華泰 | 25H1物管綜述：業績表現好轉，但基本面仍面臨挑戰

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（來源：華泰證券研究所）

25H1物管行業經營表現「喜憂參半」。一方面，營收同比增速較24年持平，初步探明「L形」底部；歸母淨利潤恢復正增長，主要因為關聯房企應收賬款和商譽減值減少；中期派息率延續提升。但另一方面，行業基本面仍面臨挑戰：物業費降價和收繳率壓力等因素仍在發酵，多元服務仍然承壓，減值關注點逐步切換至第三方應收賬款。往前看，我們依然看好高股息、地產拖累減弱、消費回暖三大邏輯的持續演繹，看好頭部物管公司在兑現具備韌性的業績增長的同時，繼續提供具備吸引力的股東回報。

規模拓展：增速延續放緩，夯實項目質量

25H1樣本物管公司在管面積同比增速放緩至4%，較24年-3pct。物管公司普遍提升市拓准入門檻，重點聚焦核心城市的優質項目，非理性競爭有所減少；同時，繼續退出低盈利、低迴款或非重點城市的零散項目，包括部分存在降價壓力、交付質量較差的項目，單城市管理面積繼續增長。樣本物管公司第三方/非住宅在管面積佔比穩定在61%/32%，國央企在非住宅業態拓展上相對民企更加積極。

財報表現：減值收縮推動利潤重回正增長，派息率延續提升

25H1樣本物管公司營收同比+5%，增速較24年持平，主要得益於基礎物管業務的經營韌性；歸母淨利潤同比+26%，增速較24年+46pct，重回正增長，主要因為關聯房企應收賬款和商譽減值同比顯著收窄，更多是受到非經常性因素的擾動。樣本物管公司毛利率同比-1.1pct至18.9%，繼續通過壓降銷售管理費用率對衝毛利率下行壓力。隨着歷史負擔的逐步消化，行業減值關注點逐步從出險關聯房企應收賬款和商譽，轉向第三方應收賬款，總體來看減值釋放節奏或將相對平滑，但不同公司之間可能存在分化。樣本物管公司中期派息率進一步提升，再次驗證高股息屬性。

多元服務：基礎物管繼續發揮中流砥柱作用

25H1樣本物管公司基礎物管營收佔比較24全年+2pct至72%，在存量項目持續經營以及合約項目轉化和市拓帶來的增量項目支撐下，展現出更強的抗周期性，發揮了中流砥柱的作用。非業主增值服務和社區增值服務仍處於調整階段，主要因為地產調整和經濟環境影響，疊加部分物管公司對盈利或回款能力較差的業務進行主動調整，未來可以關注房屋修繕、能源管理等頭部公司主動佈局的新賽道的發展情況。其它業務方面，城市服務經營表現繼續承壓，央國企和民企的戰略取向延續分化；商管業務儘管迎來消費的初步復甦，但仍呈現顯著分化、強者恆強的趨勢。

行業趨勢：物業費降價風波對物管公司經營提出更高要求

2024年以來，重慶、青島、武漢、銀川等城市出臺物業費限價令，初衷是要規範商品住宅前期物業服務的定價，但實踐中卻引發部分存量住宅小區參照限價標準、要求物管公司降價的輿情風波。今年以來，社會對於物業費降價（包括空置房物業費打折等）的討論進一步升溫。頭部物管公司普遍認為，物業費降價本質反映的是經濟環境和房價調整背景下，業主產生成本焦慮，進而對於物管服務的信息對稱、質價相符、需求響應、價值創造提出了更高的要求。解題的關鍵，一是需要物管公司提升服務內容和成本的感知度、透明度，提供質價相符、優質優價的好服務；二是需要等待經濟環境的繼續回暖和房價表現改善，緩解業主的成本焦慮。

