美銀大膽預言美聯儲YCC！一文讀懂：市場正重演「尼克松時代」？

過去一周，隨着全球長債紛紛大跌，許多投資者開始思考的一個大問題是：當債券市場最終崩潰時，美聯儲和其他央行會怎麼做？

對此，號稱「華爾街最精準分析師」的美國銀行首席策略師哈特內特(Michael Hartnett)在其最新的資金流動報告《從無形之手到有形之拳》中，就提到了這一現象。哈特內特指出，目前英國長期債券收益率已到了5.6%（自1998年以來最高），法國為4.4%(自2009年以來最高)，日本為3.2%(自1999年以來最高)，同時美國30年期債券收益率一度向上測試了5%。

有意思的是，在這輪債券市場恐慌中，股市卻異常冷靜。

哈特內特認為，這很可能是因為股市投資者已提前消化了央行會進行PKO(價格穩定操作)，或其他防止債務成本無序飆升的政策。對股市多頭而言，這些政策其實都極為熟悉：收益率曲線控制(YCC)、量化寬松(QE)、扭轉操作(OT)。

哈特內特因此建議客户做多黃金，以應對收益率曲線控制政策，並預期收益率下降(價格穩定操作+美聯儲可信降息)，將通過債券敏感板塊（生物科技、房地產投資信託基金、小盤股）推動股市普漲。

哈特尼特全力押注YCC政策將會出台，還有另一個原因——在他看來，當前「最大的宏觀圖景」與尼克松70-74時期最為相似：如同當時，我們現在也面臨着白宮對美聯儲和外匯的政治壓力，兩者都旨在為選舉前的繁榮放松金融條件——簡單來説就是風險偏好上升，以及「七巨頭」領漲（當時是「漂亮50」），並且美債收益率將保持低位直到2026年某個時間點第二波通脹到來；當然，與尼克松時代的類比也表明，25/26年將需要「價格管制」來遏制通脹。

這對哈特尼特而言，意味着做多那些美國試圖領先海外競爭對手的板塊，並做空那些能幫助「抑制通脹」的板塊。

此外，哈特尼特在YCC背景下還建議做多黃金、債券、加密貨幣，做空美元。詳細原因如下：

押注美聯儲YCC？

目前全球長期債券收益率已紛紛來到高位：英國5.6%（自98年以來最高），法國4.4%（自09年以來最高），日本3.2%（自99年以來最高），美國試探5%——所有這些都因為債券義警們正確地瞄準了那些最脆弱、最不受歡迎的政府。

但需要注意到的是，這輪債市恐慌並未傳染到風險資產：歷史上，當債券收益率上升、信用利差擴大、銀行股下跌時，人們曾看到過股市出現超過10%的回調；而如今，CDX高收益信貸利差指數僅為320基點（未超過400基點），日本/法國/英國銀行股都還保持穩定。

哈特尼特認為，下一波債券收益率的大動向可能是向下，而非是向上：一如既往，政策制定者很可能通過PKO（價格穩定操作）措施來應對政府債務成本的無序上升，例如扭轉操作、QE、YCC(美銀全球基金經理調查中54%的投資者預測會如此)、黃金儲備重估等等。

美聯儲面臨巨大政治壓力要求降息(尼克松時期也如此)，但美國經濟數據疲軟程度，本身其實已足以支撐美聯儲採取可信的降息舉措：7月建築支出同比下降2.8%，當前的利率敏感型經濟已顯現衰退跡象。

哈特尼特預計，除非出現第二波通脹和/或就業數據惡化，導致美國赤字從GDP佔比7%飆升至10%以上並引發債務違約擔憂，否則美債收益率將更為趨向4%而非6%，這將通過結構性冷落的長期股票板塊（如小盤股、房地產投資信託基金、生物科技股）支撐股市普漲。

