披露，2025年8月，公司實現汽車產銷量376,913/363,371輛，同比+44.05%/+41.04%。2025年1-8月，公司實現汽車累計產銷量2,834,625/2,753,493輛，同比+22.58%/+17.87%。

投資建議：1）行業邁入傳統需求旺季，汽車板塊上行趨勢強化。據乘聯會預測，8月乘用車零售銷量約為194萬輛，同比增長2.0%，在高基數背景下彰顯韌性。隨着傳統銷售旺季的到來，疊加尚界H5、享界S9T、蔚來換代ES8等新車型的推出，終端需求有望持續回升。目前，汽車板塊動態市盈率處於近五年40%分位數以下，具備充足的估值修復空間，有望隨着銷量增長同步擴張。建議重點關注新品周期強勁、市場佔有率提升的頭部車企，抓住行業景氣度上升的窗口機遇。2）AIDC建設進程加快，跨界汽零公司有望獲益。自Deepseek掀起大模型訓練熱潮，以字節跳動、阿里巴巴、騰訊、百度、華為等為代表的國內互聯網企業積極佈局，智算中心需求猛增，投資重點從通算轉向智算。據預測，到2027年，智算中心整體規模將達4826億元。在AIDC密集建設期間，柴發、液冷等基礎設施的國產替代進程加速，建議重點關注相關受益環節。3）密切關注車企在人形機器人領域戰略卡位。汽車企業在機械、電控、精密製造等領域技術積累深厚，跨界佈局機器人產業鏈優勢明顯。多家整車及零部件企業已涉足，相關公司估值體系或將重塑。

相關標的：上汽集團、比亞迪、吉利汽車、零跑汽車、小鵬汽車、賽力斯、三花智控、拓普集團、銀輪股份、濰柴動力、福耀玻璃、松原安全、繼峰股份、地平線機器人、比亞迪電子、禾賽科技、速騰聚創等。

風險提示：乘用車銷量不及預期；新能源車滲透率不及預期；政策刺激效果不及預期等。

甘嘉堯

金屬新材料首席分析師

《非農催化滯漲+降息邏輯，金銀衝高》

工業金屬：美國就業市場大幅降温，但行業供給緊張+降息預期升溫，對銅價形成較強支撐。本周工業金屬商品價格高位震盪，宏觀交易情緒反覆導致權益波動放大。儘管周五美國就業市場大幅降温，對銅價形成一定壓制，但降息預期走強，疊加全球銅礦主產區智利、祕魯供給釋放或不及預期，金融屬性及行業供給趨緊對銅價有較強支撐，預計降息周期以金融屬性主導銅價上漲，建議關注銅板塊量增潛力較大或估值明顯偏低的標的，如紫金礦業、洛陽鉬業、金誠信、江西銅業股份（H股）等。 

貴金屬：美國就業數據再度「暴雷」，滯脹+降息預期推動金價突破高位。美國8月非農就業人口增2.2萬人，預期7.5萬人，前值自增7.3萬人修正至增7.9萬人，6月修正至減少1.3萬；失業率4.3%，為2021年以來最高。再度「暴雷」的就業數據強化了市場對勞動力市場轉弱的判斷，滯脹預期升溫；此外，這也幾乎坐實了美聯儲9月降息的可能性。受此催化，金價順勢突破點位，刷新歷史新高。降息預期+滯脹邏輯，貴金屬下方支撐強、上漲邏輯硬，建議關注板塊的持續性佈局機會，如山東黃金（A+H）、中國黃金國際、株冶集團、山金國際、赤峰黃金（A+H）、招金礦業、靈寶黃金、湖南黃金、鵬欣資源、萬國黃金集團、中國罕王、潼關黃金、興業銀錫、盛達資源、湖南白銀等。 

稀土&磁材：9月進入傳統旺季，需求預期有望增長。根據SMM，礦端供應短缺對產量的制約效應預計將從25Q4逐步顯現，9月輕稀土產量暫未受到明顯衝擊，供應端整體仍處於相對平穩的過渡階段。近期稀土價格相對温和，頭部企業密集開展招標活動，反映出核心需求主體對稀土原料的採購積極性，也為短期市場需求提供了硬性支撐。而9月作為傳統行業旺季，需求端口為稀土行業提供支撐。綜上，9月稀土市場預計呈現「供應相對穩定、需求增長預期較強」的格局。建議關注北方稀土、中國稀土、盛和資源、廣晟有色、正海磁材、寧波韻升、金力永磁等。

能源金屬：固態電池產業化持續推進，能源金屬迎需求新契機。9月5日，工業和信息化部、市場監督管理總局印發《電子信息製造業2025－2026年穩增長行動方案》，提出加強全固態電池等前沿技術方向基礎研究。我們認為固態電池的產業化推廣將會為鋰電池創造更多的新應用場景，其高能量密度、高安全性的特點將會使得動力電池、人形機器人、無人機等產品的性能大幅增強。關注鋰板塊底部投資價值，如中礦資源、盛新鋰能、贛鋒鋰業、天齊鋰業、永興材料等。建議關注鈷價上漲帶來的板塊投資機會，如華友鈷業、騰遠鈷業、寒鋭鈷業、洛陽鉬業等。 

風險提示：1、有色金屬下游需求增長不及預期的風險；2、美國關税政策反覆的風險；3、全球經濟發展增速下降的風險。