風險提示：房地產基本面復甦不及預期的風險，市拓規模和盈利能力下行的風險，收併購整合風險，資產減值風險。

研究方法：按企業性質分組拆解物管公司2025半年報表現

截至2025年9月5日，A股和港股共有65家上市物管公司，總市值達到2712億元（1港幣=0.9148人民幣，全文涉及匯率換算處均以此計算）。我們照例對上市物管公司2025H1規模拓展、財報表現、多元服務等內容進行全面梳理。

綜合考慮物管公司數據披露和營收規模的情況，我們選取25家已披露2025半年報、2024年營收超過20億元的上市物管公司（下稱「樣本物管公司」）進行財報綜述。25家公司佔到板塊總市值的90%，我們認為具有較強的代表性。同時，我們按照企業屬性對於樣本公司進行分組：共包括8家國央企，17家民企和公眾企業。由於上市物管公司歷史數據披露範圍通常從2018年開始，我們將本次綜述的時間範圍定為2018-2025上半年，儘可能在時間維度確保統計口徑的連貫性。由於不同物管公司披露口徑不盡相同，各個圖表覆蓋的樣本公司數量有所差異，請留意圖表附註。

規模拓展：增速延續放緩，夯實項目質量

在管規模：擴張速度延續小幅放緩，嚴准入與「斷舍離」並存

25H1樣本物管公司在管面積同比增長4%，增速較24年-3pct。其中，國央企、民企（含公眾企業，下同）物管公司在管面積分別同比增長6%、3%，較24年-4、-2pct。

25H1披露了在管面積的21家樣本公司中，16家實現同比增長，5家同比下滑。碧桂園服務仍為在管面積最大的樣本公司，達到10.6億平；建發物業在管面積同比增長23%，增速最快。

25H1樣本物管公司在管面積擴張速度延續小幅放緩的趨勢，主要因為：1、房地產市場調整導致住宅項目交付減少；2、受房地產和經濟環境的共同影響，高質量的市場化拓展空間有所收窄，而物管公司在關聯房企銷售和收併購承壓后普遍加強了市拓力度，供需結構變化導致市拓競爭依然激烈；3、物管公司普遍提升市拓准入門檻，重點聚焦核心城市的優質項目，不合理的低價競爭、墊資競爭有所減少；4、物管公司繼續退出低盈利、低迴款或非重點城市的零散項目，包括部分存在降價壓力、交付質量較差的項目，部分項目受甲方后勤戰略收縮的影響停止續約；5、物管公司對於收併購的態度依然謹慎。

此外，更多物管公司不再披露合約面積，主要因為受房地產市場調整的影響，部分合約項目交付時間和交付質量不確定性較大，合約面積對於在管面積的前瞻意義減弱。

業態結構：第三方和非住宅佔比趨於平穩

25H1樣本物管公司第三方在管面積佔比為61%，較24年末持平。其中，國央企、民企物管公司第三方在管面積佔比分別為57%、63%，較24年+1pct、-1pct。22年以來樣本物管公司第三方在管面積的擴張速度趨於平緩，一方面由於收併購熱潮冷卻后，市拓在第三方在管面積的擴張速度上不及收併購，且競爭激烈；另一方面則是第三方項目的退盤概率通常大於關聯房企項目。

25H1樣本物管公司非住宅在管面積佔比為32%，較24年末-1pct。其中，國央企、民企物管公司非住宅在管面積佔比分別為46%、24%，較24年末持平、-1pct。21年以來樣本物管公司非住宅在管面積佔比保持穩定，但國央企和民企存在分化。國央企佔比穩中有進，而民企逐步收縮，體現了國央企在非住宅拓展方面的稟賦優勢。儘管非住宅項目拓展流程短、容易起量，但續約不確定性相對更大，部分業態或部分區域的項目受經濟環境影響亦存在回款壓力，部分民企選擇將市拓重心迴歸更加穩定的住宅項目，非住宅只聚焦部分盈利能力更強的重點業態（例如商寫、產業園等），不再「全面出擊」。