更重要的是，哈特內特堅持「做多黃金、加密貨幣，做空美元——直至美國承諾實施收益率曲線控制」的觀點。

重回「尼克松時代」

這位美銀策略師接下來帶人們回顧了1970年代的「尼克松類比」。

他認為，對於投資者決定如何應對政策波動、央行對高通脹的容忍度、美元貶值等因素而言，1970年代的尼克松時期具有最為類似的背景；

1970年代前，人們經歷了1950年代和1960年代的長期債券和股票牛市。但隨后十年，繁榮與蕭條交替出現，包括：長期通脹、貨幣不穩定、鉅額預算赤字引發破產事件(1976年IMF對英國的救助、1975年紐約市瀕臨破產)、工資和價格管制、兩次石油危機（1973年和1979年）、越南戰爭結束、水門事件等；

在整個1970年代，利率和風險資產出現了多個拐點，股票和債券市場均大幅波動，而這十年期間的最終贏家是小盤股、價值股、大宗商品和房地產。

對今天而言，至關重要的是需注意到，1970年代上半葉的股市領導地位主要由身為大盤股、具有高利潤率、現金充裕的「漂亮50」(Nifty 50)主導——這與眼下科技巨頭的稱雄無疑有異曲同工之處。

當今投資者若希望針對政策波動、央行對高通脹的容忍度、美元貶值進行倉位佈局，需要關注1969-73年尼克松第一任期內的地緣政治調整(越南戰爭結束、尼克松訪問蘇聯和中國)、貿易戰(尼克松對日本徵收關税)、順周期、休克療法財政和貨幣政策、美元貶值（佈雷頓森林體系的終結）、美聯儲退化(尼克松用伯恩斯取代馬丁)和政治屈從。

在政策和市場方面，在1969年短暫的經濟衰退之后，1970年至1972年金融條件大幅放松(聯邦基金從9%降至3%，美國國債從8%降至5%，美元下跌10%)，創造了選舉前的「繁榮」，加上積極的價格和工資控制，將通脹率從1969年12月的6%降至了1972年的<3%；股市在此期間格外繁榮——上漲60%以上，領漲的是「漂亮50」、成長股、能源和消費板塊；請注意，今天的一個區別是股票估值的起點遠高於70年代初(過去為16倍，而今天為27倍)。

那麼，這一切是如何結束的呢？20世紀70年代初的繁榮之后，1973/74年出現了大蕭條，因為過度的繁榮導致了通脹失控(通脹率到74 年底從3%上升到12%）。隨着「價格管控」失敗，美聯儲被迫大幅加息（從73年的6%上升到74年的13%），再加上73年的石油危機，導致了經濟衰退；從73年1月到74年12月，美股下跌了45%，美債收益率從73年的6%上升到74年9月的8%以上；深度衰退和蕭條導致「漂亮50」時代的終結，以及70年代下半葉新的股市領漲者：小盤股>大盤股，價值股>成長股。

哈特尼特指出，雖然2025年以來，特朗普政府並沒有正式宣佈過明確的物價控制措施，但美國政府出於政治目的對經濟和市場的干預，確實在日益增多；特朗普很可能知道若出現第二波通脹，在中期選舉前會不得人心，因此採取了微妙舉措來控制物價。

例如，增加能源供應(「鑽吧，寶貝，鑽吧」放松管制、烏克蘭和平努力——能源股自大選以來已下跌3%)，醫療保健領域改革(簽署行政令將美國藥品價格降至「最惠國」水平——醫療保健板塊自大選以來下跌了8%)，住房干預（國家住房緊急狀態通過增加新供應來提高住房可負擔性——房屋建築商自大選以來下跌了2%）。

可以看到，市場也在繼續通過做空那些「可用來抑制通脹」的板塊來應對特朗普政治——下一個最脆弱的領域很可能是公用事業板塊（特朗普誓言在12個月內將電價減半，美國能源部長「最擔心」AI驅動的電價飆升）。同時，人們也在積極做多那些白宮想要「跑贏美國海外競爭對手」的板塊，例如，如大型科技股/七巨頭、半導體、航空航天與國防等國家安全受益股(如下圖Palantir與輝瑞的對比)。

哈特尼特認為，只要特朗普支持率保持在>45%，這種情況很可能持續，但如果支持率跌破40，則可能會以糟糕的結局收場。