險資入市全拆解：連續五個季度大幅增配股票，二季度整體增配紅利，整體仍增配科技

年初以來，國有保險公司績效評價辦法持續優化，保險資金權益投資政策環境逐步改善，險資入市駛入快車道。但相比2024年初，符合險資審美的紅利資產已經歷明顯上漲，與此同時，市場走出增量資金不足的困局，各類資產均迎來估值修復的積極機會。面對這樣市場環境，險資在增配權益資產的過程中，也呈現出了與以往不同的特點，我們將從五個數據維度分析險資今年的投資特徵。

一、 保險運用資金余額：險資流入提速，委外轉向直投

險資入市駛入快車道，二季度保險進一步增持配置股票2000億元。保險運用資金余額持有股票比例環比Q1提升0.4pct至8.8%，按照A+H紅利資產收益率估算，險資二季度淨流入2000億元左右，連續五個季度大幅增配股票。

按照新增保費收入30%估算，險資下半年預計仍將增配A+H股票3000至4000億元。年初，六部委聯合印發大力推動中長期資金入市方案，其中提出，「大型國有保險公司要發揮‘頭雁’作用，力爭每年新增保費的30%用於投資股市」。可以看到在此基礎上，今年以來估算險資淨流入股票規模與新增保費收入關聯性明顯上升，按照下半年新增保費同比增速5%，預計25H2險資仍將增配A+H股票3000至4000億元。

保險資金參與權益資產的方式也逐步由委外轉向直投。2024Q3以前，保險持有股票與基金規模呈趨同增長態勢，但從2024Q4以來，保險持有股票規模穩步提升，而持有基金規模卻呈下降趨勢，反映在資產配置上，險資參與權益配置方式逐步由藉助外部管理人轉向直投。

二、 險資重倉流通股東：紅利底色思維，資產類別擴圈

險資二季度整體增配紅利，減持能源品，在科技成長與高端製造中內部調整，但整體仍增配科技。從行業與個股角度看，增配銀行（杭州銀行、中信銀行、蘇州銀行）、通信（中國電信、中興通訊、中國移動）、傳媒（中南傳媒、鳳凰傳媒、山東出版），減持煤炭（淮河能源、冀中能源、平煤股份）、電子（東山精密、長電科技）、國防軍工（航天電子、航發控制）。

險資直投重倉的配置思路仍以高股息為底色，同時面對銀行、公用事業等傳統紅利資產的持續上漲，配置上逐步擴圈至通信、食飲、汽車、傳媒、有色、建築裝飾等廣義紅利資產。今年二季度，險資增持前二十大公司中，僅有三家銀行，相比往期明顯下降，但增持個股同樣具有高股息屬性，增持前20個股平均股息率達3.80%，增配前50個股平均股息率3.15%，並根據險資從增配到減持逐步遞減。值得注意的是，減持前20個股中有較多石油石化、煤炭等周期資源品行業，考慮其分紅的可持續性，若將其剔除后，減持前20個股股息率顯著較低。

三、險資舉牌&港股上市公司大股東：偏好港股資產，並是港股紅利資產上漲核心驅動

今年年初以來，險資舉牌上市公司較去年進一步提速，並且舉牌港股佔比大幅提升。截至8月31日，險資今年舉牌上市公司28次，已超過去年全年舉牌數，其中港股舉牌數23次，佔比相較往年明顯提升。在債券收益率中樞下降以及傳統紅利資產明顯上漲的環境下，險資南下配置股息率與性價比更高的港股紅利資產，險資是今年南向資金持續大幅流入的重要構成。

除4月份受對等關税衝擊流入有所暫緩，險資增配港股貫穿今年前8個月，並構成港股紅利資產上漲的核心驅動。根據港交所披露的大股東持倉數據來看，險資在一季度加速配置港股銀行，4月受對等關税衝擊流入港股放緩，但隨着國家隊穩市提振市場信心，險資5月后再度進入增配港股紅利資產的通道，並且在8月上旬，平安舉牌中國人壽與中國太保。此外，結合險資持有港股上市公司股份比例與公司股價表現看，險資南下是港股紅利資產上漲的核心驅動。

四、 ETF持有人：25H1險資通過ETF配置寬基指數放緩，更多借助指數投資工具參與成長領域投資

24H1，險資持有ETF佔比見頂，結合保險資金運用余額持有股票與基金上的分化，進一步確認24H2以來，險資從藉助外部管理人、指數投資工具轉向直投的大方向。25H1險資作為前十大持有人持有ETF規模2149億元，環比24H2增長33億元，對於ETF配置總量增長放緩。

儘管險資在ETF總量配置上放緩，但內部調整結構顯著，增配中證A500與TMT、製造、券商等行業ETF，同時減配滬深300與紅利主題ETF。今年上半年，險資在中證A500ETF上的配置比例有明顯增長，但具體需要結合兩方面看：一是考慮到去年11月份以后發行大量A500ETF並沒有24年年報數據，因此險資在中證A500ETF上的配置可能只是小幅增持，但對於年初以來規模持續回落的中證A500，其中險資持有比例相對應有一定程度上升。二是25H1險資在滬深300上配置大幅減持，不排除險資在寬基指數ETF配置中將滬深300置換成中證A500，對比中證A500指數成分股與滬深300指數成分股，中證A500在國防軍工、醫藥生物、電力設備、計算機、電子上的比例更高，相對應在非銀金融、銀行、食品飲料上的比例顯著降低，或反映險資在整體資產配置時開始尋找成長屬性資產，同時在投資成長屬性行業時，偏向通過被動投資或藉助外部管理人的方式參與。

與此同時，險資25H1顯著增配TMT、製造、金融地產等行業主題ETF，佔到今年上半年行業主題ETF淨流入的三分之一左右，險資或以行業主題ETF為工具，進行波段交易操作。今年上半年行業主題ETF共計淨流入609億元，按照險資重倉ETF統計，上半年險資增持行業ETF共235億元，是上半年行業ETF增量重要貢獻。從行業主題ETF類別上看，TMT、製造、金融地產、周期ETF淨流入較多，分別增長129億元、112億元、57億元、36億元，環比分別為+139%、+148%、+68%、+155%。以科創芯片ETF為例，24H2險資作為前十持有人持有規模10.4億元，而25H1前十持有人中有7個為險資，持有規模快速增長至48.3億元。

五、 上市險企：頭部險企增配股票更迅速，FVOCI股票佔比提升顯著

上市險企配置股票資產提速。今年上半年，A股5家上市險企（國壽、平安、人保、太保、新華）持有股票市值較去年末增長4119億元，環比+28.7%，增速進一步提升。

上市頭部險企增配股票更迅速，呈現加速配置特徵。25H1，A股5家上市險企配置股票資產比例9.4%，環比提升1.6pct，相較於行業整體提升斜率更快，同時險企在權益資產上配置比例分化仍較大，配置較低的險企仍有較大提升空間。

上市險企FVOCI股票佔比提升顯著，預計后續仍將以可入OCI賬户的紅利資產配置為主。25H1，A股5家上市險企持有FVOCI股票環比增長2843億元（+62.2%），持有FVTPL股票環比增長1276億元（+13.1%），考慮到負債端配置需求、長期利率中樞下行、以及監管政策鼓勵長線資金入市等多重因素共振驅動下，險資入市仍是長期大趨勢，而OCI賬户在減少股價波動對險企利潤影響以及資本佔用上均有明顯優勢，在此基礎上，預計后續仍將以可入OCI賬户的紅利資產配置為主。

風險提示

模型測算誤差，政策低於預期，權益市場波動，利率中樞快速上行