管理密度：繼續向重點城市收斂聚焦

25H1樣本物管公司單城市管理面積為246萬平，同比+5%，增速較24年-1pct。其中，國央企、民企物管公司單城市管理面積分別為256、239萬平，同比+8%、+4%，增速較24年-2pct、持平。

25H1樣本物管公司單城市管理面積繼續提升，與市拓嚴准入和存量項目「斷舍離」的趨勢相匹配。與房企拿地向核心城市集中的趨勢類似，多數物管公司已告別全國化的規模擴張，在項目拓展時對城市做了收斂聚焦，強調核心城市深耕，主動退出項目較少、潛力有限的低效城市。一方面，項目密度的提升有助於物管公司提升基礎物管毛利率、節約銷售管理費用，同時探索更多社區增值服務的可能；另一方面，核心城市項目在回款質量等方面相對更有保障。

財報表現：減值收縮推動利潤重回正增長，派息率延續提升

業績增速：減值收縮推動歸母淨利潤重回正增長，但基本面仍面臨挑戰

25H1樣本物管公司實現營收1293億元，同比增長5%，增速較24年持平。其中，國央企、民企物管公司分別同比+8%、+3%，增速較24年-2pct、持平。樣本物管公司實現歸母淨利潤88億元，同比增長26%，增速較24年+46pct。其中，國央企、民企物管公司分別同比+5%、+68%，較24年-6、+137pct。

25家樣本公司中，16家營收同比增長，9家同比下滑；15家歸母淨利潤同比增長，10家同比下滑。碧桂園服務實現營收232億元，華潤萬象生活實現歸母淨利潤20億元，領先於其他樣本公司。濱江服務營收同比增長23%，時代鄰里歸母淨利潤同比增長57%，在樣本物管公司中增速最快，此外雅生活服務、融創服務、金科服務實現扭虧為盈。

25H1樣本物管公司營收同比增速較24年持平，主要得益於基礎物管業務的經營韌性，一方面在管面積仍然保持同比增長（儘管增速下降），另一方面嚴准入和「斷舍離」推動實際平均物業費（基礎物管營收/在管面積）結構性增長；非業主增值服務、社區增值服務和其它業務的營收表現總體依然承壓。樣本物管公司歸母淨利潤重回正增長，主要因為關聯房企應收賬款和商譽減值同比顯著收窄，更多是受到非經常性因素的擾動。從業績表現相對更穩定的國央企物管公司來看，儘管營收、歸母淨利潤仍然實現了8%、5%的同比正增長，但也是本輪調整周期以來首次跌破雙位數增速，説明行業基本面仍然面臨挑戰。

盈利能力：繼續通過壓降銷管費用率對衝毛利率下行壓力

25H1樣本物管公司毛利率為18.9%，同比-1.1pct。其中，國央企、民企物管公司毛利率分別為21.3%、17.8%，同比分別-0.1、-1.7pct。分業務來看，樣本物管公司基礎物管服務、社區增值服務、非業主增值服務的毛利率分別為16.0%、30.8%、16.1%，同比分別-1.6、-3.1、-1.8pct。

25家樣本公司中，6家公司毛利率同比上升，19家同比下降。華潤萬象生活毛利率為37.1%，同比+3.2pct，無論是絕對值還是同比增幅都大幅高於其它公司，主要得益於商管業務毛利率較高且經營表現出色。

25H1樣本物管公司毛利率同比延續下滑。分業務板塊來看，三大業務毛利率均出現同比下滑，其中基礎物管服務主要受市場競爭、品質投入提升等因素影響，社區增值和非業主增值服務主要受經濟環境和地產調整影響。分企業屬性來看，國央企物管公司毛利率同比僅小幅下滑，仍然更具韌性，且自23H2以來繼續超越民企。

25H1樣本物管公司銷售管理費用率為7.0%，同比-0.5pct。其中，國央企、民企銷售管理費用率分別為5.1%、7.9%，同比分別-0.4、-0.5pct。樣本物管公司歸母淨利率為6.8%，同比+1.2pct。其中，國央企、民企物管公司歸母淨利率分別為12.1%、4.4%，同比分別-0.4、+1.7pct。樣本物管公司加權平均ROE為5.5%，同比+1.2pct。其中，國央企、民企物管公司加權平均ROE分別為9.8%、3.6%，同比持平、+1.5pct。

25家樣本公司中，8家公司歸母淨利率同比上升，17家同比下降。華潤萬象生活歸母淨利率為23.8%，排名第一。11家公司ROE同比上升，13家同比下降（剔除所有者權益波動較大的恆大物業）。濱江服務ROE為18.7%，領先於其它樣本物管公司。

25H1樣本物管公司繼續通過城市深耕、組織結構精簡、降本增效等手段壓降銷售管理費用率。對於國央企物管公司而言，銷售管理費用率的改善幅度超過了毛利率的回調幅度，但由於第三方應收賬款減值有所增加、增值税補貼減少等因素，歸母淨利率同比略有降低，ROE則同比持平；對於民企而言，關聯房企應收賬款和商譽減值收縮主導推動了歸母淨利率和ROE的同比改善。不過，國央企物管公司在銷售管理費用率、歸母淨利率和ROE方面的表現仍要遠好於民企。

減值風險：關注點從出險關聯房企和商譽，轉向第三方應收賬款

25H1樣本物管公司應收賬款淨值同比增長1%，較24年+1pct，應收賬款周轉天數較24年末-5天至106天。其中，國央企、民企物管公司應收賬款分別同比-1%、+1%，增速較24年-8pct、+3pct，應收賬款周轉天數分別為69、122天，同比-5、-4天。

拆分應收賬款來源來看，關聯房企應收賬款方面，由於物管公司逐步擺脫對於關聯房企的依賴、主動控制關聯交易業務規模（尤其關聯房企面臨流動性問題的物管公司，普遍出於回款考慮停止確認相關收入），以及房地產市場調整的影響，樣本物管公司關聯房企應收賬款原值自2024年起基本停止增長，25H1更是同比-4%。部分關聯房企面臨流動性問題的物管公司已對相關應收賬款計提了較大比例的減值準備，未減值部分可能也以資產抵押的形式做了一定保障，未來由於新增減值對歸母淨利潤的影響或將逐步減弱。

而在第三方應收賬款方面，24年以來受經濟環境、部分城市出臺物業費限價政策、新房交付質量不佳等因素的影響，物管行業在C端、B端和G端均面臨更大的收繳壓力。但物管公司普遍通過提升服務品質、加強收繳管理、鼓勵物業費預繳、退出收繳率低的項目等手段強化現金流管控，控制了應收賬款的增長速度。25H1樣本物管公司第三方應收賬款原值同比+8%，國央企、民企物管公司分別同比+2%、+10%，國央企第三方應收賬款同比增速已低於營收增速，增量風險實際上已得到有效控制。不過，考慮到第三方應收賬款已積累了較大的存量規模，隨着賬齡逐步增加，我們認為行業減值關注點或將從關聯房企應收賬款和商譽，逐步向第三方應收賬款轉移。總體來看，第三方應收賬款減值釋放節奏或將相對平滑，但不同公司之間可能存在分化（取決於關聯房企交付質量、保交付項目佔比、歷史收入確認的嚴格程度和服務品質等因素）。

分紅派息：中期派息率進一步提升，再次驗證高股息屬性

25H1樣本物管公司派息率為38%，同比+12pct。其中，國央企、民企物管公司派息率分別為53%、27%，同比+29pct、持平。24H1或25H1有過中期派息的11家樣本物管公司中，5家提升中期派息率，但也有4家下調中期派息率（其中2家暫停中期派息）。

25H1樣本物管公司繼續積極回饋股東，雖然進行中期派息的公司數量同比減少2家，但總體派息率同比提升。此外，今年以來萬物雲、碧桂園服務、綠城服務、越秀服務、招商積余、雅生活服務、建業新生活等公司均開展了股票回購。展望未來，隨着物管公司逐步擺脫對關聯房企的依賴、迴歸主業的高質量發展、強調有利潤和現金流的增長，我們預計頭部公司派息率有望穩中有升，疊加回購等手段，或將繼續為投資者帶來更加穩定且有吸引力的回報。

多元服務：基礎物管繼續發揮中流砥柱作用

收入結構：基礎物管佔比再升，城服戰略分化、商管強者恆強

25H1樣本物管公司基礎物管營收佔比為72%，較24全年+2pct。其中，國央企、民企物管公司基礎物管營收佔比分別為66%、75%，較24全年+2、+3pct。樣本物管公司社區增值服務營收佔比為10%，較24全年-1pct。其中，國央企、民企物管公司社區增值服務營收佔比分別為10%、11%，較24全年-2pct、持平。樣本物管公司非業主增值服務營收佔比為6%，較24全年-1pct。其中，國央企、民企物管公司非業主增值服務營收佔比分別為11%、3%，較24全年-1、-1pct。

25H1樣本物管公司基礎物管營收佔比延續上升趨勢，主要因為地產調整和經濟環境影響，疊加部分物管公司對盈利或回款能力較差的業務進行主動調整，非業主增值服務和社區增值服務仍處於調整階段。而基礎物管服務在存量項目持續經營以及合約項目轉化和市拓帶來的增量項目支撐下，展現出更強的抗周期性，發揮了中流砥柱的作用。其它業務方面，樣本物管公司城市服務經營表現繼續承壓，央國企和民企的戰略取向延續分化；商管業務儘管迎來消費的初步復甦，但仍呈現顯著分化、強者恆強的趨勢。

城市服務：經營表現繼續承壓，戰略取向延續分化

25H1共有12家樣本物管公司單獨披露了城市服務的分部數據，總體來看營收同比-10%，毛利率同比-2.4pct至12.9%。25H1經濟和財政環境對於城市服務而言仍偏逆風，該業務繼續面臨政府回款放緩和利潤率下行的壓力。樣本公司普遍收緊了項目拓展標準，更加聚焦財政狀況相對較好的區域，戰略取向延續分化。頭部央國企物管公司得益於集團資源、對接層級等方面的稟賦優勢，在城市服務擴張方面相對更為積極，例如保利物業公服業態新拓展第三方項目單年合同額同比+12%，華潤萬象生活城市空間營收同比+15%；而民企更多持審慎態度，戰略上以收縮為主，多家公司該業務營收出現同比下滑。

商管業務：消費初步復甦，顯著分化、強者恆強

25H1共有8家樣本物管公司單獨披露了商管業務的分部數據，總體來看營收同比+5%，毛利率同比+3.0pct至54.1%，但實際經營表現分化較大，半數公司營收同比下滑，除華潤萬象生活之外，其它5家披露該業務毛利率的公司毛利率均同比下降。今年以來在促消費政策的大力支持下，國內消費出現復甦跡象，根據國家統計局的數據，25H1社零同比+5%，較24全年+1.5pct。但消費復甦趨勢尚不穩固，疊加核心城市新增購物中心供應仍然較多、市場競爭激烈，購物中心在客單價等方面仍面臨一定壓力。僅頭部公司（華潤萬象生活）憑藉優質的商管能力，以及新開業項目的對衝，仍然能夠實現雙位數營收增速和盈利能力的改善。

社區服務：仍處於調整蓄勢階段

25H1樣本物管公司社區增值服務ARPU（住宅家庭每户年均社區增值服務消費金額，算術平均計算）為680元/户/年，同比-10%，降幅較24年收窄4pct。其中，國央企、民企物管公司社區增值服務ARPU分別為928、546元/户/年，同比-15%、-5%，降幅分別較24年收窄4、4pct。

25H1可以計算該數據的20家樣本公司中，6家公司社區增值服務ARPU同比上升，14家同比下降。越秀服務、濱江服務社區增值服務ARPU為2554、2154元/户/年，顯著高於其它樣本公司，其中濱江服務實現同比正增長，主要來自新房裝修業務的驅動。

25H1多數樣本物管公司社區增值服務仍處於調整蓄勢階段，一方面由於地產調整和經濟環境的影響，房地產經紀、美居服務、社區傳媒、社區零售等業務表現不佳；另一方面則是主動進行收斂聚焦，部分物管公司退出或調整部分比較優勢不明顯、可持續性較差、盈利能力有限的業務，繼續聚焦培育潛力業務。往前看，除了政策持續鼓勵的家政、托幼、養老服務之外，我們認為還可以關注房屋修繕、能源管理等頭部物管公司主動佈局的新賽道未來的發展情況。

行業趨勢：物業費降價風波對物管公司經營提出更高要求

本輪中報后的業績會上，頭部物管公司對於發展戰略的表述相對2024年報后並未有太多更新，但普遍對行業較為關注的物業費降價問題做了迴應。

2024年以來，重慶、青島、武漢、銀川等城市出臺物業費限價令，初衷是要規範商品住宅前期物業服務的定價，但實踐中卻引發部分存量住宅小區參照限價標準、要求物管公司降價的輿情風波。今年以來，社會對於物業費降價（包括空置房物業費打折等）的討論進一步升溫。根據中指院的數據，2025H1 20城物業服務價格綜合指數較2024年末下跌0.08%，同比下跌0.11%；20城中有8個城市較2024年末下跌，7個城市同比下跌，其中武漢、南昌同比跌幅超過1.5%。

頭部物管公司普遍認為，物業費降價並不是單純指向價格問題，更不是完全否定物管行業，其本質反映的是經濟環境和房價調整背景下，業主產生成本焦慮，進而對於物管服務的信息對稱、質價相符、需求響應、價值創造提出了更高的要求。解題的關鍵，一是需要物管公司提升服務內容和成本的感知度、透明度，提供質價相符、優質優價的好服務；二是需要等待經濟環境的繼續回暖和房價表現改善，緩解業主的成本焦慮。總體而言，綜合實力更強、服務品質更優的頭部物管公司有望化挑戰為機遇，在保障存量項目物業費和收繳率穩定的同時，抓住更多小區更換物管公司的時機，獲取更多市場份額。

此外，我們提示社保從嚴繳納的潛在趨勢，可能對勞動密集型的物管行業產生一定影響。在上市公司自有員工的層面，得益於更加嚴格的合規要求，我們認為社保繳納率或已較高；且部分員工為退休返聘，本就不需要繳納社保（但可能需要繳納工傷保險）。可能受到影響的主要是未達到退休年齡的外包員工，儘管部分物管公司與勞務派遣公司簽訂合同時，也會要求其為員工足額繳納社保，但實際執行中或確實存在靈活操作的可能。若嚴格繳納社保，或會造成勞務派遣公司的用人成本上升，進而將成本壓力部分傳導到物管公司。因此，我們認為若從嚴繳納社保，成本端壓力較大的或是：1、自有員工社保繳納率較低的中小型物管公司；2、人力外包比例較高的物管公司。

投資建議

今年以來，我們在《壓力減弱疊加消費回溫，關注物管機會》（25.3.18）、《24年物管綜述：兼具改善空間與紅利價值》（25.4.8）中持續看好物管板塊邊際改善帶來的投資機會，主要基於三大邏輯：1、穩定自由現金流支撐高股息屬性；2、地產對物管行業的拖累逐步減弱；3、消費潛在回暖提振商管和社區增值服務業績表現。

25H1我們覆蓋的8家物管公司總體經營表現基本符合我們預期。1、高股息方面，覆蓋公司中有4家俱有中期派息傳統。2、地產拖累減弱方面，萬物雲、碧桂園服務關聯房企應收賬款原值同比均明顯下降，且並未對關聯房企應收賬款進一步計提大額減值；覆蓋物管公司非業主增值服務營收同比-5%，降幅較2024年（同比-14%）收窄。3、消費回暖方面，華潤萬象生活購物中心零售額同店同比+10%，購物中心營收同比+20%；但社區增值服務復甦進程略低於我們預期，覆蓋物管公司社區增值服務營收同比+0.1%，較2024（同比+3%）有所收窄。

往前看，我們依然看好高股息、地產拖累減弱、消費回暖三大邏輯的持續演繹。儘管物管行業仍在面臨物業費降價和收繳壓力、市拓競爭等挑戰，但我們認為一方面這些因素或已被充分定價，年初至今（9月5日）我們覆蓋的物管公司股價上漲23%，僅略低於恆生指數（上漲27%）；另一方面，頭部公司有望憑藉綜合實力和服務品質優勢，展現更具韌性的經營表現。我們預計25-27年覆蓋物管公司基礎物管、非業主增值服務、社區增值服務營收增速分別為10%/8%/8%、-6%/2%/5%、1%/9%/10%，對應總體營收增速為7%/8%/8%，核心/歸母淨利潤增速為6%/10%/10%，25年總體派息率有望同比+5pct至71%。

25H1物管行業經營表現「喜憂參半」。一方面，營收同比增速較24年持平，初步探明「L形」底部；歸母淨利潤恢復正增長，主要因為關聯房企應收賬款和商譽減值減少；中期派息率延續提升。但另一方面，行業基本面仍面臨挑戰：物業費降價和收繳率壓力等因素仍在發酵，多元服務仍然承壓，減值關注點逐步切換至第三方應收賬款。

往前看，我們依然看好高股息、地產拖累減弱、消費回暖三大邏輯的持續演繹，看好頭部物管公司在兑現具備韌性的業績增長的同時，繼續提供具備吸引力的股東回報。綜合考慮「25-27年核心淨利潤CAGR+25E股息率」的估值框架和業績達成的可預見性，我們從四個方面建議投資者關注相關個股：1、通過提質增效兑現α屬性，在服務品質、品牌溢價、生活服務佈局方面具備競爭優勢的公司；2、商管業務具備競爭壁壘，有望受益於消費復甦的公司；3、逐步克服關聯房企拖累，核心利潤開啟好轉的公司；4、盈利具備韌性，同時現金流穩健的高股息（或具備高股息潛力）標的。

風險提示

房地產基本面復甦不及預期的風險。2024年9月以來的政策組合拳推動房地產量價表現出現改善，但若經濟環境的復甦程度、已出臺政策的落地效果不及預期，地產基本面的復甦程度和持續性也存在不及預期的可能，從而繼續對物管行業形成拖累。

市拓規模和盈利能力下行的風險。物管行業市拓競爭較為激烈，可能影響物管公司市拓規模和利潤率水平。物管行業屬於勞動密集型行業，若無法通過提價、管理提效、科技賦能等手段對衝人工成本剛性上漲、社保從嚴繳納的潛在趨勢等的影響，物管公司利潤率將持續承壓。

收併購整合風險。部分物管公司通過收併購進行外延式擴張，但收併購標的質量、物管公司投后整合能力存在不及預期的可能，從而可能導致1+1<2的負面結果。

資產減值風險。部分物管公司快速擴張的同時，應收賬款、商譽及無形資產快速增加，若無法及時回收應收賬款，或是收併購標的表現不及預期，可能導致減值風險。